دانلود مقاله تبیین روابط بین ساز و كارهای راهبری شركتی بر همگرایی و واگرایی ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران تحت pdf

توضیحات

توجه : به همراه فایل word این محصول فایل پاورپوینت (PowerPoint) و اسلاید های آن به صورت هدیه ارائه خواهد شد

  مقاله تبیین روابط بین ساز و كارهای راهبری شركتی بر همگرایی و واگرایی ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران تحت pdf دارای 290 صفحه می باشد و دارای تنظیمات در microsoft word می باشد و آماده پرینت یا چاپ است

فایل ورد مقاله تبیین روابط بین ساز و كارهای راهبری شركتی بر همگرایی و واگرایی ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران تحت pdf  کاملا فرمت بندی و تنظیم شده در استاندارد دانشگاه  و مراکز دولتی می باشد.

توجه : در صورت  مشاهده  بهم ریختگی احتمالی در متون زیر ،دلیل ان کپی کردن این مطالب از داخل فایل ورد می باشد و در فایل اصلی مقاله تبیین روابط بین ساز و كارهای راهبری شركتی بر همگرایی و واگرایی ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران تحت pdf،به هیچ وجه بهم ریختگی وجود ندارد

---

بخشی از متن مقاله تبیین روابط بین ساز و كارهای راهبری شركتی بر همگرایی و واگرایی ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران تحت pdf :

تبیین روابط بین ساز و كارهای راهبری شركتی بر همگرایی و واگرایی ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران

چكیده: 1
مقدمه: 2
فصل اول: كلیات تحقیق
1-1مقدمه 6
2-1تاریخچه مطالعاتی 6
3-1) فرضیه های تحقیق 9
4-1) اهداف تحقیق 10
5-1) اهمیت و ضرورت تحقیق 11

6-1) حدود مطالعاتی 12
7-1)واژگان کلیدی و اصطلاحات 12
فصل دوم: مروری بر ادبیات تحقیق
1-2 مقدمه 15

2-2بخش اول : ارزش افزوده اقتصادی 15
1-2-2ارزش افزوده اقتصادی 15
2-2-2 دلایل مطرح شده EVA 17
3-2-2 تفکر مبتنی بر ارزش 18
4-2-2 سود خالص عملیاتی پس از کسر مالیات 18
5-2-2 محاسبه نرخ بازده سرمایه بر اساس رویکرد تأمین مالی 19
1-5-2-2 حذف اثرات بدهی ها 19
6-2-2مرحله دوم حذف اثرات سایر انحرافات مالی 20

1-6-2-2 مرحله سوم حذف انحرافات حسابداری 20
2-6-2-2 انواع معادل های سرمایه و تأثیرآنها بر NOPAT و CAPITAL 21
3-6-2-2 ذخیره مالیات بر درآمد معوق 22
7-2-2 استاندارد سازی EVA 22

8-2-2 دگرگونی EVA 24
9-2-2 تکامل EVA 24
10-2-2 اهمیت EVA در مقابل سود حسابداری و شاخص های مبتنی بر سود 26
11-2-2 كاربرد های EVA 26
12-2-2 کاربردها داخلی EVA : 26
13-2-2کاربردهای خارجی EVA 28
14-2-2 کاربرد EVA به عنوان معیار سنجش عملکرد و جبران خدمات 30

15-2-2 ارزش افزوده اقتصادی (EVA) به عنوان تکنیک های ارزشیابی 31
16-2-2 معایب ارزش افزوده اقتصادیEVA 32
17-2-2 مفاهیم مرتبط با EVA 32
1-17-2-2-ارزش افزوده بازار 32
2-17-2-2 ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده یا REVA 33
3-17-2-2 نقش EVA و MVA در سیستم پاداش 34
4-17-2-2 مزایای بکارگیری EVA همراه با ABC 36

5-17-2-2ارزش افزوده اقتصادی و سه بازی مدیران 36
18-2-2 شاخصهای سنجش عملکرد (سنتی ونوین ) 36
1-18-2-2شاخص های غیر مالی 38
2-18-2-2 شاخص های مالی 40
بخش دوم 3-2 حاكمیت شركتی 40
1-3-2مفهوم حاكمیت شركتی 40
2-3-2انواع سیستم های حاكمیت شركتی 44
3-3-2نمونه‌های ابعاد حقوقی و تجربی ترکیب سهامداری 59
4-2-بخش سوم ثروت ایجاد شده برای سهام داران 65
1-4-2مفهوم ثروت ایجاد شده برای سهام داران : 65

2-4-2معیارهای مالی سنتی 66
3-4-2بازده سرمایه گذاری (ROI) 66
4-4-2سود باقیمانده (RI) 67
5-4-2بازده فروش 68
بخش چهارم 5-2 پیشینه تحقیق 68
1-5-2تحقیقات خارجی: 68
2-5-2تحقیقات داخلی : 68
فصل سوم: روش‌ اجرای تحقیق
2-3) متغیر های تحقیق 72
3-3) جامعه آماری 73
4-3) تعیین حجم نمونه 73
5-3) روش تحقیق 73
6-3 ) مدل تحلیلی تحقیق 74
8-3) متغیر های تحقیق و شیوه محاسبه آنها 74
9-3) تابع آماری 79
1-9-3) تحلیل رگرسیون 79
2-9-3) آزمون کولموگوروف – اسمیرنوف (K-S) 79
2-9-3) آزمون دوربین – واتسون (DW) 80
3-9-3) تحلیل رگرسیون چند گانه و منطق آزمون فرضیه 81
4-9-3) دیاگرام پراکنش و معادله خط 82
فصل چهارم: تجزیه و تحلیل داده‌ها
1-4مقدمه‏ 84

3-4) آزمون فرضیه ها بدون دخالت متغیرهای كنترل 85
1-3-4) آزمون فرضیه اول 85
1-1-3-4فرضیه صفر و فرضیه مقابل آن به صورت زیر تعریف می شوند: 86
2-3-4) آزمون فرضیه دوم 88
3-3-4) آزمون فرضیه سوم 91

4-3-4) آزمون فرضیه چهارم 94
1-4-3-4) فرضیه صفر و فرضیه مقابل آن به صورت زیر تعریف می شوند: 95
4-4) آزمون فرضیه ها با دخالت متغیرهای كنترل 98
1-4-4) آزمون فرضیه اول 98
2-4-4) آزمون فرضیه دوم 101
3-4-4) آزمون فرضیه سوم 105
4-3-4) آزمون فرضیه چهارم 109
1-4-4) فرضیه صفر و فرضیه مقابل آن به صورت زیر تعریف می شوند: 109
5-4 بررسی فرض نرمال بودن متغیرها: 113
6-4) آزمون فرضیه ها بدون دخالت متغیرهای كنترل 114
1-6-4) آزمون فرضیه اول 114
2-6-4) آزمون فرضیه دوم 117
3-6-4) آزمون فرضیه سوم 121
4-6-4) آزمون فرضیه چهارم 124
7-4) آزمون فرضیه ها با دخالت متغیرهای كنترل 128
1-7-4) آزمون فرضیه اول 128
2-7-4) آزمون فرضیه دوم 131
3-7-4) آزمون فرضیه سوم 135
4-7-4) آزمون فرضیه چهارم 139
8-4 بررسی فرض نرمال بودن متغیرها: 143

9-4) آزمون فرضیه ها بدون دخالت متغیرهای كنترل 143
1-9-4) آزمون فرضیه اول 143
2-9-4) آزمون فرضیه دوم 147
3-9-4) آزمون فرضیه سوم 150
4-9-4) آزمون فرضیه چهارم 153
10-4) آزمون فرضیه ها با دخالت متغیرهای كنترل 157
1-10-4) آزمون فرضیه اول 157
2-10-4) آزمون فرضیه دوم 160
1-10-4) فرضیه صفر و فرضیه مقابل آن به صورت زیر تعریف می شوند: 160
3-10-4) آزمون فرضیه سوم 163

11-4 بررسی فرض نرمال بودن متغیرها: 171
12-4آزمون کولموگروف – اسمیر نوف (K-S) 171
13-4) آزمون فرضیه ها بدون دخالت متغیرهای كنترل 172
1-13-4) آزمون فرضیه اول 172
2-13-4) آزمون فرضیه دوم 175
3-13-4) آزمون فرضیه سوم 178
4-13-4) آزمون فرضیه چهارم 181
14-4) آزمون فرضیه ها با دخالت متغیرهای كنترل 185
1-14-4) آزمون فرضیه اول 185
2-14-4) آزمون فرضیه دوم 188
3-14-4) آزمون فرضیه سوم 192

4-14-4) آزمون فرضیه چهارم 196
فصل پنجم: نتیجه‌گیری و پیشنهادات
1-5)مقدمه 212
2-5) ارزیابی و تشریح نتایج حاصل از آزمون فرضیه ها 212
1-2-5) نتیجه آزمون فرضیه اول 212
2-2-5) نتیجه آزمون فرضیه دوم 212
3-2-5) نتیجه آزمون فرضیه سوم 213
4-2-5) نتیجه آزمون فرضیه چهارم 213
4-5) پیشنهاد ها 214
1-4-5) پیشنهادهایی در راستای یافته های پژوهش 215
2-3-5) پیشنهادهایی برای پژوهش های آتی 216
4-5) محدودیت های تحقیق 216
پیوستها
پیوست شماره (1) شرکت های نمونه آماری 219
پیوست شماره (2) جدول روش های آماری 220
منابع و ماخذ

منابع فارسی: 259
منابع لاتین: 261
منابع اینترنتی 262
چکیده انگلیسی 263

جدول 1-2 نمونه‌های ابعاد حقوقی و تجربی ترکیب سهامداری 60
جدول1-3 متغیر های تحقیق 72
جدول(1-4) آزمون کولموگروف – اسمیرنوف 85
جدول(2-4) متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده 86
جدول (3-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته 86
جدول (4-4)تحلیل واریانس رگرسیون 87
جدول (5-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 87
جدول(6-4)خروجی اول متغیرهای مستقل 89
جدول (7-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته 89
جدول 8-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون 90
جدول (9-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 90

جدول 10-4 متغیرهای مستقل وارد شده 92
جدول (11-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته 92
جدول(12-4) شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر است 93
جدول (13-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 93
جدول (14-4) متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون را نشان می دهد . 95
جدول (15-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابست

ه 95
جدول 16-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر است 96
جدول (17-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 97
جدول (18-4) متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون را نشان می دهد 98
جدول (19-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته 9

9
جدول (20-4)شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر 99
جدول (21-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 100
جدول (22-4) خروجی اول متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون را نشان می دهد 102
جدول (23-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته 102
جدول 24-4 در خروجی زیر سطح معنی داری بزرگتر از 5 درصد می باشد ، پس فرض خطی بودن رابطه دو متغیر 103
جدول 25-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر 103
جدول (26-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 104
جدول (27-4) خروجی اول متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون را نشان می دهد . 106
جدول (28-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته 106
جدول 29-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر 107
جدول (30-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 108
جدول (31-4) خروجی اول متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون را نشان می دهد . 110
جدول (32-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته 110
جدول33-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر 111
جدول (34-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 112
جدول (35-4) آزمون کولموگروف – اسمیرنوف 114
جدول (36-4) خروجی اول متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرس

جدول38-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر 116
جدول (39-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 117
جدول (40-4) خروجی اول متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون 118
جدول (41-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته 119
جدول 42-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر 119
جدول (43-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 120
جدول (44-4) خروجی اول متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون 122
جدول (45-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته 122

جدول46-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر 123

جدول (47-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 123
جدول (48-4) خروجی اول متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون را نشان می دهد . 125
جدول (49-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته 125
جدول50-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر 126
جدول (51-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 127

جدول (52-4) خروجی اول متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون 128
جدول (53-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته 129
جدول54-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر 129
جدول (55-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 130
جدول (56-4) خروجی اول متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون. 132
جدول (57-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته 132
جدول58-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر 133
جدول (59-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 134
جدول (60-4) متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون 136
جدول (61-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته 136
جدول62-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر 137
جدول (63-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 138
جدول (64-4) متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسی

ون 140
جدول (65-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته 140
جدول66-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر 141
جدول (67-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 142
جدول (68-4) آزمون کولموگروف – اسمیرنوف 143
جدول (69-4) متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون 144
جدول (70-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته 145
جدول71-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر 145
جدول (72-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 146

جدول (73-4) متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون 147
جدول (74-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته 148
جدول75-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر 148

جدول (76-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 149
جدول (77-4) متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون 151
جدول (78-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته 151
جدول79-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر 152

جدول (80-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 152
جدول (81-4) متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون 154
جدول (82-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته 154
جدول83-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر 155
جدول (84-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 156
جدول (85-4) متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون 157
جدول (86-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته 1

58
جدول87-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر 158
جدول (88-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 159
جدول (89-4) متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون. 160
جدول (90-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته 161
جدول91-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر 161
جدول (92-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 162
جدول (93-4) متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون 164

جدول (94-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته 164
جدول95-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر 165
جدول (96-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 166
جدول (97-4) متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون 168
جدول (98-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته 168
جدول 99-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر 169
جدول (100-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 170

جدول (101-4) آزمون کولموگروف – اسمیرنوف 171
جدول (102-4) متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون 172

جدول (103-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته 173
جدول104-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر 173
جدول (105-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 174
جدول (106-4) متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون 175
جدول (107-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته 176
جدول108-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر 176
جدول (109-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 177
جدول (110-4) متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون 179
جدول (111-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته 179
جدول112-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر 180
جدول (113-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 180
جدول (114-4) متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون 182
جدول (115-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته 182
جدول116-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر 183
جدول (117-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 184

جدول (118-4) متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون 185
جدول (119-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته 186
جدول120-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر 186
جدول (121-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 187
جدول (122-4) متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون 189
جدول (123-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته 189
جدول124-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر 190

جدول (125-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 191
جدول (126-4) متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون 193
جدول (127-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته 193
جدول128-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر 194
جدول (129-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 195
جدول (130-4) متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون 197
جدول (131-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته 197
جدول132-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر 198
جدول (133-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته 199

نمودار 1-2 ارتباط دیدگاه مورد ارزیابی با استراتژی 39
نمودار 2-2 ارتباط دیدگاه با یکدیگر 39
نمودار3-2: روابط برقرار شده از طریق مكانیزمهای داخلی و خارجی 48

چكیده:
هدف از این پژوهش بررسی رابطه بین ارزش افزوده اقتصادی ، با ثروت ایجاد شده برای سهام داران و رابطه بین سازو کارهای داخلی و خارجی راهبری شرکتی با اختلاف بین ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده سهام داران بوده است . برای بررسی این موضوع نمونه ای متشکل از 49 شرکت از شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران پس از حذف سیستماتیک و به صورت تصادفی گزینش و از رگرسیون چند متغیره و دو متغیره برای بررسی رابطه بین متغیرها استفاده گردید .
در این تحقیق ابتدا به منظور آزمون فرضیات تحقیق از دو فرمول زیر مقدار EVA و CSV را برای شركت های نمونه بدست آورده و شركت ها را بر حسب مثبت یا منفی بودن مقادیر EVAو CSV در چهار گروه طبقه بندی نمودیم .یافته های پژوهش بیانگر آنست که در سطح اطمینان 95% می توان ادعا نمود که بین ارزش افزوده اقتصادی با ثروت ایجاد شده برای سهام داران رابطه ای وجود ندارد و بین ساز و کارهای راهبری شرکتی با اختلاف بین ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده سهام داران رابطه اینداشته و در همین سطح از اطمینان می توان ادعا نمود که درصد مالکیت سهامداران نهادی و درصد مالکیت سهامداران عمده (به عنوان ساز و کارهای خارجی راهبری شرکتی ) و درصد مالکیت هیئت مدیره، تعداد مدیران غیر موظف ، نسبت مدیران غیر موظف به هیئت مدیره، تعداد مدیران (به عنوان ساز و کارهای داخلی راهبری شرکتی ) با اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران دارای در هر چهار گروه فاقد ارتباط می باشد .

و تنها در گروه سوم و بدون دخالت متغیرهای كنترل وجود رابطه بین درصد مالکیت هیئت مدیره، تعداد مدیران غیر موظف ، نسبت مدیران غیر موظف به هیئت مدیره و تعداد مدیران با اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران تایید گردید.

مقدمه:
گزارشهای مالی ، منابع مهم اطلاعاتی برای تصمیم گیری های اقتصادی به شمار می روند كه مدیران ، سرمایه گذاران ، اعتباردهندگان و سایر استفاده كنندگان جهت رفع نیازهای اطلاعاتی خود از آن ها استفاده می كنند . از آنجائیكه اطلاعاتبه صورت یكسان در اختیار استفاده كنندگان قرار نمی گیرد ، بین مدیران و سرمایه گذاران عدم تقارن اطلاعات ایجاد می شود . عدم تقارن اطلاعات وضعیتی است كه مدیران در مقایسه با سرمایه گذاران، دارای اطلاعات افشاء نشده بیشتری در مورد عملیات و جوانب مختلف شركت در آینده می باشند . همین امر باعث می شود كه مدیران انگیزه و فرصت مدیریت سود را داشته باشند .( ابراهیمی كردلر و حسنی آذر كیانی ، 1385 ،45).
پس از پیدایش مشكلات ناشی از مالكیت به جهت حفظ منافع عمومی باید اطلاعات مصون سازی شده و منافع مالكان و مدیران هم سو می شد . بدین منظور از ابزارهای گوناگونی چون ایجاد چارچوب نظری ، كنترل های داخلی، حسابرسی داخلی و مستقل ، وجود مدیران غیرموظف در هیأت مدیره ، به كارگیری رویه های بلند م

دت پاداش و قانون گذاری توسط دولت استفاده شد. اما با این همه ، بازهم مشكلات كمترنشده ، بلكه پیچیدگی آن بیشتر شده است .
علت آن شاید نبود ساز و كارهایی از حاكمیت شركتی است ، كه بتواند علاوه بر مطابقت تمام معیارهای فوق، به هدف غایی شركت یعنی افزایش ارزش شركت منجر شود . حاكمیت شركتی پیش از هر چیز ، درصدد است تا از منافع سهامداران در مقابل مدیریت سازمان ها حفاظت كند . حاكمیت شركتی مناسب پلی به منظور پركردن شكاف بین منافع افرادی (اعم از سهامدار عمده و سایر سهامداران) است كه شركت را هدایت می كنند و منجر به افزایش اطمینان سهامداران و كاهش هزینه سرمایه شركت می گ

ردد.
در مقابل، عملكرد بر مبنای ارزش، از قبیل ارزش اقتصادی افزوده و باقی‌مانده درآمد با تمرکز بر بهای تمام شده سرمایه و اعتبار (یا به عبارتی ارزش) سهامدار سنجیده می‌شود.
ارزش‌افزوده اقتصادی ،علامت تجاری ثبت شده شركت استرن استوارت، در شركت‌های بزرگ بی‌شماری برای برانگیختن مدیران در جهت ایجاد ارزش سهامدار اجرا شده است. اگر ارزش‌افزوده اقتصادی مثبت باشد، شركت برای سهامدار ثروت ایجاد می‌كند. از طرفی ارزش‌افزوده اقتصادی منفی نشان می‌دهد كه ثروت سهامدار در حال نابودی است. EVA كه در چندین دهه وجود داشته، مشابه باقیمانده درآمد می‌باشد و تنها تفاوت قابل‌توجه بین EVA و RI در وضعیت کنترل انحرافات حسابداری است.
اگر شركتی قادر به نشان دادن سود اقتصادی‌ای دست‌كم به اندازه بهای سرمایه نباشد، ثروت سهامدار كاهش می‌یابد. چنانچه مدیریت فرصت‌های ویژه سرمایه‌گذاری در پروژه‌ها، محصولات یا فرآیندها را در نظر بگیرد، رویکرد قابل قبولی(مستدلی) مجموع بهای سرمایه در میان فعالیت‌هایی كه اطلاعات بهای تمام شده را محاسبه می‌کنند

، تقسیم خواهد کرد. این تخصیص بهای سرمایه به فعالیت‌ها به طور قراردادی(اختیاری) انجام شده و بهای تمام شده (هزینه‌ها) می‌توانستند تحریف شوند، بویژه در صورتی كه بهای تمام شده سرمایه با بهای تمام شده (هزینه‌های) عملیاتی متناسب نباشد.

در ایران در باب ارتباط بین ساختار مالکیت و مفاهیمی چون راهبری شرکتی ،عملکرد شرکت، سود و کیفیت آن و ارزش شرکت تحقیقاتی صورت پدیرفته است. اما یکی از مسائلی که در تحقیقات تجربی ، نه تنها در باب ساختار مالکیت ،بلکه در ارتباط با سایر زمینه ها نیز مهجور مانده است، مفهوم نقدشوندگی سهام است . این مطالعه به بررسی اثرات ساختار مالکیت (نوع مالکیت – تمرکز مالکیت) برنقدشوندگی سهام خواهد پرداخت. اما اهمیت نقدشوندگی در چیست و چرا به مطالعه آن می پردازیم؟یکی از ویژگی های بازار کارا و ایده آل،عدم وجود هزینه های معاملاتی و در نتیجه قابلیت نقدشوندگی بالا ست. هزینه های معاملاتی طیف وسیعی ازهزینه ها به شکل هزینه های آشکار مانند هزینه مالیات و کارگزاری و غیر آشکار ناشی از نا کارایی اطلاعاتی را در بر می گیرد. حسابداری یکی از منابع اطلاعاتی است که می تواند با ارائه اطلاعات مربوط و قابل اتکا ناکارایی اطلاعاتی بازار را کمتر کرده ئ از این طریق بر بهبود نقدشوندگی سهام شرکت ها اثر گذار باشد.لذا نقدشوندگی سهام می تواند به عنوان معیاری برای کارایی بازار به خصوص به لحاظ اطلاعاتی مطرح شود و به شکل گسترده در بررسی عوامل موثر بر ارائه اطلاعات مفید بکار گرفته شود.
با توجه به نقش راهبری شرکتی در رشد شرکتها ، توزیع ریسک مالی و کاهش هزینه مالی شناخت عوامل موثر برآن اهمیت دارد . در پژوهش حاضر به بررسی و تبیین رابطه بین ساز و کار راهبری شرکتی بر همگرایی و واگرایی ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهام داران پرداخته شده است .

فصل اول
كلیات تحقیق

1-1مقدمه
در فصل اول پس از بیا ن مساله تحقیق به اهمیت و ضورت تحقق می پردازیم ،همچنین اهداف تحقیق را در قالب اهداف علمی و کاربردی بیان می کنیم وسپس به چهار چوب نظری ومدل تحلیلی تحقیق اشاره می کنیم درادامه به فرضیات تحقیق و تعریف واژها و اصطلاحات تحقیق می پردازیم .

2-1تاریخچه مطالعاتی

وایت (1970) در یك تحقیق تجربی به این نتیجه رسید كه همزمان با كاهش سودآوری تمایل شركتها به آرایش سود بیشتر می شود . به طور خلاصه می توان گفت مدیران از طرح پاداش و نحوه ارزیابی عملكرد خود توسط سهامداران اطلاع دارند و با توجه به این موضوع جهت دریافت پاداش بیشتر متمایل به دستكاری سود می گردند . اگر پاداش مدیریت از سطح مورد نظر كمتر باشد مدیریت بخشی از سود آتی را به دوره جاری منتقل می نماید و در مواردی نیز مدیریت در راستای هدف ذكر شده ممكن است سودهای سالهای جاری را به دوره مالی آتی منتقل نماید .
نورش و كرمی (1383)
در تحقیقی با عنوانبررسی رابطه جریان های نقدی عملیاتی ، سود عملیاتی و ارزش افزوئده اقتصادی با ثروت ایجاد شده برای سهام داران به بررسی رابطه جریان های نقد عملیاتی ، سود عملیاتی و ارزش افزوده اقتصادی با ثروت ایجاد شده برای سهام داران ، میزان اعتبار این شاخص را در بورس اوراق بهادار تهران ارزیابی كردند . نتایج تحقیق آنها نشان می دهد در شركت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران ، ارزش افزوده اقتصادی شاخص بهتری برای پیش بینی ثروت ایجاد شده برای سهام داران بوده و قادر است به سهام داران نشان دهد مدیریت تا چه حد در ثروت آنها دخیل بوده است . از دیگر نتایج این تحقیق می توان به این مطلب اشاره كرد كه شاخص های حسابداری كه تا به امروز مورد استفاده قرار گرفته اند ، ناكافی هستند و در برابر چالش های رو به افزایش بازارهای سرمایه و مالكان مقاوم نخواهند بود و ارزش افزوده اقتصادی شاخصی است كه می تواند جایگزین سایر شاخص ها برای ارزیابی مدیریت در زمینه نیل به هدف اصلی كه همانا حد اكثر كردن ثروت سهام داران است بشود .

3-1 بیان مساله
بازارهای سرمایه به منظور تخصیص بهینه منابع ودر نتیجه افزایش رفا ه جامعه ایجاد شده اند ویژگی اصلی بازارهای مالی جهت تحقق این هدف شامل :
1)حضور موسساتی که قدرت جلوگیری از تقلب و سوء استفاده را داشته باشد .
2)وجود ابزارهای مالی متعدد ومتنوع که بازار و توزیع ریسک را تکمیل می کند.

3)بازارهایی که بتوان در آن داراییها را در کمترین زمان و هزینه ممکن معا مله کرد می باشد . بنابراین یکی از اصلی ترین کاربردهای بازا سرمایه تامین نقدشوندگی است .
یکی ازموضوع های اساسی ساز و کارهای راهبری شرکتی می باشد . حاكمیت شركتی مبتنی بر مفاهیم “ پاسخگویی “ و “ مسئولیت پذیری “ است . مشاركت كنندگان در حاكمیت شركتی شامل هیات مدیره ، كمیته حسابرسی ، مدیریت ارشد ، حسابرسان داخلی ، حسابرسان خارجی (مستقل) و ارگانهای نظارتی میباشند كه منافع سرمایه گذاران را ازطریق نظارت بر فرایند گزارشگری مالی ، وظیفه حسابرسی و ساختار كنترل داخلی و ریسك در مركز توجه خود قرار میدهند .
حاكمیت شركتی دربرگیرنده دو مكانیزم داخلی و خارجی بمنظور مدیریت ، هدایت و كنترل فعالیتهای شركت جهت خلق ارزش برای سهامداران است . هیات مدیره ، كمیته حسابرسی و حسابرسان داخلی ابزار و مثالهایی از مكانیزم داخلی محسوب می شوند . همچنین حسابرسان خارجی (مستقل) ، مقررات گذاران ، مراجع تدوین استانداردها ، مشاركت كنندگان در بازار سرمایه اعم ازسرمایه گذاران، اعتباردهندگان و سایر استفاده كنندگان از گزارشهای شركت ، ابزار ومثالهایی ازمكانیزم خارجی محسوب میشوند. یك حاكمیت شركتی خوب ارتباطات پاسخگویی بین مشاركت كنندگان اصلی این فرایند را درتقویت عملكرد شركت بهبودمی بخشد. مكانیزم حاكمیت شركتی مدیریت اجرائی را در مقابل هیات مدیره و هیات مدیره را در مقابل سهامداران پاسخگو می سازد.

اجرائی را در مقابل هیات مدیره و هیات مدیره را در مقابل سهامداران پاسخگو می سازد.
مكانیزم حاكمیت شركتی می تواند نسبت به موارد زیر اطمینان دهد :
1) استفاده كارآمد و اثربخش منابع در شركت ،
2) رعایت كلیه قوانین و مقررات ، بویژه مقرراتی كه حاكم بر امور شركت و فرایند گزارشگری مالی است ،
3) بهبود مستمر عملكرد شركت از طریق برنامه ریزی برای مدیریت بهینه تحصیل و مصرف منابع،
4) پاسخگویی صحیح هیات مدیره و مدیران و ایفای مؤثر مسئولیتهایشان در دستیابی به هدف خلق ارزش برای سهامداران .
5) ایجاد اعتماد لازم نسبت به فعالیتهای شركت از طریق استقرار ارتباطات منصفانه بین شركت ، سهامداران و جامعه در مقیاس وسیع .
حاكمیت شركتی با اثرگذاری بركارآیی و اثربخشی عملیات و دستیابی به اهداف شركت ، رشد سود ، ایجاد

اشتغال ، ارتقاء كیفیت گزارشهای مالی و ایجاد اطمینان درسرمایه گذاران ، نقش اساسی در كاهش ریسك و بهبود كارایی بازار سرمایه دارد.
معیار های سنتی ارزیابی عملکرد،مبتنی بر ارقام سود حسابداری می باشند و به دلایل متعدد از جمله در نظر نگرفتن هزینه های تأمین مالی از طریق صاحبان سهام؛ در نظر نگرفتن آثار تصمیمات و رخدادهای آتی ، نظیر دستیابی به بازار جدید و غیره، قادر به ارزیابی عملکرد واقعی شرکتها نمی باشند. یکی از معیار های مبتنی بر مدل اقتصادی ،ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده می باشد،این معیار می تواند سود اقتصادی شرکت را به نحو مناسبی اندازه گیری کند و انتقادات وارده بر ارقام سود حسابداری را تا اندازه ای بر طرف کند . طرفداران این معیار ادعا می كنند كه این شاخص، برترین معیار ارزیابی عملكرد محسوب می شود؛ زیرا بعنوان یك معیار ارزیابی، هزینه فرصت صاحبان سهام و ارزش زمانی پول را در نظر گرفته و تحریفات ناشی از بكارگیری روشهای متفاوت حسابداری را برطرف می كند.
عدم استفاده از معیار های مناسب برای ارزیابی عملکرد، از یک سو باعث می شود که قیمت سهام شرکت ها به ارزش واقعی آنها نزدیک نشود و این پدی

ده موجب ضرر و زیان یک گروه از خریداران سهام و سود سرشار گروه دیگر خواهد شد و از سوی دیگر عدم جبران خدمات مدیران به تناسب عملکرد واقعی آنها، در جهت حداکثر سازی ثروت سهامداران موجب ایجاد شکاف بین منافع مدیران و سهامداران شده و مشکلات تضاد منافع میان نماینده و مالک بوجود خواهد آمد (تئوری نمایندگی) .
در این تحقیق کوشش شده است که تبیین روابط بین ساز و كارهای راهبری شركتی بر همگرایی و واگرایی ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران مورد بررسی واقع شود دراین تحقیق نوع مالکیت به چهارطبقه مالکیت نهادی ، مالکیت شرکتی ، مالکیت مدیریتی و مالکیت خارجی تقسیم شده است همچنین شاخص تمرکز مالکیت درصد مالکیت سهامدارانعمده (سهامدارانی که درصد مالکیت آنها بیشتر از5 درصد است)می باشد . دراین تحقیق ازمعیارهای ارزش افزوده اقتصادی و CSV استف

اده شده است. مسئله اصلی در این تحقیق بررسی تبیین روابط بین ساز و كارهای راهبری شركتی بر همگرایی و واگرایی ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران می باشد بنابراین سوال اصلی این تحقیق عبارت است از اینکه :
بررسی تبیین روابط بین ساز و كارهای راهبری شركتی بر همگرایی و واگرایی ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران می باشد ؟

3-1) فرضیه های تحقیق
با توجه به پرسش های پژوهشگر ،فرضیه های زیر تبیین یافته است:

1- بین ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجا د شده برای سهامداران(CSV)رابطه وجود دارد.
2- بین ساز وكارهای راهبری شركتی با اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران رابطه وجود دارد.
3- بین سازوکارهای خارجی راهبری شرکتی و اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران رابطه وجود دارد.
این فرضیه به صورت فرضیه فرعی ذیل مورد آزمون قرار خواهد گرفت :

فرضیه فرعی:
بین درصد مالکیت سهامداران نهادی و درصد مالکیت سهامداران عمده با اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران رابطه وجود دارد.
4- بین سازوکارهای داخلی راهبری شرکتی و اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران رابط

ه وجود دارد.
این فرضیه به صورت فرضیه فرعی ذیل مورد آزمون قرار خواهد گرفت :
فرضیه فرعی:
بین درصد مالکیت هیئت مدیره، تعداد مدیران غیر موظف ، نسبت مدیران غیر موظف به هیئت مدیره و تعداد مدیران با اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران رابطه وجود دارد.

4-1) اهداف تحقیق
هدف نخست :
تبیین روابط بین ساز و كارهای راهبری شركتی بر همگرایی و واگرایی ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران
اهداف بعدی:

در كشور های توسعه یافته یكی از شاخص های مهم اقتصادی ،شاخص بازار سهام می باشد .به دلیل كارائی نسبی بازار سرمایه اطلاعات به صورت سریع در قیمت های سهام تاثیر می گذارد اما در ایران كارائی بازار سرمایه در شكل ضعیف آن وجود دارد . علیرغم وجود تمامی نواقص در ساختار بورس اوراق بهادار تهران و همچنین عدم آشنائی خانوار ها با سرمایه گذاری های مالی ،درحال حاضربازار بورس یكی از جذاب ترین سرمایه گذاری ها محسوب می شود و مطالعات مرتبط با آن می تواند در نهایت منجر به تخصیص بهینه منابع در اقتصاد كشور شود .سرمایه گذاران در بورس اوراق بهادار منافع متفاوتی از جمله سود تقسیمی و افزایش قیمت سهام به دست می آورندسرمایه گذاران در بورس اطلاعات مالی را برای ارزیابی و تجزیه و تحلیل سهام استفاده می نمایند .
این تحقیق بر آن است تا با بررسی رابطه ساز وكارهای راهبری شركتی و اختلاف بین ارزش افزوده اقتصادی با ثروت ایجاد شده برای سهامدارانمیزان اعتبار این شاخص ها را در بورس اوراق بهادار تهران ارزیابی كند . این تحقیق بر آن است تا نشان دهدكه كدامیك از شاخص های ارزش افزوده اقتصادی (EVA)و ثروت ایجاد شده برای سهامداران (CSV) قابلیت بهتری برای نشان دادن تاثیر ساز وكارهای راهبری شركتی بر ثروت سهامداران می باشد. در واقع هدف اصلی ما در این تحقیق این است كه تعیین كنیم رابطه ای بین ارزش افزوده اقتصادی (EVA) و ثروت ایجاد شده برای سهامداران (CSV) وجود دارد و همچنین سعی داریم بیان كن

یم اختلاف بین EAV و CSV رابطه معناداری با ساختار هیئت مدیره ، ساختار مالكیت ، وجود حسابرس داخلی و دیگر مكانیزم های ساز و كارهای راهبری شركتی دارد. بطور خلاصه هدف انجام این تحقیق پاسخ دادن به دو پرسش زیر است:
1- آیا بین ارزش افزوده اقتصادی (EVA)و ثروت ایجاد شده برای سهامداران (CSV) رابطه وجود دارد؟
2- آیا بین ساز وكارهای راهبری شركتی و اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران رابطه معنا داری وجود دارد؟

5-1) اهمیت و ضرورت تحقیق

در خصوص تأثیر مالکیت مدیران بر عملکرد و ارزش یک شرکت تاکنون تحقیقات نسبتاً گسترده‌ای در کشورهای مختلف انجام شده است و در مجموع پژوهشگران به نتایج مختلف و بعضاً متضاد رسیده‌اند. از میان تئوری‌هایی که بر اساس یافته‌های پژوهشی از سوی صاحب‌نظران ارایه شده است فرضیه‌های همگرایی منافع و تثبیت جایگاه مدیران از برجستگی و اهمیت بیشتری برخوردارند که نکات اصلی و قابل توجه این دو فرضیه به شرح زیر مورد توجه قرار می‌گیرد.‌
مالکیت مدیران و ساختار سرمایه از عوامل مهمی هستند که در کنار عواملی مانند اندازه شرکت و هزینه‌های تحقیق و توسعه بر ارزش شرکت‌ها تأثیر مستقیم دارند. براساس فرضیه همگرایی منافع با بزرگتر شدن اندازه شرکت به‌طور معمول مالکیت سهام شرکت گسترده‌تر و پراکندگی آن بیشتر می‌شود و در نتیجه سهم مدیران از مالکیت شرکت کاهش می‌یابد. به این ترتیب منافع مدیران با خواسته‌های سهامداران انطباق کامل نخواهد داشت و در نتیجه ممکن است تصمیم‌گیری مدیران در جهتی باشد که به‌جای حداکثر کردن ثروت سهامداران و تأمین خواسته‌های آنان، بیشتر در مسیر تأمین منافع و رفاه مدیران قرار گیرد. با توجه به این فرض افزایش مالکیت درونی و بالا رفتن درصد مالکیت سهام توسط مدیران و کارکنان شرکت ، انتظار می‌رود که تضاد منافع کاهش و بازده و ارزش شرکت افزایش یابد و در عمل بین منافع مدیران و سهامداران همگرایی قوی‌تری به وجود می‌آید.
موضوع راهبری شرکتی در سال های اخیرتوجه زیادی را درمطالعات دانشگاهی و همچنین در نشریات مهم به خود معطوف نموده اند.
نتایج این تحقیق برای مسئولین انتقال مالکیت شرکتهای دولتی به مالکان نهادی ، انواع مختلف سرمایه گذاری نهادی ، کارگزاران بورس ، مدیرا ن شرکتها ، تحلیل گران مالی و سرمایه گذاران و فعالان بورس اوراق بهاداری می توان مفید واقع شوند .

6-1) حدود مطالعاتی

قلمرو تحقیق از لحاظ زمانی، مکانی و موضوعی به شرح زیر می باشد؛
• قلمرو موضوعی
قلمرو این تحقیق از نظر موضوعی : تبیین روابط بین ساز و كارهای راهبری شركتی بر همگرایی و واگرایی ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران
• قلمرو زمانی
قلمرو این تحقیق از نظر زمانی پنج سال یعنی بین سالهای 1384 تا پایان 1387 می باشد.
• قلمرو مکانی

قلمرو تحقیق از نظر مكانی، شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران می باشد.

7-1)واژگان کلیدی و اصطلاحات
نوع مالکیت : نوع مالکیت بر حسب نوع و ماهیت سهامداران عمده ای که دارای بیشترین در صد مالکیت در ترکیب مالکیت شرکت است تعریف می گردد.
حاکمیت شرکتی : سیستمی است که شرکتها از طریق آن هدایت و کنترل میشوند. ساختار حاکمیت شرکتی توزیع حقوق و مسئولیتها بین بخشهای مختلف در شرکت مثل اعضای هیات مدیره، مدیران، سهامداران و سایر ذینفعان را مشخص و وظایف و رویه های تصمیم گیری در امور شرکت را روشن می کند. به طور کلی حاكمیت شركتی قوانین ، مقررات ، ساختارها ، فرآیندها، فرهنگ ها و سیستم هایی است كه موجب دستیابی به هدف های پاسخگویی ، شفافیت ، عدالت و رعایت حقوق ذی نفعان می شود و به عبارت دیگر : مجموعه روابط میان مدیریت ( اجرایی) ، هیات مدیره ، سهامداران و سایر ذینفعان یا طرفان ذی ربط در یک شرکت .
ثروت ایجاد شده برای سهامداران : چنانچه نرخ بازده سرمایه گذار بیش از نرخ مورد انتظارش باشد ، ارزش دارایی سرمایه گذاری شده بیشتر بوده و ثروت بیشتری ایجاد می شود . به این افزایش ارزش ایجاد شده سهامدار ، ثروت ایجاد شده برای سهامدار گویند (نوروش و كرمی،1383،4-3).
مالکیت نهادی : برابر درصد سهام نگهداری شده توسط شرکتهای دولتی و عمومی ازکل سهام سرمایه است که این شرکتها شامل بیمه ، موسسات مالی ، بانک ها ، شرکت های دولتی و دیگراجزای دولت است( ستایش ، کاظم نژاد ، 1389، 33).
تمرکزمالکیت:مجموع درصد تملک سهامدارانی که حداقل 5% سهام شرکت را دراختیاردارند، به عبارت دیگرکلیه اشخاص حقیقی یا حقوقی که مالک حداقل 5% سهام یک واحد تجاری می باشند .
درجه تمرکز مالکیت در یک شرکت ، توزیع قدرت بینسهامداران و مدیران شرکت را معین می سازد . وقتی مالکیت به صورت پراکتده است ، کنترل از طرف سهامداران کاهش می یابد ، زیرا سهامداران نظارت ضعیفی را اعمال می نمایند . وقتی تمرکز بالای مالکیت وجوددارد، سهامداران بزرگ می توانند نقش مهمی در نظارت بر فعالیت مدیریت ایفا نمایند .
اعضای موظف هیأتمدیره . افرادیکه مسول حفظ منافع مالکان می باشندواین مسولیت راازطریق کنترل تصمیمات راهبری(استراتژیک) مدیریت ارشد ایفا می کنند. درصد اعضای موظف هیأت مدیره عبارتست ازاختلاف %100 بادرصد اعضای غیر موظف هیات مدیره .

اعضای غیرموظف هیأت مدیره . عضو پاره وقت هیأت مدیره می باشند که از شرکت حقوق ثابت ماهانه یا سالانه دریافت نمی کنند و از تقسیم تعداد اعضای غیر موظف در زمان مجمع عادی سالیانه به تعداد کل اعضای هیأت مدیره نسبت اعضای غیرموظف هیأت مدیره به دست می آید.
نسبت اعضای هیأت مدیره اعم از موظف و غیر موظف به كمك گزارشات و مصوبات مجمع عمومی شركتها به بورس اوراق بهادار بدست امده و محاسبه می شود ( رحمانی ، 1390،11و12).
ارزش افزوده اقتصادی(EVA) : EVA یكی از معیارهای اندازه گیری عملكرد است و نشان دهنده باقی مانده سود ،پس از كسرهزینه سرمایه،(میانگین موزون هزینه سرمایه×ارزش دفتری سرمایه) از سود حاصل از عملیات است(حجازی،1386،248).

نرخ بازده حقوق صاحبان سهام (ROE) : بازده حقوق صاحبان سهام نشان دهنده درصد سودی است كه روی حقوق صاحبان سهام در شركت عاید شده است. و از تقسیم سود پس از كسر مالیات بر حقوق صاحبان سهام به دست می آید (حجازی،1386 ،247).
سهامداران عمده: فردی حقیقی یا حقوقی است طبق متن پیش نویس آیین نامه راهبری شرکتها در بورس اوراق بهادار ایران دارای دو ویژگی کلیدی زیر می باشد :
– سهامدارانی که بیش از5 در صد سهام شرکت را در اختیار دارند و دارای بیشترین حق کنترل و توان نظارت بر تصمیمات هیأت مدیره می باشند

و
– بتواند حداقل یک عضو هیأت مدیره را به طور مستقل منصوب نماید.

فصل دوم
مروری بر ادبیات تحقیق

1-2 مقدمه
در این فصل ، پژوهشگر ادبیات تحقیق خود را در قالب بخش های زیر تدوین داده است :
بخش اول : ارزش افزوده اقتصادی

بخش دوم : حاكمیت شركتی
بخش سوم: ثروت ایجاد شده برای سهام داران
بخش چهارم پیشینه تحقیق

2-2بخش اول : ارزش افزوده اقتصادی

1-2-2ارزش افزوده اقتصادی
شرکت استرن استوارت که یک شرکت مشاوره ای مدیریت می باشد، مبتکر EVA است و ادعا می کند كه: سود هر سهم ، سود و رشد سود، شاخص های گمراه کننده ای برای ارزیابی عملکرد شرکت ها می باشند و بهترین شاخص اندازه گیری عملکرد ارزش افزوده اقتصادی می باشد. آنها همچنین مدعی شدند که ارزش افزوده اقتصادی رابطه نیرومندی نسبت به هر شاخص دیگر با ایجاد ثروت برای سهامداران در طول زمان دارد.مجله فور چون در اکتبر 1996بیان می كند كه: ارزش افزوده اقتصادی جایگزین سود هر سهم خواهد شد.
استرن و استوارت به تازگی مفهوم سود اقتصادی را متداول ساخته و تحت عنوان ارزش افزوده اقتصادی آنرا در دنیای تجارت معرفی کرده است. EVA به عنوان یک ابزار مدیریتی چند جانبه به طور بسیار مثبتی به ژورنالهای تجاری، مطبوعاتی و مالی راه یافته است، به خصوص EVA به عنوان ابزاری برای جبران خدمت مدیران و تصمیم گیری در زمینه بودجه بندی سرمایه ای مورد استفاده قرار می گیرد. EVA در دنیای آکادمیک مدیریت مورد تحسین واقع شده و به وسیله شرکت های سرمایه گذاری برای اهداف تجزیه و تحلیل مالی بر حسب اینکه آیا آنان سرمایه گذار خوبی هستند یا خیر استفاده می شود. EVA متداول ترین و عام ترین معیار سود اقتصادی است که در حال حاضر وجود دارد ، البته انتقاداتی بر آن وارد شده است. مفهوم است که گفته شود EVA معیار جدیدی نیست بلکه ارائه همان مفاهیم قبلی به صورت دیگرارزش افزوده اقتصادی ، سود باقی مانده ای است که به وسیله کسر کردن هزینه سرمایه از سود عملیاتی که تنها مقیاس عملکردی است که ارتباط مستقیم با ارزش بازار دارد و به وسیله ارزش افزوده اقتصادی می توان اضافه ارزش در قیمت سهام هر شرکتی را توضیح داد. EVA برای موارد زیر کاربرد دارد :
1- بودجه بندی سرمایه ای 2- ارزیابی عملکرد

R= نرخ بازده سرمایه
NOPAT = سود خالص عملیاتی پس از کسر مالیات
C = نرخ هزینه سرمایه
CAPITAL = سرمایه
مثال: سود خالص عملیاتی بعد از کسر مالیات 250 دلار سرمایه 1000 دلار هزینه سرمایه 15% بنابراین r =%25 و ارزش افزوده اقتصادی برابر 100 دلار (استوارت، 1991،87)1
EVA با توجه به نظر استوارت از رابطه زیر محاسبه می شود:
سود عملیاتی پس از کسر مالیات = مالیات- هزینه های عملیاتی- فروش
ارزش افزوده اقتصادی = هزینه سرمایه- سود عملیاتی پس از کسر مالیات
ارزش افزوده اقتصادی از طریق زیر قابل افزایش است:
1- افزایش کارایی عملیاتی، افزایش بازده سرمایه.
2- بکارگیری منابع جدید در واحد تجاری که با اطمینان بازده آن بیشتر از میانگین موزون هزینه سرمایه شرکت باشد.
3- سوق دادن منابع از پروژه هایی که بازده کافی ندارند به استفاده مؤثر از منابع

4- کاهش هزینه سرمایه که به دو طریق می توان آن را انجام داد:
الف- استفاده بیشتر از بدهی ها: بدهی ها به دو دلیل ارزان تر هستند: اول اینکه چون وام دهند

ه ریسک کمتری می پذیرد، پس بازده مورد توقع کمتری دارد. دوم اینکه بهره وام صرفه جویی مالیاتی دارد.
ب- کاهش ریسک شرکت بدون اینکه بازده کاهش پیدا کند، چون با کاهش ریسک بازده مورد توقع سهامداران و وام دهندگان کاهش می یابد، راه های کاهش ریسک مانند پیش فروش محصولات، بیمه کردن دارائی ها در مقابل خطر آتش سوزی و ; می باشد (جهان خانی، 1374، 125).

2-2-2 دلایل مطرح شده EVA
اصلی ترین علتی که موجب مطرح شدن EVA شد، به ضعف های موجود در روش های ارزیابی عملکرد مربوط می شود. معیارهایی همچون سود، رشد سود، سود هر سهم، سود تقسیمی و نرخ بازده حسابداری، نرخ بازده سرمایه گذاری، بواسطه استفاده از سود حسابداری دارای ایراداتی هستند، زیرا سود حسابداری در اثر موارد زیر قابل تغییر میباشد:
1- روش ارزیابی موجودی ها: مثلاً تغییر از روش FIFO به LIFO موجب ایجاد سودهای متفاوتی خواهد شد.
2- روش استهلاک سرقفلی: در بحث مربوط به ادغام شرکت ها می توان از روش اتحاد منافع یا خرید استفاده مود، در روش اتحاد منافع استهلاک منافع، استهلاک سرقفلی، مطرح نمی باشد ولی در روش خرید موجب کاهش سود می شود، البته (در حال حاضر روش اتحاد منافع کابرد ندارد).
3- هزینه تحقیق و توسعه: احتساب این هزینه ها به عنوان دارایی یا هزینه سال جاری سود را افزایش یا کاهش می دهد.
4- روش های استهلاک دارایی ثابت: استفاده از روش های مختلف استهلاک مانند خط مستقیم، نزولی، مجموع ارقام سنوات و;؛ موجب هزینه استهلاک متفاوت و در نتیجه باعث ایجاد سودهای متفاوت خواهند شد.
5- ذخایر: همه ساله شرکت ها مجاز به در نظر گرفتن ذخیره های برای مطالبات مشکوک الوصول موجودیهای کم ارزش می باشند. میزان این ذخایر به قضاوت و برآورد معقول مدیران بستگی دارد و طبیعی است که سود در معرض این قضاوت و برآورد می باشد.
علاوه بر موارد فوق نکته اساسی در مورد سود این است که صرف مبلغ سود نمی تواند بیانگر تعیین ارزش یک شرکت و

میزان موفقیت مدیریت باشد، زیرا علاوه بر مبلغ سود ، کیفیت سود نیز مهم است. مهم این است که سود با چه میزان سرمایه گذاری حاصل شده است و هزینه سرمایه چقدر بوده است.

3-2-2 تفکر مبتنی بر ارزش

مدیریت فرایندی است که منابع، در مسیر اهداف به شکل کارآمد و مؤثر به کار گرفته می شود و رضایت همه ذینفعان به کار گیری روش ها و انجام مؤثر و کارآمد وظایف مدیریت بستگی دارد. بنابراین به تفکر مدیریت بستگی دارد. درنتیجه تفکر مدیریت می بایست در جهت تأمین رضایت همه آنها ساماندهی شود، محوریت این تفکر ارزش آفرینی است که در ادبیات تحت عنوان مدیریت مبتنی بر ارزش معرفی شده است.
مدیریت مبتنی بر ارزش به ذهن هر فعال در بنگاه های اقتصادی و سازمان ها این موضوع را القاء می کند که بیاموزد، تصمیمات خود را مبتنی بر درک خویش از چگونگی کمک این تصمیمات به ارزش و ارتقاء آن در شرکت اولویت بندی نماید، مفهوم عینی این تفکر بدین معنی است که همه فرایندها و نظام های اساسی به سمت ایجاد ارزش آفرینی بایستی جهت گیری شوند. بنابراین مدیریت مبتنی بر ارزش تفکر جدیدی تلقی می شود. پویا و دینامیک است و فرایندی عمل می گردد و در زنجیره ارزش معنی پیدا می کند.

4-2-2 سود خالص عملیاتی پس از کسر مالیات3
به سود، بعد از مالیات حاصل از عملیات شرکت گفته می شود که در محاسبه این سود اثر ثبت های غیر نقدی حذف و صرفه جویی مالیاتی ناشی از هزینه های تأمین مالی از سود کسر می شود. از طرف دیگر NOPAT نشان دهنده سودی است که به صورت بازده نقدی برای تمامی تأمین کنندگان مالی شرکت موجود می باشد، یک استثناءبرای محاسبه NOPAT در بخش ثبت های غیر نقدی وجود دارد و آن بحث استهلاک است .
برای رسیدن به NOPAT هزینه استهلاک باید از درآمدهای عملیاتی کسر شود زیرا این هزینه از نظر اقتصادی قابل پذیرش است .
دارائی های مصرف شده در جریان عملیات شرکت بایستی قبل از کسب بازده سرمایه گذاری توسط سرمایه گذاران جایگزین شود. مانند اجاره دارایی توسط شرکت که وقتی دارایی اجاره می شود بابت پوشش استهلاک ناشی از بکارگیری دارایی توسط اجاره کننده مبلغی به عنوان اجاره به مالک دارایی پرداخت می شود. به این ترتیب هزینه استهلاک به عنوان مدال هزینه های نقد به حساب می آید به منظور هماهنگی با NOPAT استهلاک انباشته نیز از سرمایه کسر گردد نرخ بازده سرمایه از دو رویکرد زیر قابل محاسبه است .
1- رویکرد تأمین مالی 2- رویکرد عملیاتی

5-2-2 محاسبه نرخ بازده سرمایه بر اساس رویکرد تأمین مالی
1-5-2-2 حذف اثرات بدهی ها

در این مرحله تمام بدهی های بهره دار (ارزش فعلی اجاره های سرمایه ای نشده) به حقوق صاحبان سهام و هزینه بهره این بدهی ها (شامل بدهی های منظور شده در اجاره) به انتهای سود حسابداری
اضافه می شود. که در آن:
CAPITAL = NOPAT =
+سهام عادی +در آمد موجود برای سهامداران
+ بدهی های بهره بردار + هزینه بهره
– صرفه جویی مالیاتی هزینه بهره
با اضافه کردن هزینه بهره بعد از مالیات به سود، عدد به دست آمده نشان دهنده سودی است که مقتضیات سرمایه تأمین شده از طریق حقوق صاحبان سهام را در بر دارد، به این ترتیب نسبت NOPAT بر CAPITAL نشان دهنده نرخ بازده حقوق صاحبان حقی است

که صرفاً از سهام عادی برای تأمین مالی استفاده کرده است. این نرخ اثرات اهرم مالی را از بین می برد، البته این به آن معنی نیست که اهرم در ارزیابی عملکرد بی اهمیت است.
وجود بدهی سود عملیاتی را از مشمولیت کلی مالیات حفظ می کند. این مزیت در محاسبه نرخ هزینه سرمایه لحاظ شده است، اما با این فرض که ساختار مطلوب سرمایه بکار گرفته شده باشد یعنی ساختاری که پایین ترین هزینه تأمین مالی را به دنبال دارد. برای تشریح این اصل مهم فرض کنید که شرکتی که 10000 دلار سرمایه دارد، که تماماً توسط صاحبان سهام آن 1000 دلار است به این ترتیب نرخ بازده NOPAT تأمین شده است، بدون وجود اهرم. سود حسابداری و حقوق صاحبان سهام و نرخ بازده سرمایه با هم مساوی بوده و برابر 10% است.

6-2-2مرحله دوم حذف اثرات سایر انحرافات مالی
در این مرحله سرمایه تأمین شده بوسیله سهامداران ممتاز، سرمایه گذاران اقلیت به سرمایه و سود تخصیص یافته به این تأمین کنندگان به NOPAL اضافه می شود.

CAPITAL =NOPAT =

+ سهام عادی + سود سهام ممتاز
+سهام ممتاز + سود سهام اقلیت
+مبلغ حقوق اقلیت + هزینه بهره بعد از مالیات
+ تمام بدهی های بهره دار

همان طور که ملاحظه شد، برای هر جز سرمایه یک جز متناظر برای محاسبه NOPAT وجود دارد، NOPAT نشان دهنده جمع بازده های قابل تخصیص به تمام تأمین کنندگان وجوه برای شرکت است با این روش تأثیر ترکیب تأمین مالی نرخ بازده سرمایه به طور کامل از بین می رود.

1-6-2-2 مرحله سوم حذف انحرافات حسابداری

از طریق اضافه کردن ذخایر معادل سرمایه به CAPITAL ، تغییرات دوره آنها به NOPAT

سهام عادی Capital = سود موجود برای سهامداران عادیNopat=
+ سهام عادی تعدیل شده + افزایش در معادل های سرمایه (EES)
+ معادل های سرمایه + سود خالص تعدیل شده
+ هزینه بهره بعد از مالیات + سود سهام ممتاز
+ مبلغ حقوق اقلیت + سود سهام اقلیت
+ تمام بدهی های بهره دار + هزینه بهره بعد از مالیات

ذخیره های معادل سرمایه موجب تبدیل ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام عادی به ارزش دفتری اقتصادی آنها می شود. تنها اگر گزارش بازار سهام شرکت بیشتر از ارزش دفتری اقتصادی سهام باشد، وجوه سرمایه گذاری شده به درستی توسط شرکت ارزش افزوده پیدا کرده اند . در محاسبه نرخ بازده، مانده معادل های سرمایه به Capital و تغییرات دوره به دوره آنها به NOPAT می شود این تعدیلات سرمایه را به معیار بسیار دقیقی تبدیل می کند، که سرمایه گذاران تمایل دارند تا بازده شان بر اساس آنها تحقق یابد و NOPAT را به معیار بسیار واقعی برای اندازه گیری بازده نقدی ایجاد شده برای سرمایه گذاران در اثر فعالیتهای مستمر شرکت تبدیل می کند.

2-6-2-2 انواع معادل های سرمایه و تأثیرآنها بر NOPAT و CAPITAL
به شرح زیر است (كاوسی،1382،13).
اضافه می شود به CAPITAL اضافه می شود به NOPAT
معادل های سرمایه افزایش در معادل های سرمایه

ذخیره مالیات بر درآمد معوق افزایش در ذخیره مالیات بر درآمد
ذخیره LIFOافزایش ذخیره LIFO
استهلاک انباشته سر قفلی هزینه استهلاک سر قفلی
ذخیره کاهش ارزش سرمایه گذاریها افزایش در ذخیره کاهش ارزش
سرقفلی ثبت شده
خالص دارائیهای سرمایه ای شده افزایش درخالص دارائیهای نامشهود سرمایه ای
سود زیان انباشته غیر مترقبه سود (زیان) غیر مترقبه
سایر ذخایر:
ذخیره مطالبات مشکوک الوصول افزایش در این ذخیره ها
ذخیره تضمین محصولات
این ذخایر به ترتیب زیر شرح داده می شوند .

3-6-2-2 ذخیره مالیات بر درآمد معوق
یکی از رایج ترین معادل های سرمایه ذخیره مالیات بر درآمد معوق است که نشان دهنده میزان اختلاف بین مالیات بر درآمد محاسبه شده بر طبق قواعد حسابداری و مالیات واقعی پرداخت شده می باشد. از آنجا که شرکت دارایی را با فرض تداوم فعالیت جایگزین می کنند که این امر به نوبه خود مالیات معوقه را افزایش می دهد و با توجه به این که ذخیره مالیات معوق هرگز پرداخت نخواهد شد در نتیجه این ذخیره یک معادل دایمی برای سرمایه است علاوه بر این با افزودن افزایش در این ذخیره به درآمدها در محاسبه NOPAT تنها مالیات واقعی پرداخت شده منظور می شود که موجب ارائه بازده نقدی واقعی کسب شده در فعالیت های شرکت می شود.

7-2-2 استاندارد سازی EVA

علیرغم مزایای EVA به عنوان معیار ارزیابی عملکرد بکارگیری آن یک ضعف وجود دارد و آن اینکه بر خلاف معیارهای دیگر EVA را نمی توان در بین شرکت های با اندازه های مختلف مقایسه کرد اما این ضعف به سادگی قابل اصلاح است EVA را می توان استاندارد کرد. به طوری که نشان دهنده سطحی عمومی از سرمایه بکار گرفته شده باشد. برای هر سال EVA استاندارد شده از طریق محاسبه اختلاف بین نرخ بازده و نرخ هزینه سرمایه همان سال و سپس ضرب آن در سرمایه استاندارد شده موجود در ابتدای همان سال به دست می آید . مثلاً EVA استاندارد شده برای سال 1999 برابر است.
(سرمایه استاندارد شده سال 1999× ( (r – c= EVA استاندارد شده سال 1999). سرمایه استاندارد شده سال 1999 برابر با مبلغ سرمایه در پایان سال 1998 ، یا ابتدای سال 1999 می باشد ( در صورتی که تجزیه و تحلیل داده ها برای اولین سال صورت گیرد میزان سرمایه استاندارد شده را همیشه 100 در نظر می گیرند).
شاخص ارزش افزوده اقتصادی توسط استرن استوارت ایجاد شد تا به بیان چالش هایی که شرکتها در زمینه اندازه گیری عملکرد مالی مواجه اند بپردازند. ارزش افزوده اقتصادی با اندازه گیری سود پس از کسر بازده مورد انتظار سهامداران ، سود دهی اقتصادی را بیان می کند. همچنین قیمتهای سهام را صحیح تر از درآمدها ، و درآمد هر سهم ، بازده حقوق صاحبان سهام یا دیگر شاخص های حسابداری پیگیری می کند قویاً توسط مطالعات تجربی پشتیبانی می شود؛ ایجاد بهبود در ارزش افزوده اقتصادی به معنای افزایش ثروت سهامداران می باشد.
ارزش افزوده اقتصادی مفهوم تازه ای نیست. اقتصاد دانان سالهاست که در مورد چهار چوب درآمد مازدا به نتایجی دست یافته اند اما بازرگانان اخیراً شروع به انتقال از مدیریت درآمد به مدیریت ارزش نموده اند. ارزش افزوده اقتصادی زبان مشترک در سازمان را فراهم می آورد. شاخص های متفاوت برای برای فرایندهای متفاوت مورد استفاده قرار می گیرند به عنوان مثال ، رشد فروش و سهم بازار زمانی که استراتژی فرموله می شود مورد بحث قرار می گیرد و ارزش فعلی خالص و یا نرخ بازده داخلی زمانی که سرمایه گذاری های سرمایه ای لحاظ می شوند محاسبه می شوند درآمد و درآمد هر سهم زمانی که خرید سهام یک شرکت مد نظر باشد مورد استفاده قرار می گیرند و سود تجاری زمانی که مزایا مشخص می شوند استفاده می شود. شما کدام را مدیریت می کنید، مدیرانی که از نرخ بازده داخلی برای اثبات یک پروژه استفاده می کند هیچ نگرانی از عملکرد واقعی شان نخواهند داشت چرا که در اندازه گیری عملکرد در میانه یک پروژه مورد استفاده قرار نمی گیرد. مدیرانی که بدلیل بودجه پاداش می گیرند می دانند که مهارت و فنون مذاکره بودجه می تواند بیشتر از نتایج سودمند باشد. ارزش افزوده اقتصادی می تواند به عنوان یک شاخص منحصر به فرد به تمامی فرایندهای مدیریتی استفاده شود. زمانی که تصمیم اتخاذ می شود عملکرد اندازه گرفته می شود و جبران خدمات لحاظ می شود و توسط همان اندازه گیری ها به شما مسئولیت داده می شود مدیران عملیاتی در می یابند که ارزش های افزوده اقتصادی کار آنها را ساده می کند زیرا آنها تعامل بین شاخص های چند گانه موجود را درک می کنند، زمانی که ارزش افزوده اقتصادی نقطه کانونی و مرکزی در تمامی فرایندهای مدیریتی به شمار رود، سازمان اثر بخش تر فعالیت می کند. یک زبان مشترک و یک هدف واضح بر مبنای یک شاخص می تواند بیشتر ابهامات را از بین ببرد. همان طوری که آقای کارل ریئس هیأت سرپرستی سیمین می گوید: EVA ابهام شاخص های برنامه ریزی چندگانه موجود را برطرف نموده و زبان مشترکی را برای همه (از کارمند ساده تا عالی) بوجود می آورد.
8-2-2 دگرگونی EVA
در اقتصاد بازار شرکتهای زیادی ثروت ایجاد می کنندف بدون تردید شرکت هایی نیز هستند که تخریب کننده ثروت هستند، کشف فاکتورهای اقتصادی که منجر به ایجاد ثروت یا تخریب آن می شود برای مدیران و سرمایه گذاران بسیار مهم است. برای مدیران شرکتها ایجاد ثروت برای نگه داری و ماندن اقتصادی شرکت موضوعی اساسی است. مدیرانی که در یک اقتصاد بازار اهمیت این موضوع را نادیده می گیرند ، کسب و کار سازمان و مالکان آن را به مخاطره می اندازند.
پیدا کردن بهترین شرکت و صنایع زیادی برای مدیران سرمایه گذاری دارد با ابزارهای تحلیلی صحیح تر مدیران سرمایه گذاری به طور احتمالی توانا خواهند بود که تکنیکهای انفعالی خود را با نرخ بازده بالاتر و با همان ریسک نخست به عملکرد فعال تبدیل کنند. یک ابزار تحلیل جدید EVA نام گرفته است، می

تواند؛ در ایجاد ثروت شرکت به کار گرفته شود. تغییراتی که این ابزار مالی در دو حوزه مدیریت مالی و سرمایه گذاری به وجود آورده است یک نیروی برانگیخته شده درونی است که می تواند دگرگونی (انقلاب) EVA نامیده شود.

9-2-2 تکامل EVA

تکامل EVA یک مطالعه جذاب با ریشه های تاریخی است که اثرش را می توان در تعاریف اقتصاد کلاسیک از سود باقی مانده (سود اضافی ) جستجو کرد. به عنوان مثال آلفردمارشال اقتصاد دان انگلیسی در سال 1980 سود اقتصادی را چنین تعریف می کند سود اقتصادی آن چیزی است که بعد از کسر هزینه های سرمایه باقی می ماند که می توان آن را سود مدیریت یا سود تعهد نامید.
بر اساس تعریف مارشال دیدگاه اقتصادی دانان کلاسیک در مورد سود به طور ریشه ای متفاوت از ابزارهای سنجش سود)(….EBIT , EBITD است.
سود حسابداری و اقتصادی نشان دهنده میزان استفاده از دارئی هاست ولی هر یک از اینها دارای تعاریف جداگانه هستند.
استهلاک حسابداری- هزینه- درآمد = سود حسابداری
استهلاک اقتصادی – هزینه – درآمد = سود اقتصادی
حسابداری برای محاسبه استهلاک از روش مستقیم ، مجموع ارقام سنوات ; استفاده می کند ولی اقتصاد دانان از روش نرخ بهره استفاده می کنند.
بنابراین از دیدگاه نظر می رسد که اگر امکان داشت شرکتها وادار به استفاده از روش مبتنی بر بهره شوند، محاسبه سود حسابداری و اقتصادی همگون می شد. نمی توان به چنین نتیجه ای به راحتی دست یافت زیرا پارامترهایی را که در هر الگو ثابت می دانند در دنیای واقعی ثابت نیستند. تورم موجب تغییر بهای تمام شده می شود. تغییرات مورد نظر در نرخ تورم باعث تغییر نرخ تنزیل می شود عوامل عرضه و تقاضا بر ریسک شرکت اثر می گذارند و از این قبیل ، به صورتی گذار این روند به طور دائم در حال تغییر است وجود چنین عواملی ایجاد می کند که حسابداران هر روز سود خالص را محاسبه کنند آن را با واقعیت های اقتصادی هماهنگ کننددر حالی که ریشه های EVA به اقتصاد- دانان کلاسیک بر می گردد سه اقتصاد دان آمریکایی در قرن بیستم اروینگ فیشر 1در طول دهه 1930 دایگلانگ و میلر2 از دهه 1950 تا 1960 معنی کاملتری از سود اقتصادی در حوزه شرکت بسط داده اند.

فیشر ارتباط اساسی بین ارزش خالص و جریان نقدی مورد انتظار تنزیل شده ایجاد کرد در طول دهه 1970 استرن در حال بررسی مشکلات و معایب روش های ارزش گذاری مبتنی بر سود حسابداری بود تا اینکه در سال 1986 آقای استیوارت3 در موسسه مشاوره ای استرن واستیوارت واقع در نیویورک که کتابی4 را منتشر کرد و در این کتاب EVA به عنوان تخمین ارزش حقوق صاحبان سهام معرفی نمود، در واقع EVA در طی بیست سال که استرن واستیوارت با هم کار می کردند توسعه یافت. استرن می پذیرد مفاهیم مالی که EVA بر آن مبتنی است در مدرسه استرن واستیوارت اختراع نشده و یادآوری می شود که اقتصاددانانی مانند آدام اسمیت در گذشته مطرح کرده بودند ک

ه: هدف شرکت و مدیرانش بایستی حداکثر کردن ارزش شرکت باشد. به طور اساسی EVA بر دو مبنا یا دو اصل زیر بنا نهاده شده است:
1- شرکت در واقع سود آور نیست، مگر اینکه درآمدهایش بیش از هزینه های فرصت بکار گرفته شده باشد.
2- ثروت برای سهامداران زمانی ایجاد می شود که مدیران شرکت تصمیمات سرمایه گذاری را طوری اتخاذ کنند که ارزش فعلی خالص آنها مثبت باشد(حاتمی، 1386 ، 86-85).

10-2-2 اهمیت EVA در مقابل سود حسابداری و شاخص های مبتنی بر سود
در حقیقت فلسفه اصلی ایجاد یک واحد انتقاعی همان سود آوری لیکن آیا منظور از سود همان سودی است که در صورتهای مالی نشان داده می شود به طور حتم جواب منفی است سودی که مورد نظر سهامداران و سرمایه گذاران است غیر از سودی است که در صورت حساب سود زیان نشان داده می شود سودی که در صورت حساب سود زیان نشان داده می شود فقط هزینه بدهی را در نظر می گیرد و هزینه های حقوق صاحبان سهام را نادیده می گیرد. با بکار گیری EVA هم هزینه بدهی و هم هزینه حقوق صاحبان سهام در نظر گرفته می شود و بدین ترتیب سود حسابداری به سود اقتصادی تبدیل می شود از سوی دیگر سود حسابداری با اتخاذ روش های مختلف حسابداری از قبیل روش ارزیابی موجودی ها، روش های استهلاک سرمایه یا هزینه تلقی کردن هزینه های مخارج تحقیق و توسعه در نظر گرفتن ذخایر مختلف می تواند بر اساس خاص مدیران تغییر کند و از عملکرد واقعی شرکت فاصله بگیرد بنابراین شاخص های مبتنی بر ROI,ROE,ARR نمی توانعملکرد شرکت را نشان دهد با به کار گیری EVA و تعدیلات پیشنهادی استیوارت می توان اثرات روش های حسابداری را مرتفع ساخته و عملکرد واقعی از شرکت را ارائه نمود(پارسائیان ، 1384 ، 386).

11-2-2 كاربرد های EVA
در حالی که EVA در ابتدا توسط استرن استیوارت برای خدمات مشاوره ای به شرکت هایی که می خواهند یک سطح جبران خدمت مناسبی را برای مدیرانشان تعیین کنند ایجاد شد می توان دو مورد استفاده وسیع برای آن در نظر گرفت EVA را می توان به صورت داخلی یا خارجی مورد استفاده قرار داد.

12-2-2 کاربردها داخلی EVA :
هدف EVA به عنوان یک ابزار مدیریتی وادار ساختن مدیران به منظور رفتار به گونه ای است که گویی آنها

مالکان واحد تجاری هستند. چو (1997)یک طرح مالکیت EVA را پیشنهاد می کند طرح پیشنهادی مالکیت EVA، پاداش های نقدی به کارکنان را براساس EVA پرداخت می کند. اگر طرح مالکیت در کنار روش عادی پاداش کارکنان در خصوص دادن امتیاز خرید سهام به کارکنان قرار گیرد در این صورت به جای وجه نقد به کارکنان بر مبنای EVA می توان به کارکنان منافع مالکانه (سهام یا سایر اوراق بهادار) داد.
همچنین EVA از طریق بهبود عملکرد عملیاتی فردی به جای عملکرد کلی از انباشتگی شغلی جلوگیری می کند، یک مثال عملی در این خصوص آقای جان کلریکو مدیر عامل پراکس ایر می باشد این مدیر عامل می گوید: EVA سبب شده است که کارکنان ما روی بهره وری سرمایه و زیر نظر داشتن تحصیل سهام به طور اساسی بسیار متمرکز شوند تا این اطمینان حاصل شود که به هنگام خرج سرمایه واقعاً برای سهامداران ارزش ایجاد کرده یا اینکه آن را نابود کنیم چانگ ( 1997) طبق

نظر چانگ بسیاری از شرکتها تا حد بسیاری زیادی تحت تأثیر EVA به عنوان یک ابزار مدیریت قرار گرفته اند به عبارت دیگر شرکتها دقیقاً خودشان را زیر نظر دارند تا در پاسخ به مفاهیم EVA در خودشان تجدید نظر کنند.

اندیشمند مشهور مدیریت پیتردراکر در خصوص کاربردهای داخلی EVA بحث کرده است. دراکر در مقاله ای در مجله هاروارد بیزینس دیوپو از EVA به عنوان معیار بهره وری جامع که محبوبیت فزاینده اش منعکس کننده خواستهای جدید عصر اطلاعاتی است یاد کرده است . EVA مشهورترین مبنا برای ارزیابی عملکرد کارکنان دوره ای است، که به آنها تقویض اختیار شده است به خصوص آنهایی که با تصمیمات اساسی مربوط به خرج سرمایه در ارتباط هستند چو (1997) پیتر دراکر به طور مؤثری در حال دستیابی به چنین تشخیصی است که EVA بوسیله مدیریت در روندی جدید برای سبکهای مدیریتی کارا مورد استفاده قرارمی گیرد این سبکهای مدیریتی به طور مستدل و به گونه ای کارا به وسیله مالکان شرکتها در اغلب اوقات در گذشته و در حال در حد وسیعی مورد استفاده قرار گرفته اند گسترش خرید و فروش سهام به وسیله اعضای عادی اجتماعو قدرت چانه زنی جمعی سرمایه گذاران اصلی سبب شده است که شرکتها به سمت کارایی گسترش پیدا کنند.روش دیگر بررسی فعالیت داخلی شرکتها عاملیت نامیده می شود. این مفهوم که مدیران به بهترین نحو مالکان عمل می کنند تضاد عاملیت نمایندگی نامیده می شود زیرا که مدیران شرکت عاملین و مالکان سهامداران روسای اصلی هستند. روجرسون (1997) تحقیقی در خصوص مدل مالک – عامل مربوط به رابطه بین سهامداران ومدیریت شرکتها انجام داد. روجرسون چنین گزارش می دهد که یک قاعده تخصیص منحصر به فردی وجود دارد که همیشه باعث می شود مدیر سطح کارایی از سرمایه گذاران را انتخاب کند و اینکه معمولاً به این معیار در آمدی ایجا

د شده تحت قاعده این تخصیص ، به عنوان درآمد اضافی یا ارزش افزوده اقتصادی اشاره می شود.
راه حل روجرسون برای تضاد منافع نتیجه تحقیقات تجربی اش بدین گونه است: وقتی که داده ما سرمایه گذاری است و به دوره های آتی متعددی منفعت می رساند این بهای تمام شده باید به نسبت منافعی که ایجاد می کنند به دوره ها تخصیص یابد و مجموع هزینه های تخصیص یافته تنزیل شده با استفاده از هزینه سرمایه سهامداران مساوی کل بهای تمام شده سرمایه گذاری باشد مهم خواهد بود. این امر مسئله را از دیدگاه مدیران سالانه می کند و محرکی برای مدیر برای انتخاب سطح کارایی از سرمایه ایجاد می کند. مهم نیست که مدیر چگونه پرداختهای دستمزد را طی دوره ها ارزشیابی می کند.
روجر سون می خواهد این مطلب را بگوید که EVA تطابق هزینه ها را با در آمدها تسهیل کرده و ارزشیابی مدیریت را (بر اساس عملکرد شرکت) منطقی تر کرده و سایر روشها را در مسیر صحیح تری قرار می دهد. استفاده داخلی EVA اساساً این است که افرادی را که د

ر داخل شرکت قرار دارند وادار نماید به نحوی عمل کنند که برای مالکان شرکت بهترین حالت

باشد(حاتمی،1386،91).

13-2-2کاربردهای خارجی EVA
EVA علاوه بر اینکه به عنوان معیاری برای سرمایه گذاری محسوب می شود هدف صریح آن دادن علائمی در خصوص قیمت گذاری مناسب اوراق بهادار شرکت برای سرمایه گذاری عموم می باشد. EVA از این لحاظ تا حدی مورد توجه مطبوعات عمومی و منابع آکادمیک و متخصصان مالی قرار گرفته است. برای مثال یک شماره مجله فورچون چنین گزارش می دهد که EVA نه تنها در حال تغییر دادن چگونگی اداره شرکتها توسط مدیران است بلکه در حال تغییر نحوه قیمت گذاری آنها توسط وال استریت می باشد تولی ( 1998) به نقل ارلفکوسیستی (1999) مجله فورچون در طی 5 سال گذشته مقالات خوبی را در مورد EVA منتشر کرده است که در آنها نتیجه رتبه بندی 1000 شرکت برتر بر حسب MVA ذکر شده است. یکی از مقالات معرف فورچون EVA را ایده مالی که بحث داغ امروز است و هر روز داغ تر می شود عنوان کرده و می گوید که یکی از قدرتمندترین خواص EVA ارتباط قوی آن با قیمت سهام است . شماره دیگری از فورچون گزارش می کند که رئیس موسسه تحقیقاتی گلدمن ساچز اینبورن گزارش بازار سهامش براساس EVA منتشر می کند.
اینبورن در مورد معیارهای عادی S&P500 ، نسبتهای P/E بازده سهام و موارد مشابه بحث نمی کند و در عوض وی پیش بینی هایش را فقط بر یک معیار واحد بنا می نهد و آن ارزش افزوده اقتصادی یا EVA است. سخنان کارکنان اینیورن کلمه به کلمه باعث تغییراتی در قیمت های سهام به صورت منفرد و قیمتهای بازار سهام به صورت کلی شد و به دقت مورد توجه سرمایه گذاران قرار گرفت. به عبارت دیگر EVA به صورت خارجی توسط سرمایه گذاران مورد استفاده قرار گرفته است و مطبوعات عمومی این موضوع را تشخیص میدهند. منابع آکادمیک متعددی وجود دارند که در خصوص کاربرد EVA به عنوان ابزار سرمایه گذاری بحث می کنند.

CPA ژورنال نیز گزارش می دهد که سرمایه گذاران متعددی تجزیه و تحلیل سود اقتصادی را به کار گرفته اند که از آن جهت ارزشیابی پتانسیل شرکت برای درک قیمت سهام در بلند مدت استفاده می کنند. برای صنایع سرمایه بر EVA حتی مهمتر نیز می باشد یکی از تحلیل گران مالی به نام آقای جیمز و یلبور از شرکت اسمیت بارنی اهمیت EVA را چنین بیان می کند از آن جایی که عموم سرمایه گذاران وجوه شان را در صندوقهای سرمایه گذاری مشترک سرمایه گذاری می کنند در اثر این امر صندوقهای مشترک سرمایه گذاری نمایندگان آنها خواهند شد . به خاطر مشکلات بین عاملیت مدیران شرکتهای سهام عام و مالکانشان ضروری است صندوقهای سرمایه گذاری مشترک از طرفداران EVA باشند. مالکان حقیقی در شرکتهای بزرگ سهامی عام بیش از حد پراکنده هستند که بتوانند روی مدیرانشان کنترل داشته باشند. چانگ چنین استدلال می کند که محرک فراهم آوری ارزش برای سهامدار به خاطر رقابت برای سرمایه در حال افزایش است و بنابراین مدیریت در پی معیارهای عملکرد داخلی است که دارای ارتباط نزدیکی با ایجاد ارزش برای سهامداران باشد . به نقل از اربر و همکارانش در شرکت استرن استوارت ارزش افزوده اقتصادی کلید واقعی خلق ارزش است ارزش افزوده اقتصادی چارچوبی برای مدیریت مالی و سیستم جبران خدمت است که می تواند راهنمای تصمیماتی باشد که در شرکت اتخاذ می شود. ارزش افزوده اقتصادی می تواند فرهنگ سازمانی را تحت تاثیر قرار داده و باعث ارتقای کیفیت کار پرسنل سازمان گردد که در نهایت باعث افزایش ثروت سهامداران خواهد شد (مدریس، 2005،4) .
ابر بیان می کند که خلق ارزش نتیجه مدیریت محتاطانه و صحیح سرمایه می باشد، اربر توضیح می دهد که :
1- چگونه اصول ارزش افزوده اقتصادی را به منظور حداکثر کردن ارزش افزوده بازار استفاده کنید. ارزش افزوده بازار برابر است با ارزش شرکت منهای کل سرمایه و ارزش بازار شرکت برابر است با ارزش فعلی سودهای آتی که با استفاده از نرخ هزینه سرمایه شرکت تنزیل شده است.
2- در یک ردیف قرار دادن علایق مالی کارمندان و سهامداران باعث افزایش انگیزه و روحیه خواهد شد و فضایی را ایجاد خواهد کرد که در آن مدیران برای خلق ارزش تلاش بیشتری می کنند.
3- اثرات روشهایی که باعث تحریف حسابداری سنتی (مرسوم) شده است را به منظور اندازه گیری دقیق سود عملیاتی بعد از مالیات حذف کنید.
4- ارزش افزوده بازار را با رشدی محتاطانه افزایش دهید.
اربر پیشنهاد می کند برای استفاده کامل از EVA باید آنرا ساده و قایل محاسبه کرد. برای سادگی به EVA بامه افرادی که به خلق ارزش کمک کرده اند تسهیم گردد (حاتمی، 1386 ،96).

14-2-2 کاربرد EVA به عنوان معیار سنجش عملکرد و جبران خدمات
معیارهای سنجش عملکرد جز اصلی سیستم های کنترلی مدیریت است برنامه ریزی خوب و تصمیمات کنترلی نیازمند چگونگی عملکرد واحدهاست مدیریت سطح بالا باید مدیران و کارکنان را برای دستیابی به اهداف سازمان تحریک نماید ارزیابی عملکرد و پاداشها عناصر کلیدی در جهت تحریک مدیران است .
ارزیابی عملکرد، واحدهای سازمانی پیش نیازی در جهت تخصیص منابع است و مقایسه پیش بینی، و واقعی رهنمودی در جهت تخصیصهای آتی هستند ارزیابی عملکرد، مدیران سطح بالا را در تصمیم گیری در مورد حقوق، پاداش ارزیابی های آتی و خط مشی های توسعه کمک می کند. به طور خلاصه کاربردهای EVA در دو گروه زیر ارائه می شود.
الف . کاربردهای داخلی
– ابزار مدیریتی سنجش عملکرد

– معیار جامع سنجش بهره وری
– ابزار تبیین رابطه مالکیت با مدیریت شرکت
ب- کاربردهای خارجی
– ابزاری برای سرمایه گذاری
– معیار پیش بینی قیمت سهام
– ابزار سنجش خلق ارزش
– چارچوبی برای مدیریت مالی
– چارچوب موثر بر فرهنگ سازمانی و ارتقا کیفیت کاری شاغلین

15-2-2 ارزش افزوده اقتصادی (EVA) به عنوان تکنیک های ارزشیابی
یکی از ویژگیهای مهم مقیاسهای عملکرد مبتنی بر ارزش این است که آنها به طور مستقیم به تکنیکهای بودجه بندی سرمایه ای مرتبط هستند و از این تکنیک برای تامین مالی شرکتها استفاده می شود مخصوصاً روش سود اقتصادی که قابل مقایسه با تکنیک های ارزش فعلی خالص است و در بودجه بندی سرمایه ای موسسات مورد استفاده قرار می گیرد این مقیاسهای ارزش افزوده اساساً برای اندازه گیری عملکرد مدیریت که مبتنی بر توانایی در افزودن بر ارزش شرکت است مورد استفاده قرار می گیرد. لازم به ذکر است که این مقیاسها توسط تحلیلگران اوراق بهادار به کار گرفته می شود و به عنوان شاص تعیین کننده تا حد ممکن بازدهی سهام آتی بر اساس این منطق که عملکرد مالی مدیریت می تواند در بازدهی سهام شرکتها انعکاس خود را بیابد توسط تحلیلگران فوق مورد استفاده قرار می گیرد. همان طور که اشاره شد این مقیاس ارزش افزوده ارتباط نزدیکی با تکنیک ارزش فعلی خالص دارد خصوصاً با تکنیک ارزش فعلی ویژه شما می توانید عملکرد مورد انتظار یک سرمایه گذاری را از طریق جریانات نقدی آتی حاصل از سرمایه گذاری بالقوه با نرخ میانگین موزون هزینه سرمایه مورد ارزیابی قرار داده و این مجموع جریانات نقدی آتی تنزیل شده را با هزینه پروژه مقایسه کنید. اگر جریانات نقدی تنزیل شده بزرگتر از هزینه آن باشد انتظار می رود پروژه ارزش فعلی مثبت ایجاد کند و اشاره به این دارد که آن پروژه به ارزش شرکت اضافه خواهد کرد.

بنابراین آن پروژه انتخاب خواهد شد. در مورد EVA شما عملکرد سالانه مدیریت را از طریق مقایسه سود عملیاتی خالص منهای مالیات تعدیل شده را با هزینه کل سرمایه بر حسب دلار که شامل هزینه سرمایه است را مورد ارزیابی قرار می دهید. در این تحلیل اگر سود عملیاتی خالص منهای مالیات تعدیل شده در طی یک سال مشخص بر مقدار واحد پولی هزینه سرمایه پیشی گیرد این شرکت دارای EVA مثبت برای یک سال است و برای سهامداران خود ارزش افزوده به همراه خواهد داشت.
بر عکس هرگاه EVA منفی باشد شرکت نتوانسته در طی یک سال به اندازه کافی سود کسب نماید و نمی تواند هزینه سرمایه خود را پوشش دهد و ارزش شرکت پایین می آید. و باید گفت که سود خالص عملیاتی بعد از کسر مالیات تعدیل شده NOPAT اشاره به آنچه که شرکت برای تمام عرضه کنندگان سرمایه کسب کرده است دارد و ارزش به پول هزینه سرمایه آن چیزی است که عرضه کنندگان سرمایه می خواهند این عرضه کنندگان سرمایه شامل دارندگان سهام شرکت می شوند در قسمت پایین محاسبات اصلی به طور خلاصه آمده است(حاتمی،1386، 104).

16-2-2 معایب ارزش افزوده اقتصادیEVA
1- ارزش افزوده اقتصادی به لحاظ اینكه هزینه فرصت منابع بكارگرفته شده را بر مبنای ارزش دفتری انها محاسبه می كند، می تواند تا حدودی گمراه كننده باشد. به لحاظ اتكا بر ارقام تاریخی فاقد ویژگی مربوط بودن در تصمیم گیری است .
2- برای تجز یه و تحلیل ارزش افزوده اقتصادی، شناسایی همه منابعی كه در یك شركت مورد استفاده قرار گرفته اند، ضروری است. بسیاری از دارایی هایی كه در فعالیت های یك شركت بكار گرفته می شوند، دارایی های نا مشهود هستند كه شناسایی، تعیین ارزش و تعیین هزینه سرمایه برا

ی انها مشكل است.
3-گاهی اوقات تجز یه و تحلیل غیر عملی است، به عنوان یك قاعده ئ كلی، تجز یه و تحلیل ارزش افزوده اقتصادی برای شركتهای تازه تاسیس و شركتهای سرمایه گذاری مناسب نیست.
4-یكی دیگر از مشكلات ارزش افزوده اقتصادی، هزینه زیاد اجرا و محاسبه ان است ،محاسبه عملیاتی ارزش افزوده اقتصادی بسیار وقت گیر و پر هزینه است.
5-مشكل دیگر ارزش افزوده اقتصادی آن است كه: تورم نتایج انرا تحریف می كندو تحت شرایط تورمی، (شرایط كشور ایران) ارزش افزوده اقتصادی برای بر اورد بهره وری واقعی نمی تواند به كار رود(همان منبع،105).

17-2-2 مفاهیم مرتبط با EVA
1-17-2-2-ارزش افزوده بازار
احتساب MVA بعنوان معیار ارزیابی عملکرد نیاز به ارائه هیچ دلیلی ندارد با این همه یک حقیقت وجود دارد و آن اینکه MVA مستقیماً با ارزش بازار ذاتی هر شرکت در ارتباط است .
زمانیکه EVA برآورد شد و به ارزشهای فعلی تنزیل شود نتیجه حاصل نشان دهنده ارزش بازاری است که مدیریت آنرا به سرمایه افزوده یا کم کرده است .
نحوه محاسبه MVA
(CAPITAL) سرمایه – ارزش بازار شرکت= MVA
بر خلاف EVA که طور کلی یک ارزیابی از عملکرد داخلی می باشد MVA مقیاسی برای عملکرد خارجی است چگونگی ارزیابی عملکرد شرکت از طرف بازار بر حسب ارزش بازار بدهی و ارزش بازار سهام با سرمایه، سرمایه گذاری شده در شرکت مقایسه می گردد:

میانگین ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام و میانگین ارزش بازار سهام = MVA
ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام + ارزش افزوده بازار = MVA
ارزش افزوده بازارنشان دهنده فاصله بین ارزش بازار شرکت و سرمایه آن می باشد فرمول شماره 2 نشان می دهد که چگونه یک شرکت در سرمایه گذاری منابع گذشته خود موفق عمل کرده و چگونه می تواند در سرمایه گذاری منابع آتی خو موفق عمل کند بنابراین حداکثر کردن MVA باید هدف هر شرکتی باشد زیرا با ثروت سهامداران در ارتباط است . EVA هر شرکت به عنوان منبع انرژی برای روشن نگه داشتن MVA است . از آنجا که EVA نشان دهنده خالص تفاوت بین سود عملیاتی و هزینه سرمایه است زمانیکه EVA های ناشی از سرمایه گذاریهای فعلی و جدید برآورد شد و به ارزشهای فعلی تنزیل شوند نتیجه حاصل نشان دهنده ارزش فعلی خالص جریانهای نقدی ناشی از سرمایه گذاریهای قبلی و آتی است . بنابراین EVA یک معیار داخلی است که پیامد خارجی آن ایجاد صرف یاکسر در ارزش بازار است(جهانخانی و ظریف فر،1374،84) .

2-17-2-2 ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده یا REVA
ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده یک گسترش در روش EVA است که چارچوبی تحلیلی برای ارزشیابی عملکرد شرکت در زمینه خلق ارزش سهامداران ارائه می دهد در این روش ارزشهای بازار دارایی های شرکت همراه با هزینه سرمایه بازار به کاربرده می شود.
در این فرمول CAPITAL نشان دهنده ارزش دفتری اقتصادی دارائیها می باشد و C نشان دهنده هزینه سرمایه شرکت که بر مبنای ارزشهای بازار بدست آمده است .
برای درک تغییرات در ثروت سهامداران بهتر است که هزینه سرمایه بر اساس شکل تعدیل شده ای از EVA به نام REVA محاسبه شود. REVA= (r-c) MCAPITAL
Mcapital همان ارزش بازار داریی های شرکت می باشد که نحوه محاسبه آن بقرار زیر:
ارزش بازار سهام ممتاز + ارزش بازار سهم عادی = MCAPITAL بدهیهای جاری بدون بهره – ارزش دفتری بدهی +
REVA از جمله شاخصهای مالی با اهمیت است زیرا در مقایسه با EVA که مبتنی بر سود حسابداری است سود حسابداری نیز شاخص ضعیفی برای سود اقتصادی به شمار می رود ودر شرایط تورمی (شرایط اقتصادی کشور) استفاده از EVA موجب افزایش اختلافات بین سود حسابداری و سود اقتصادی می گردد و در نهایت منجر به محاسبه نادرست EVA می شود در جهت کاهش اختلافات روش REVA می تواند به عنوان روش جدید و قابل اتکا برای سنجش عملکرد تعیین تغییرات ثروت سهامداران و شواهد لازم برای میزان افزایش در ارزش شرکت ها مطرح شود(جهانخانی و ظریف فر،1374،91) .

3-17-2-2 نقش EVA و MVA در سیستم پاداش

در عمل طرحها و روشهای مختلفی برای اعطای پاداش به مدیران وجود دارد. این روشها بیشتر به منظور بالا بردن کارانی و عملکرد مدیران ودر نتیجه افزایش ثروت سهامداران طرحی می شوند این طرحها بیشتر از طریق سهیم کردن مدیران در مالکیت شرکتها صورت می گیرد اما این شرط لازم است ولی کافی نمی باشد آنچه به عنوان یک اصل تلقی می شود این است که مدیران باید در فرایند ایجاد ارزش شرکت شریک شوند. از جمله روشهای مورد استفاده در این روشهای مورد استفاده در این فرایند پرداخت پاداش بر اساس ارزش افزوده اقتصادی یا EVA می باشد با توجه به جهت گیری EVA مدیران عملیاتی دارای سه عامل انگیزش مهم هستند که در سایر روشهای پاداش نادیده گرفته شده ویا تحریف می شوند این سه عامل عبارتند از :
1- تلاش در جهت بهبود سود عملیاتی بدون نیاز به استفاده از سرمایه بیشتر.
2- سرمایه گذاری در پروژه های که نرخ بازدهی آنها بیشتر از نرخ هزینه شان می باشد یعنی NPV مثبت دارند .
3- فروش یا واگذاری سرمایه گذاریهای که بازده ی کمتر از نرخ هزینه سرمایه دارند. EVA یک مقیاس اندازه گیری عملکرد است یک از روشهای پاداش این است که پاداش بر اساس درصد معینی از EVA پرداخت شود =%KEVA پاداش .
بر اساس این طرح مدیران به خاطر افزایش در EVA نسبت به هدف تعیین شده پاداش می گیرند بخاطر کاهش در EVA جریمه می شوند. پاداش متناسب با رشد EVA نباید محدود شود زیرا چنین محدودیتی هم برای شرکت مضر است و هم انگیزه مدیریت را برای تلاش بیشتر محدود می کند. بنابراین اگر بخواهیم انگیزش بیشتری ایجاد کنیم منصفانه ترین روش این است که مدیرانی را که موفق به کسب EVA مورد نظر نشده اند جریمه نمود و مدیرانی که EVA بالایی را کسب کرده اند بدون محدود کردن مبلغ پاداش تشویق نماییم. در بعضی از شرکتها ممکن است مدیریت ضعیف باشد ولی EVA شرکت مثبت است این حالت در شرکتهایی اتفاق می افتد که دارای مزیتهای خاص یا سرقفلی مثبت باشند برای رفع این مشکل پیشنهاد شده است که پرداخت پاداش بر اساس تغییرات EVA و براساس فرمول زیر :
(تغییرات %K * EVA)=%K EVA + پاداش
K1= درصدی از EVA در صورتیکه مثبت باشد و اگر منفی باشد K صفر در نظر گرفته می شود.
K2 = در صدی از تغییرات بدون توجه به اینکه EVA مثبت است یا منفی
در عمل K1 ,K2 بر طبق ویژگیهای واحد تجاری تنظیم می شوند و مشارکت مدیران دراین خصوص ضروری است ایرادی که بر روشهای مبتنی بر EVA وجود دارد این است که پاداش را متوجه عملکرد کوتاه مدت می کنند دراین حالت مدیران بیشتر به فکر فعالیتهای کوتاه مدت یا زود بازده می افتند و این موضوع در دراز م

دت می تواند برای شرکت مشکل ساز باشد. چاره رفع این مشکل توجه به مفهوم ارزش افزوده بازار (MVA) و دخالت دادن در طرحهای پاداش است همانطوریکه قبلاً گفته شد MVA برابر است با ارزش فعلی همه EVA های آتی شرکت است بر این اساس پرداخت پاداش با فرمول زیر صورت می گیرد.
=%KEVA+ k2 EVA+KMVA پاداشدر این فرمول هدف این است که تصمیمات مدیران در جهت مانع سهامداران هدایت شود بگونه ای که مدیران آثار دراز مدت تصمیمات خود را با آثار کوتاه مدت هماهنگ نمایند دراین فرمول پاداش تابعی از EVA ، تغییرات EVA و تغییرات MVA معیار EVA ممکن است که مدیر را جسور بسازد بنابراین با بکارگیری معیار MVA مدیر آثار دراز مدت تصمیمات خود را نیز مدنظر قرار می دهد.

4-17-2-2 مزایای بکارگیری EVA همراه با ABC
بکارگیری EVA همراه با هزینه هایی بر مبنای فعالیت دارای دو مزیت عمده است.
الف – تصمیم گیرندگان نسبت به کسب بازده اقتصادی از محصولات و مشتریان حساسیت نشان می دهند.
ب- موجبات بکارگیری سرمایه با کارایی بیشتر را فراهم می آورد.
بکارگیری EVA همراه با تکنیکی به نام ارزشیابی متوازن به عنوان راه حلی برای مشکل اندازه گیری عملکرد پیشنهاد شده است بطوریکه بکارگیری این دو تکنیک موجبات ایجاد ارزش بیشتر را برای شرکت فراهم می آورد.

5-17-2-2ارزش افزوده اقتصادی و سه بازی مدیران
در این نوشتار نگارنده به تشریح سه نوع بازی (بازی سرمایه ای، بازی رشدهای آینده، و بازی انتقال ریسک) می پردازد. مدیران با ورود به یکی از این بازی ها با وجود اینکه ارزش افزوده اقتصادی مورد نظر را ایجاد می کنند همزمان ارزش شرکت را هم تخریب می کند سرمایه گذاران باید این نکته را بدانند که EVA به عنوان معیار تعیین ارزش و ارزیابی عملکرد مدیران هم چون حسابداری می تواند از طریق مدیریت دستکاری شود.

با توجه به این که در برخی از نوشتار از EVA تعریف شده به نظر می رسد که ممکن است این ذهنیت در خوانندگان به وجود آید که ارزش افزوده اقتصادی از هر نوع عارضه و دستکاری از سوی مدیران مصون است نوشتار حاضر ضمن تأیید برتری ارزش افزوده اقتصادی بر سود حسابداری در ارائه عملکرد واقعی شرکت به تشریح تضادهای بالقوه و ارزش شرکت در قالب بازی های مدیران می پردازد و نشان می دهد که آن نیز از عارضه دستکاری مدیران مصون نیست (حاتمی1386، 117-116).

18-2-2 شاخصهای سنجش عملکرد (سنتی ونوین )
برخی از معیارهای مالی که برای ارزیابی عملکرد بنگاه ها از اهمیت بیشتری برخوردار هستند.
عبارتند از : نرخ بازده سرمایه گذاری ، سود باقیمانده و نرخ بازده فروش، ارزش افزوده اقتصادی1 و ارزش افزوده بازار2 و شاخص جامع عملکرد 3 ، شاخص های سنجش عملکرد مبتنی بر ارزش در فرایند ارزیابی ، به منظور آگاهی از میزان ارزش آفرینی بنگاههای اقتصادی، در مقایسه با شاخ

ص های سنتی مبتنی بر داده های تاریخی از کار بست گسترده تری برخوردار شده است؛ که قضاوت آگاهانه و پایدار سودمندتر است زیرا مفاهیم ارزش و ارزش آفرینی را مبنا و هدف قرار می دهد (رهنمای رود پشتی، 1386 ، 360).
سؤال اصلی این است که سهامداران برای سنجش عملکرد، باید از کدام معیار استفاده کنند. روشن ترین معیار برای سنجش عملکرد قیمت سهام است ، اما معیار قیمت سهام از یک ضعف برخوردار است، زیرا برخی عوامل که در قیمت سهام تاثیر دارند مانند شرایط اقتصادی و سیاسی جامعه و جهان خارج از کنترل مدیران می باشد. بنابراین معیارمورد استفاده بایستی از دو ویژگی زیر برخوردار باشد.
1- در معرض تمام عوامل که در خارج از کنترل بوده و بر قیمت سهام تاثیر دارند نباشد.
2- بیشترین رابطه را با تغییرات در ثروت سهامداران داشته باشد.
این ویژگی اصلی ترین تنشی است که یک معیار عملکرد خوب، بایستی آنرا حل کند.
تحقیقات صورت گرفته توسط استیوارت نشان داده است که از بین معیارهای EVA ، رشد فروش، رشد سود، ROE, ROI؛ EVA بالاترین رابطه را با تغییرات ارزش بازار سهام دارد و می تواند بیشتر از 50% تغییرات در این عامل را تشریح نماید. اگر به تاریخچه مدلهایی که به منظور ایجاد ارزش به وجود آمده اند. نظری بیندازیم می توان سیر تاریخی این مدلها را ترسیم کرد.5

دهه 1990 دهه 1980
– ارزش افزوده اقتصادی (EVA) – نسبت های ارزش بازار به ارزش دفتری – معیارهای ارزیابی متواز (BCS) – بازده حقوق صاحبان سهام(ROE)
– ارزش افزوده بازار (MVA)

دهه 1970 دهه 1920

– سود هر سهم (EPS) – سیستم دو پونت
– ترکیب حقوق صاحبان سهام – نرخ بازدهی سرمایه گذاریها (ROI)

1-18-2-2شاخص های غیر مالی
بسیاری از شرکتها از سود عملیاتی به عنوان یک معیار داخلی و حسابداری استفاده می کنند، در حالیکه شرکتها این معیار را با اطلاعات مالی خارجی (قیمت سهام) ،اطلاعات غیر مالی خارجی (رضایتمندی مشتریان) و اطلاعات غیر مالی داخلی (زمان تحویل کالا) ،تکمیل می کنند. شرکتها ای

ن معیارهای مالی وغیر مالی را تحت گزارشی به نام معیارسنجش جامع عملکرد بیان می کنند. این گزارشات شامل موارد زیر است:
1- معیارهای سود آوری : سود عملیاتی و رشد درآ مدی.
2- معیارهای رضایتمندی مشتریان: سهم بازار، پاسخگویی به مشتریان ، عملیات به موقع.
3- معیارهای کارایی ،کیفیت وزمان ، انحراف کارایی مواد مستقیم ، انحراف سربار جذب شده.
4- معیارهای نوآوری : تعداد اختراعات ، تعداد کالاهای جدید.
شاخص جامع سنجش عملکرد BSC که تحت عنوان کارت امتیازی متوازن شناخته شده است، از جمله معیارهای نوین سنجش در عملکرد مدیریت به شمار می آید. این شاخص اولین بار توسط نورتون و کاپلان مطرح گردید و از ویژگی های این شاخص جامعیت آن است. بطوریکه معیارهای مالی و غیر مالی را تواماً در ارزیابی مدنظر قرارمیدهد.
1- شاخص های مالی یک بعدی هستند.
2- شاخص های مالی تاریخی هستند.
3- شاخصهای مالی معلول هستند و به علت ها توجهی ندارند(عدم توجه به رابطه علت و معلولی).
4- شاخص های مالی پاسخی برای ذینفعان دیگر ارائه نمیدهند. شاخص BSC بر پایه استراتژیها، بر استراتژیهای آینده نیز تاثیر گذار است، یعنی با توجه به استراتژی تعریف شده به سنجش عملکرد می پردازد و از نتایج آن برای اصلاح استراتژی قبلی و تدوین استراتژی جدید استفاده می گردد. تعامل شاخص ها، دیدگاههای مورد نظر با هم و استراتژی ها در زیر ارائه شده است.
نمودار 1-2 ارتباط دیدگاه مورد ارزیابی با استراتژی

نمودار 2-2 ارتباط دیدگاه با یکدیگر

(زنجیردار وسربندی ، 1389، ص27).

با توجه به روابط تعریف شده در نمودار 1-2 به این مهم دست خواهیم یافت که پیاده سازی BSC در بنگاههایی امکان پذیر است که استراتژی مدون و تعریف شده داشته باشند و سنجش عملکرد با توجه به چهار منظر اصلی صورت می گیرد، که نشانه جامعیت این شاخص است. در نمودار2-2 رابطه علت و معلولی بین دیدگاههای مختلف تبیین شده است، بطوری که اولاً طراحی و پیاده سازی BSC می تواند یک ضرورت تلقی شود. ثانیاً در سودمندی بهره گیری شاخص موثر است. ثالثاً در تدوین استراتژی های آینده اولویت بندی آنها بسیار مفید خواهد بود(حاتمی،1386،41).

2-18-2-2 شاخص های مالی
طراحی معیارهای مالی سنجش عملکرد، مبتنی بر اقلام حسابداری صورت می گیرد. زیرا اقلام حسابداری با توجه به پژوهشهای متعدد دارای بار اطلاعاتی و محتوا است. طراحی معیارهای سنجش عملکرد شامل گامهای زیر است:
1- تعیین متغیری که نشان دهنده اهداف مالی و اقتصادی مدیریت باشد: سود خالص، سود عملیاتی، بازده دارائیها، ارزش افزوده اقتصادی و; .
2- تعریف اقلامی که در متغیر گام یک قرار می گیرد: هدف از دارائیها، کل دارائیهاست یا خالص آنها (کل دارائیها منهای کل بدیها).
3- انتخاب معیار برای اقلامی که در متغیر گام یک انتخاب شده اند: دارائیها به بهای تاریخی به ارزش جاری یا ارزش فعلی بیان شوند.
4- انتخاب یک هدف برای اندازه گیری عملکرد: دستیابی به یک نرخ بازده مشابه برای واحدها.
5- انتخاب زمان باز خورد : گزارشات عملکرد مالی به صورت روزانه، هفتگی، ماهانه به مدیریت ارائه شود، فرایند مذکور می تواند برای شاخصهای سنتی و نوین استفاده شود.

بخش دوم 3-2 حاكمیت شركتی

1-3-2مفهوم حاكمیت شركتی
برای دستیابی به تعریفی جامع و كامل از نظام حاكمیت شركتی (حاكمیت شركتی از واژه لاتین Gubenare به معنای هدایت كردن ، گرفته شده است كه معمولاً در مورد هدایت كشتی به كار می رود و دلالت بر این دارد كه اولین تعریف حاكمیت شركتی بیشتر بر راهبردی تمركز دارد نا كنترل (حساس یگانه ، 1385)).لازم است به فرآیند طرح و تكوین این مفهوم بپردازیم . تعریف های مختلفی از حاكمیت شركتی وجود دارد ؛ از تعریف های محدود و متمركز بر شركت ها و سهامداران آنها گرفته تا تعریف های جامع و دربرگیرنده پاسخگویی شركت ها در قبال گروه كثیری از سهامداران ، افراد یا ذی نفعان . بررسی ادبیات موجود نشان می دهد كه هیچ تعریف مورد توافقی در مورد حاكمیت شركتی وجود ندارد . تفاوت های چشمگیری در تعریف بر اساس كشور مورد نظر وجود دارد . حتی در آمریكا یا انگلستان نیز رسیدن به تعریف واحد كار چندان آسانی نیست . تعریف های موجود از حاكمیت شركتی در یك طیف وسیع قرار می گیرند .

دیدگاه های محدود در یك سو و دیدگاه های گسترده در سوی دیگر طیف قرار دارند . در دیدگاه های محدود ، حاكمیت شركتی به رابطه شركت و سهامداران محدود می شود . این ، الگویی قدیمی است كه در قالب نظریه نمایندگی بیان می شود.در آن سوی طیف ، حاكمیت شركتی را می توان به صورت شبكه ای از روابط درنظر گرفت كه نه تنها میان شركت و سهامداران بلكه میان شركت و تعداد زیادی از ذی نفعان از جمله كاركنان ، مشتریان ، فروشندگان و دارندگان اوراق قرضه وجود دارد . چنین دیدگاهی در قالب نظریه ذی نفعان دیده می شود (حساس یگانه ، 1385،96).
در ادامه چند تعریف از حاكمیت شركتی آورده شده است . این تعریف ها از نگاهی محدود و در عین حال توصیف كننده نقش اساسی حاكمیت شركتی آغاز می شود ، در میانه بر یك دیدگاه انحصاراً مالی كه به موضوع روابط سهامداران و مدیریت تأكید می كند ، می رسد و سرانجام به تعریفی گسترده تر خاتمه می یابد كه پاسخگویی شركتی را در برابر ذی نفعان و جامعه دربرمی گیرد .
فدراسیون بین المللی حسابداران در سال 2004 حاكمیت شركتی را چنین تعریف كرده است : “حاكمیت شركتی عبارت است از تعدادی مسئولیت ها و شیوه های به كار برده شده توسط هیأت مدیره و مدیران موظف با هدف مشخص كردن مسیر استراتژیك كه تضمین كننده دستیابی به هدفها ، كنترل ریسك ها و مصرف مسئولانه منابع است .”

كادبری در سال 1992 حاكمیت شركتی را چنین بیان می كند : “سیستمی كه شركتها با آن، هدایت و كنترل می شوند.”
پاركینسون در سال 1994 می نویسد : “حاكمیت شركتی عبارت است از فرآیند نظارت و كنترل برای تضمین عملكرد مدیر شركت مطابق با منافع سهامداران.”
صندوق بین المللی پول و سازمان توسعه و همكاری اقتصادی در سال 2001 حاكمیت شركتی را چنین تعریف كرده اند : “ساختار روابط و مسئولیت ها در میان یك گروه اصلی شامل سهامداران ، اعضای هیأت مدیره و مدیر عامل برای ترویج بهتر عملكرد رقابتی لازم جهت دستیابی به هدف های اولیه مشاركت”.
هاپب و همكاران وی در سال 1998 پس از تحقیقی كه در آكسفورد انجام دادند در تبیین حاكمیت شركتی می نویسند : “حاكمیت شركتی به تشریح سازماندهی داخلی و ساختار قدرت شركت ، نحوه ایفای وظایف هیأت مدیره ، ساختار مالكیت شركت و روابط میان سهامداران و سایر ذی نفعان ، به خصوص نیروی كار شركت و اعتباردهندگان به آن

می پردازد”.
كیزی و رایت در سال 1993 نوشته اند : “حاكمیت شركتی عبارت است از : ساختارها ، فرآیندها ، فرهنگ ها و سیستم هایی كه عملیات موفق سازمان را فراهم می كنند”.
مگینسون در سال 1994 حاكمیت شركتی را چنین تعریف كرده است : “سیستم حاكمیت شركتی را می توان مجموعه قوانین، مقررات، نهادهاوروش هایی تعریف كرد كه تعیین می كنند شركتها چگونه و به نفع چه كسانی اداره می شوند “.
رابرت مانگز و نل مینو ، دو صاحب نظری كه پژوهش های متعددوگسترده ای در مورد حاكمیت شركتی انجام داده اند در سال 1995 حاكمیت شركتی را چنین تعریف كرده اند : “ابزاری كه هر اجتماع به وسیله آن جهت حركت شركت را تعیین می كند و یا به عبارت دیگر ، حاكمیت شركتی عبارت است از روابط میان گروه های مختلف در تعیین جهت گیری و عملكرد شركت . گروه های اصلی عبارتند از : سهامداران ، مدیر عامل و هیأت مدیره . سایر گروه ها ، شامل كاركنان ، مشتریان ، فروشندگان ، اعتباردهندگان و جامعه”.

ولف سون ، رئیس پیشین بانك جهانی در سال 2000 گفته است : “حاكمیت شركتی درصدد ارتقای انصاف ، شفافیت و پاسخگویی در شركت است”.
در سال 1999 در فایننشیال تایمز تعریف حاكمیت شركتی درج شده است : “حاكمیت شركتی را می توان در تعریف محدود آن ، رابطه شركت با سهامدارانش و در تعریف گشترده آن ، رابطه شركت با جامعه دانست”.
تری گر ، صاحب نظر دیگری است كه در سال 1984 نوشته است : “حاكمیت شركتی تنها مربوط به اداره عملیات شركت نیست بلكه به هدایت ، نظارت و كنترل اعمال مدیران اجرایی و پاسخگویی آنها به تمام ذی نفعان شركت (جامعه) نیز مربوط است “.
تعریف های محدود حاكمیت شركتی متمركز بر قابلیت های سیستم قانونی یك كشور برای حفظ حقوق سهامداران اقلیت است (مثلاً تعریف فدراسیون بین المللی حسابداران در سال 2004 و پاركینسون در سال 1994). این تعریف ها اساساً برای مقایسه میان كشوری مناسب اند و قوانین هر كشور نقش تعیین كننده ای در سیستم حاكمیت شركتی دارد .
تعریف های گسترده تر حاكمیت شركتی بر سطح پاسخگویی وسیع تری نسبت به سهامداران و دیگر ذی نفعان تأكید دارند . تعریف های تری گر (1984) ، مگینسون (1994) و رابرت مانگز و نل مینو (1995) كه به گروه بیشتری از ذی نفعان تأكید دارند ، از مقبولیت بیشتری نزد صاحب نظران برخوردارند .
تعریف های گسترده تر نشان می دهند كه شركت ها در برابركل جامعه ، نسلهای آینده و منابع طبیعی مسئولیت دارند .
در این دیدگاه ، سیستم حاكمیت شركتی موانع و اهرم های تعادل درون سازمانی و برون سازمانی برای شركت هاست كه تضمین می كند آنها مسئولیت خود را نسبت به تمام ذی نفعان انجام می دهند و در تمام زمینه های فعالیت تجاری ، به صورت مسئولانه عمل می كنند . همچنین ، استدلال منطقی در این دیدگاه آن است كه منافع سهامداران را فقط می توان با در نظر گرفتن منافع ذی نفعان برآورده كرد.
بررسی تعریف ها و مفاهیم حاكمیت شركتی و مرور دیدگاه های صاحب نظران، حكایت از آن دارد كه حاكمیت شركتی یك مفهوم چند رشته ای (حوزه ای) است و هدف نهایی حاكمیت شركتی دست یابی به چهار مورد زیر در شركت هاست :
1 پاسخگویی
2 شفافیت
3 عدالت (انصاف)
4 رعایت حقوق ذی نفعان
با مرور تعریف های یاد شده و تحلیل آنها می توان تعریف جامع و كامل زیر را ارائه كرد :
“حاكمیت شركتی قوانین ، مقررات ، ساختارها ، فرآیندها، فرهنگ ها و سیستم هایی است كه موجب دستیابی به هدف های پاسخگویی ، شفافیت ، عدالت و رعایت حقوق ذی نفعان می شود “.
همانطور كه گفته شد ، هدف نهایی حاكمیت شركتی دست یابی به چهار مورد پاسخگویی ، شفافیت ، عدالت و رعایت حقوق ذی نفعان در شركت ها است .
پاسخگویی ، ازعمده هدف های حاكمیت شركتی است . با پاسخگویی مناسب شركت ها ، سه هدف دیگر (شفافیت ، عدالت و رعایت حقوق ذی نفعان) حاصل می شود (حساس یگانه ، 1385،98) .

2-3-2انواع سیستم های حاكمیت شركتی
بررسی ها نشان می دهند كه هر كشور سیستم حاكمیت شركتی منحصر به خود را دارد. سیستم حاكمیت شركتی موجود در یك كشور با تعدادی عوامل داخلی از جمله ساختار مالكیت شركت ها ، وضعیت اقتصادی ، سیستم قانونی ، سیاست های دولتی و فرهنگ ، معین می شود . ساختار مالكیت و چارچوب های قانونی از اصلی ترین و تعیین كننده ترین عوامل سیستم حاكمیت شركتی هستند .
همچنین عوامل خارجی از قبیل میزان جریان سرمایه از خارج به داخل ، وضعیت اقتصاد جهانی ، عرضه سهام در بازار سایر كشورها و سرمایه گذاری نهادی فرامرزی ، بر سیستم حاكمیت شركتی موجود در یك كشور تأثیر دارند .
تلاش هایی برای طبقه بندی سیستم های حاكمیت شركتی صورت گرفته كه با مشكلاتی همراه بوده است . با این حال ، یكی از بهترین تلاش ها كه از پذیرش بیشتری نزد صاحب نظران برخوردار است ، طبقه بندی معروف به سیستم های درون سازمانی و برون سازمانی است .
عبارت درون سازمانی و برون سازمانی تلاش هایی را برای توصیف دو نوع سیستم حاكمیت شركتی نشان می دهند ، در واقع ، بیشتر سیستم های حاكمیت شركتی ، بین این دو گروه قرار می گیرند و در بعضی از ویژگی های آنها مشتركند . این دوگانگی حاكمیت شركتی ، ناشی از تفاوت هایی است كه بین فرهنگ ها و سیستم های قانونی وجو

د دارند . با این همه ، كشورها تلاش دارند تا این تفاوت ها را كاهش دهند و امكان دارد كه سیستم های حاكمیت شركتی در سطح جهانی به هم نزدیك شوند ( همان منبع ،98).
در ادامه به شرح این دو سیستم می پردازیم :
الف : حاكمیت شركتی برون سازمانی
عبارت برون سازمانی به سیستم های تأمین مالی و حاكمیت شركتی اشاره دارد . در این سیستم ها ، شركت های بزرگ توسط مدیران كنترل می شوند و تحت مالكیت سهامداران برون سازمانی یا سهامداران خصوصی قرار دارند .این وضعیت منجر به جدایی مالكیت از كنترل (مدیریت) می شود كه توسط برل و مینز (1932) مطرح شد .

همان طور كه بعدها جنسن و مك لینگ (1976) در نظریه نمایندگی مطرح كردند ، مشكل نمایندگی مرتبط با هزینه های سنگینی است كه به سهامدار و مدیر تحمیل می شود .
اگرچه در سیستم های برون سازمانی ، شركت ها مستقیماً توسط مدیران كنترل می شوند، اما بطور غیرمستقیم نیز تحت كنترل اعضای برون سازمانی قرار دارند . اعضای مذكور ، نهادهای مالی و همچنین سهامداران خصوصی هستند . در آمریكا و بریتانیا ، سرمایه گذاران نهادی بزرگ كه مشخصه سیستم برون سازمانی هستند ، تأثیر چشمگیری بر مدیران شركت ها دارند.
با عنایت به ویژگی های سیستم های حاكمیت شركتی به نظر می رسد حاكمیت شركتی در ایران بیشتر به سیستم درون سازمانی نزدیك تر است . با توجه به وجود بازار سرمایه و تلاش های انجام شده در مورد گسترش آن، سیستم حاكمیت شركتی درون سازمانی در ایران مطرح است و موضوعیت دارد . در برنامه های سوم و چهارم توسعه كشور ، به خصوصی سازی عنایت ویژه ای شده است . بنابراین به نظر می رسد در صورت دستیابی به هدف های خصوصی سازی در این برنامه ها و افزایش سهامداران و ذی نفعان شركت ها ، سیستم حاكمیت شركتی در كشور ما با توجه به تجریه سایر كشورها كه به خصوصی سازی دست زده اند ، به سمت سیستم برون سازمانی تغییر جهت دهد .
در بیشتر كشورهای اروپایی و در آمریكا ، بازار سرمایه گسترده است و مالكیت شركت ها در اختیار گروه كثیری از سرمایه گذاران انفرادی و سرمایه گذاران نهادی قرار دارد و مالكیت از مدیریت به طور محتوایی تفكیك شده و ذی نفعان مستقیم و غیرمستقیم زیادی وجود دارند . بنابراین سیستم حاكمیت شركتی در آن كشورها به سیستم های برون سازمانی نزدیك تر است .
این موضوع موجب شده است كه مكانیزم های متعددی برای حاكمیت شركتی مناسبت تر در واحدهای اقتصادی ، مطرح و مستقر شود و شركت ها مقررات و الزامات بسیار زیادی را در انجام وظایف رعایت كنند و نهادهای مختلفی بر حسن جریان فعالیت های بنگاه های اقتصادی نظارت نمایند (حساس یگانه، 1385،97).
برخی از مكانیزم های برون سازمانی (محیطی ) عبارتند از :
• نظارت قانونی : تدوین ، تصویب و استقرار قوانین نظارتی مناسب
• نظام حقوقی : برقراری نظام حقوقی مناسب
• كارایی بازار سرمایه : گسترش بازار سرمایه و تقویت كارایی آن
• نظارت سهامداران عمده : ایجاد انگیزه در سهامداران به فعالیت هایی از قبیل خرید سهام كنترلی
• نقش سرمایه گذاران نهادی : تشویق و گسترش سرمایه گذاری نهادی

• نظارت سهامداران اقلیت : احترام به حقوق سهامداران اقلیت و مجاز بودن نظارت آنها بر فعالیت شركت
• الزامی كردن حسابرسی مستقل : با توجه به نقش برجسته نظارتی آن
• فعالیت مؤسسات رتبه بندی : ایجاد تسهیلات برای فعالیت مؤسسات رتبه بندی (حساس یگانه ، 1385،103).
ب: حاكمیت شركتی درون سازمانی
حاكمیت شركتی درون سازمانی ، سیستمی است كه در آن شركت های فهرست بندی شده یك كشور تحت مالكیت و كنترل تعداد كمی از سهامداران اصلی هستند . این سهامداران ممكن است اعضای خانواده مؤسس یا گروه كوچكی از سهامداران مانند بانك های اعتباردهنده ، شركت های دیگر یا دولت باشند.
به سیستم های درون سازمانی به دلیل روابط نزدیك رایج میان شركت ها و سهامداران عمده آنها ، سیستم های رابطه ای نیز گفته می شود. اصولاً در این گونه سیستم های حاكمیت شركتی به دلیل تحقق نیافتن تفكیك محتوایی مالكیت از مدیریت و تأثیر سایر عوامل محیطی، پاسخگویی در سطح پایینی قرار دارد . دور نبودن فیزیكی و ذهنی سهامدار عمده از شركت در این مورد نقشی اساسی ایفا می كند و در نتیجه پاسخگویی به مثابه وظیفه مدنظر مدیران حرفه ای نیست . در نتیجه فقط الزام قانونی ، موجب رعایت آن در حد و حدود الزام قانونی است .
هرچند در مدل حاكمیت شركتی درون سازمانی به واسطه روابط نزدیك میان مالكان و مدیران ، مشكل نمایندگی كمتری وجود دارد ، ولی مشكلات جدی دیگری پیش می آید . به واسطه سطح تفكیك ناچیز مالكیت و كنترل (مدیریت) در بسیاری از كشورها (مثلاً به دلیل مالكیت خانواده های مؤسس) از قدرت سوء استفاده می شود .
سهامداران اقلیت نمی توانند از عملیات شركت آگاه شوند . شفافیت كمی وجود دارد و وقوع سوء استفاده محتمل به نظر می رسد. معاملات مالی ، مبهم غیرشفاف است و افزایش سوء استفاده از منابع مالی ، نمونه هایی از سوء جریان ها در این سیستم ها شمرده می شوند . در واقع ، بسیاری از كشورهای آسیای شرقی ، ساختارهای تمركز افراطی مالكیت و نقاط ضعف مربوط به حاكمیت شركتی به خاطر شدت بحران آسیایی در سال 1997 مورد انتقاد قرار گرفته اند (همان منبع 102).
در زمان بحران آسیایی ، سیستم های حاكمیت شركتی در كشورهای آسیایی شرقی به جای مدل برون سازمانی بیشتر در گروه درون سازمانی قرار داشتند .
حمایت قانونی ، ضعیف تر از سهامداران اقلیت در بسیاری از كشورهای آسیای شرقی به سهامداران اكثریت امكان داد تا هنگام بحران به اختلاس و سوء استفاده از ثروت سهامداران اقلیت بپردازند. بررسی های بعدی نشان می دهد كه چگونه چند كشور از آسیای شرقی ،تلاش كرده اند تا سیستم های حاكمیت شركتی خود را از طریق تغییر در قانون شركت ها از زمان بحران آسیایی اصلاح كنند .
برخی از مكانیزم های درون سازمانی عبارتند از :
• هیأت مدیره : انتخاب و استقرار هیأت مدیره توانمند ، خوش نام و بی طرف
• مدیریت اجرایی : تقسیم مسئولیت ها بین مدیریت اجرایی و استقراربرنامه و نرم افزارهای کامپیوتری مناسب
• مدیریت غیراجرایی : ایجاد كمیته های هیأت مدیره از مدیران مستقل و غیراجرایی (شامل كمیته حسابرسی ، حقوق و ;.)
• كنترل های داخلی : طراحی ، تدوین و استقرار كنترل های داخلی مناسب (مالی ، حقوقی ، مدیریت ، ریسك ، حسابرسی داخلی و ;)
• اخلاق سازمانی : تدوین و گسترش آیین رفتار حرفه ای و اخلاق سازمانی
هریك از این مكانیزم ها ، بر فرآیندها و فعالیت های شركت ها نظارت دارند و موجب ارتقای پاسخگویی و دستیابی به سایر هدف های حاكمیت شركتی

می شوند (حساس یگانه ، 1385،101).
نمودار 3-2 روابط نظارت و پاسخگویی برقرار شده از طریق مكانیزم های داخلی و خارجی را نشان می دهد.

نمودار3-2: روابط برقرار شده از طریق مكانیزمهای داخلی و خارجی

(رحمانی ، 1390، 43).
مدل های حاكمیت شركتی
در اوایل دهه 1990 ،و طی چند سال گذشته شاهد بروز مشكلات متعدد و وسیعی در شركت های فعال در آمریكا، اروپا ، آسیای جنوب شرقی و دیگر نقاط جهان و نیز بطور عام در اقتصاد این مناطق بوده ایم . بررسی مثال هایی از شكست شركت ها ، نشان می دهد كه گرچه مشكلات ایجاد شده برای آنها پیچیده و اغلب خاص هر شركت است ، اما می توان به چند عامل عمومی ، كه در اغلب موارد مشاهده می شوند ، اشاره كرد:
• رفتار غیراخلاقی در درون شركت ، به این ترتیب كه اعضای هیأت مدیره ،مدیران و یا كاركنان ، عملكرد یا قضاوت ضعیف ارائه داده اند .
• هیأت مدیره ضعیفی كه تحت نفوذ مدیران رده بالای قوی قرار می گیرد یا فریب آنها را می خورد یا فاقد تجربه كافی برای مدیریت و چالش فعالانه است .
• بی توجهی اعضای هیأت مدیره كه نمی توانند بر موضوعات مهم تمركز كنند . اعضایی كه درگیر تضاد منافع هستند و یا به دنبال كسب منفعت شخصی از طریق مناسبات خود با مدیران اجرایی هستند
• كنترل های داخلی غیرمؤثر كه نمی توانند مشكلات را شناسایی یا از آنها جلوگیری كنند .
• نظارت خارجی ضعیف (برای مثال ناظران ، حسابرسان ، بازارهای

سرمایه و یا چارچوب قانونی) كه ناتوان از تدوین یا اجرای استانداردهای مناسب هستند .
حاكمیت شركتی مؤثر با ایجاد تعادل میان قدرت و انعطاف رویه های حاكمیتی ، قابل دستیابی است . باید در نظر داشت كه حاكمیت خوب به تنهایی باعث به وجود آمدن شركت های خوب نمی شود . چون این مسأله به ماهیت رهبری و استراتژی های شركت نیز بستگی دارد ، ولی حاكمیت بد حتماً باعث نابودی شركت می شود . تدوین یك سیستم حاكمیت شركتی كارا و بیشینه كننده ارزش، برای اكثر ملت ها اهمیت فزاینده ای دارد و از سوی دیگر ایجاد چنین سیستمی برای كشورهایی كه قصد اجرای برنامه های خصوصی سازی (به ویژه از طریق انتشار سهام ) دارند ، به صورت یك الزام سیاسی و اقتصادی درآمده است .
هم موفقیت مالی برنامه و هم موفقیت سیاسی اجراكنندگان چنین برنامه هایی ، منوط به كارایی عملیاتی شركت های خصوصی شده و بازده سهام خریداری شده توسط شهروندان سهامدار این شركت هاست . اما كشورهایی كه در اندیشه برنامه های مهم خصوصی سوم رایج می باشد .
برای ایجاد یك سیستم حاكمیت شركتی رضایت بخش حداقل باید چهار اقدام زیر صورت گیرد :
• تغییر قوانین مربوط به شركت و اوراق بهادار
• تقویت (یا ایجاد) شرایط پذیرش و الزامات افشا برای بورس اوراق بهادار

• افزایش استقلال و شایستگی مقامات قضایی
• برقراری رژیم صلاحیت دار برای ایجاد توازن بین ادعاهای رقیب كه از سوی مدیران ، سهامداران و اعتباردهنگان مطرح می شود .
منافع اقتصادی ناشی از موفقیت در این تلاش همانند خسارت ناشی از شكست آن می تواند بی نهایت بزرگ باشد (رحمانی ، 1390، 45).
در ادامه به اختصار به توصیف مدل های حاكمیت شركتی شناخته شده ، شامل مدل بازار ، مدل رابطه ای و مدل پیوندی می پردازیم .
1 . مدل بازار
از مشخصات این مدل كه ویژه آمریكا ، انگلیس ، استرالیا ، كانادا و چند كشور دیگر است ، سهامداران بسیار پراكنده ، بازارهای سرمایه نقد شونده ، پویایی در تخصیص مجدد سرمایه ، چارچوب های قانونی و نظارتی پیشرفته و بازارهای فعال برای كنترل شركت است (منظور از بازار كنترل شركت محل معامله آن میزان از سهام شركت است كه برای دارندگان آن توانایی اعمال نفوذ و كنترل بر نحوه تصمیم گیری و اداره شركت را فراهم می كند).
در سطح خرد ، هیأت مدیره برای نظارت بر مدیریت ، هم بر كمیته های هیأت مدیره و هم بر كنترل های داخلی تكیه می كند . مدیریت بر سرمایه گذاری هایی تمركز دارد كه بازده خوبی نشان دهد و خصوصاً در كوتاه مدت ، ارزش شركت و قیمت سهام را به حداكثر برساند . سهامداران عموماً به عنوان ذی نفعان اصلی شركت شناخته می شوند . به طور كلی ، كسانی كه در مدل بازار فعالیت می كنند ، تمایل دارند بیشتر به مبادلات تمركز كنند تا روابط و به كوتاه مدت توجه كنند تا بلندمدت (بت شكن و رهبری ، 1383،52).

2 . مدل روابط
از مشخصات این مدل در كشورهایی چون ژاپن ، آلمان ، ایتالیا ، هلند و فرانسه دیده می شود ، مالكیت متمركز و متقابل سهام بازارهای سرمایه با نقدشوندگی متوسط ، فعالیت كمتر در تخصیص مجدد سرمایه ، كنترل شركتی ضعیف تر (غیر فعال تر) و فرآیندهای نظارتی قوی هستند .
در سطح خرد مدیریت شركت ، ظاهراً تحت نظارت هیأت مدیره و در عمل تحت نظارت بانك های بزرگ یا شركت های بزرگ یا سهامداران خانوادگی است . مدیریت شركت انعطاف ناپذیر است و بیشتر تمایل دارد به سبك متمركز فعالیت كند . مدیران خرد كه دستمزدی كمتر از مدیران

شركت های مدل بازار دریافت می كنند ، انگیزه های مرتبط با قیمت سهام در كوتاه مدت ندارند و بنابراین كمتر احتمال دارد تصمیمات سرمایه گذاری عجولانه بگیرند یا تنها به دنبال بیشینه كردن خالص ارزش فعلی پروژه ها یا ارزش شركت باشند . ذی نفعان اصلی (اگر نه بطور قانونی ، در عمل) معمولاً كاركنان اند نه سهامداران.
در حالی كه مدل های روابط و بازار ، مدل های غالب در كشورهای پیشرفته هستند (خصوصاً كشورهایی كه رژیم و رویه نظارت ، قانون شركت ها و قانون ورشكستگی ، در آنها پایه های استواری دارند) می توان مدل سومی نیز در نظر گرفت كه مربوط به كشورهایی با اقتصاد نوظهور است (رحمانی، 1390، 47) .
3 مدل پیوندی
این مدل كه در بسیاری كشورهای در حال توسعه (چون اندونزی ، تایلند، مالزی ، كره و مكزیك) دیده می شو

د ، برخی خصوصیات مدل های بازار و روابط و برخی ویژگی های خاص خود را دارد . برای مثال بازارهای سرمایه در آن چندان نقد شونده نیستند ، بازار كنترل شركت یا وجود ندارند و یا غیرفعال است و چارچوب های نظارتی و قانونی اغلب در حال شكل گیری هستند .
در سطح خرد ، خانواده ها بخش عمده ای از مالكیت را در اختیار دارند ، اختلاط شركت های وابسته معمول است ، پیوندهای حاكمیتی بین شركت ها و بانك ها می توانند قابل توجه باشند و وجود روابط و همكاری بین شركت و دستگاه های حكومتی بسیار متداول است . در نبود بنیان های استوار نظارتی و یا قانونی ، معاملات شركت ها اغلب بر پایه اعتماد و روابط است . آشنایی مختصر با این مدل های كلی ، ما را در شناسایی كاستی ها نظام حاكمیت شركتی و راه حل های بالقوه برای آن یاری می رساند (بت شكن و رهبری ، 1383،54).
مكانیزم های حاكمیت شركتی
امروزه مكانیزم های مختلفی از حاكمیت شركتی در سطح شركت ها مطرح شده اند ، تا از طریق آنها ، دستیابی به هدف های پاسخگویی ، شفافیت ، عدالت و رعایت حقوق ذی نفعان امكان پذیر گردد .
چند مورد از این مكانیزم ها مورد بررسی قرار می گیرند ، كه در ادامه به تشریح هر یك می پردازیم.
ساختار هیأت مدیره

جایگاه هیأت مدیره شركت به عنوان نهاد هدایت كننده ای كه نقش مراقبت و نظارت بر كار مدیران اجرایی را به منظور حفظ منافع مالكیتی سهامداران بر عهده دارد ، بیش از پیش اهمیت می یابد .
بدین ترتیب ، چنین برمی آید كه رمز موفقیت یك شركت ، در گروی هدایت مطلوب آن است . به گونه ای كه می توان ادعا كرد كه راز جاودانگی شركت های معروف و خوش نام ، در برخورداری آن ها از یك هیأت مدیره مؤثر و كارا نهفته است . هیأت مدیره شركت ، قلب آن محسوب می شود . پس باید همواره سالم و شاداب باشد و خوب تغذیه شود . بنابراین ، بروز نشانه های خستگی ، كمبود انرژی ، بی علاقگی و ضعف عمومی در عملكرد هیأت مدیره ، دقت فوری و مراقبت ویژه ای را می طلبد .
وجود جریان نامحدود و صحیح اطلاعات در هیأت مدیره، به همان اندازه برای درستی و صحت عملیات بدنه شركت لازم است كه جریان آزاد و دائم خون، برای تندرستی و سلامت بدن انسان مورد نیاز می باشد(حساس یگانه ، 1385،103).
هیأت مدیره شركت به منزله تكیه گاهی است كه حقوق مالكانه سهامداران رابا تفویض اختیاربه مدیران متوازن می كند . حاكمیت شركتی مناسب مستلزم آن است كه هیأت مدیره با هر ساختاری ، بر موضوعات بلندمدت نظیر ارزیابی راهبرد شركت و فعالیت هایی تمركز كند كه منجر به تغییر در ماهیت و جهت حركت شرك

ت می شود ، و خود را بیش از حد در مسئولیت های عملكردی روزمره درگیر نكند . به طور كلی ، هیأت مدیره و اعضای آن باید وظایف از پیش تعیین شده و مشخصی داشته باشند و از محرك های انگیزشی مناسب به منظور ایفای صحیح وظایف محوله برخوردار باشند(رحمانی، 1390، 50).
بررسی عملكرد هیأت مدیره در قبال وظایف قانونی و تعهدات آنها در قبال سهامداران شركت ، حق قانونی سهامداران می باشد . قدرت هیأت مدیره نباید تبدیل به عاملی گردد كه تصمیم های آنها را منجر به اقدامات غلط و مخاطره آمیزی كند كه در نهایت ، به ایجاد ضرر و زیان برای سهامداران منتهی شود . به عنوان مثال در مواردی مشاهده شده كه مدیران با استفاده از قدرت اجرایی خود اقدام به انتخاب حسابرسانی می نمایند كه بر آنها نفوذ داشته و آنها را مجبور كنند تا رویه های حسابداری اعمال شده را بپذیرند . لذا در اینجا مشكل اصلی آن است كه ارتباط مستقیمی بین سهامداران و حسابرسان به وجود نمی آید و بدین ترتیب ، سهامداران در فرآیند عزل و نصب تیم حسابرسی ، قادر به ایفای نقش نمی باشند (همان منبع، 51).
تفكیك بین مالكیت و مدیریت در مؤسسات نوین اهمیت نقش مدیریت را در عملكرد شركت افزایش می دهد . مسائل انگیزشی و نظارتی از چنین روابطی حاصل می شوند .
از این رو هیأت مدیره به یك مكانیزم حاكمیتی تبدیل می شود كه دارای نفوذ بیشتری بر سیستم كنترل داخلی (برای حل مسائل نمایندگی) می باشد كه نهایتاً بر عملكرد شركت و نیز درجه احتمال وقوع بحران مالی و اختلاس توسط مدیریت اثر می گذارد .
وظیفه اصلی هیأت مدیره شركت ، نظارت بر عملكرد مدیریت اجرایی است . به منظور انجام این وظیفه ، اعضا باید مستقل از مدیریت باشند . برای مستقل بودن ، تئوری نمایندگی توصیه می كند كه :
• در تركیب هیأت مدیره بیشتر اعضای غیرموظف استفاده شود . از دیدگاه تئوری نمایندگی ، می توان چنین فرض كرد كه مدیران غیرموظف (غیراجرایی)، وظیفه نظارت بر سایر اعضای هیأت مدیره را بر عهده دارند . در هر حال ، تا هنگامی كه مسئولیت مدیران غیرموظف هیأت مدیره ، مشابه با مدیران موظف آن باشد ، نظارت بر عملكرد اعضای هیأت مدیره از كارایی و اثربخشی لازم برخوردار نمی باشد .
• اعضای هیأت مدیره به تعدادی باشند كه كنترل و تسلط بر آنها توسط مدیریت اجرایی شركت (مدیر عامل) مشكل باشد .
• پست های بالاترین مقام اجرایی (مدیر عامل) و ریاست هیأت مدیره، باید كاملاً منفك از یكدیگر باشند ، تا كنترل مستقل و وظایف نظارتی هیأت مدیره در شركت ، افزایش یابد . تفویض پست ریاست هیأت مدیره و مدیرت عامل ، به دو شخص مجزا ، موجب كاهش قدرت مدیریت عامل در كل مجموعه و افزایش توانایی هیأت مدیره در اجرای وظایف نظارتی خود به نحو مطلوب می شود . این امر سبب توزیع قدرت تصمیم گیری از مدیران به هیأت مدیره خواهد شد و در نتیجه سبب بهبود عملكرد شركت می گردد (اصلانی ، 1385،79).
با توجه به موارد فوق الذكر ، انتظار می رود ، سطح استقلال هیأت مدیره از مدیریت اجرایی شركت ، دارای یك رابطه مستقیم با قوت حاكمیت شركتی باشد .
2 سهامداران نهادی
بر اساس تصویری كه الگوی “نمایندگی” جنسنو مك لینگ (1976) از شركت ها ارائه می كند ، شركت های سهامی عام عرصه تعارض های ناشی از حضور پدیده نمایندگی هستند . این پدیده با هزینه هایی همراه است كه از جدا شدن قدرت تصمیم گیری از قدرت ریسك پذیری سرچشمه می گیرد . بدین سبب الگوی نماین

دگی به دنبال آن است كه با تمهیدات مختلف از میزان چنین هزینه هایی به نفع سهامداران بكاهد .
در این میان نقش ساختار مالكیت از دو وجه انواع مالكین و تمركز سهام نزد ایشان و همچنین چگونگی رفتار هر یك از گروه های مالك ، نكته ای در خورد تأمل است و تأثیر آنها بر هزینه های نمایندگی و عملكرد شركت ها مسأله ای در خور دقت می باشد .
در دو دهه اخیر بازارهای سرمایه شاهد حضور ذی نفعان جدیدی در جمع مالكین شركت ها بوده اند ، كه در ادبیات مربوط به تولیت سازمانی ، نام سرمایه گذاران نهادی به آنها داده شده است . حضور این گروه در عرصه مالكیت با توجه به میزانی از سهام كه نزد ایشان متمركز می شود ، توجه پژوهش گران را در دو حوزه متفاوت به خود جلب كرده است . حوزه نخست مبتنی بر نقشی است كه حضور سرمایه گذاران نهادی می تواند در محدود كردن مشكلات ناشی از نمایندگی و بیشینه سازی منافع س
اغلب نهادهای مالی و شركت های سرمایه گذاری با فروش سهم خود وجوهی را جمع آوری كرده و سپس از محل منابع تأمین شده به خرید مجموعه ای از اوراق بهادار و دارایی های مالی دیگر اقدام می كنند . در واقع این نهادها ، سرمایه گذاران كوچك و متوسط را در بازار نمایندگی می كنند ، كه نوعاً نمایندگی افراد متخصص برای غیر متخصصان است . از این منظر حضور سرمایه گذاران نهادی در بازارهای مالی دو نقش مهم را ایفا می كند .
نخست آنكه با متنوع ساختن دارایی های مالی خریداری شده و ایجاد تركیب مناسب از آنها ، ریسك خود را به حداقل می رسانند . سرمایه گذاران كوچك خود از چنین امكانی برخوردار نیستند و با ریسك به مراتب بیشتری در صحنه این بازار به بازی می پردازند . دیگر آنكه ، نهادها به علت برخورداری از تخصص های لازم برای نقد و بررسی فعالیت و عملكرد مدیران شركت ها، توانایی های به مراتب بیشتری در كنترل مدیران دارند . نهادها با ایفای چنین نقش هایی به خلق ارزش می پردازند .
نكته قابل توجه در مورد این مجموعه ، رشد روزافزون آنهاست . علت رشد سرمایه گذاران نهادی را در عواملی باید جست كه در عرضه و تقاضای موجود برای خدمات این نهادها ریشه دارند . برای نمونه ، كارایی بیشتر آنها در ارائه خدمات در مقایسه با سهامداری مستقیم ، سرمایه گذاری از این طریق را برای خانوارها تسهیل می كند . توانایی نهادها در متنوع سازی ، قدرت نقدینگی زیاد ، اعمال كنترل های سازمانی مناسب و قدرت بهره برداری از پیشرفت های تكنولوژی عواملی هستند كه در عرضه خدمات توسط ایشان مؤثر می افتند . از ناحیه تقاضا نیز عواملی مانند تغییرات جمعیت ، آگاهی و آشنایی بیشتر سهامداران جزء با بازارهای مالی و رشد سطح ثروت جامعه ، بستر را برای رشد فعالیت نهادها فراهم می آورند .
عوامل فوق موجب رشد این نهادها در بازارهای مالی بوده اند ولیكن وجه متمایز كننده این نهادها در امكانی است كه برای تجمیع ریسك ها فراهم می آورند . وظیفه اصلی نهادها ، تجمیع ریسك های سرمایه گذاران كوچك است . در این حالت ریسك برای مجموعه برابر با جمع جبری ریسك هر یك از سرمایه گذاران منفرد نیست ، بلكه به مراتب از آن كمتر است. بدین سبب سرمایه گذاران نهادی را می توان ابزاری برای كاهش ریسك سرمایه گذاران جزء در بازار دانست . بدین ترتیب در مقایسه با سرمایه گذاری های مستقیم توسط سرمایه گذاران كوچك این روش به تبادل مناسبت تری از ریسك – بازده می انجامد .
تمایل به سرمایه گذاری در بازارهای سرمایه با نقدینگی بالا و نیز متنوع كردن سرمایه گذاری ها از دیگر خصلت های نهادها به شمار می آید . تمامی این سرمایه گذاری ها و اصولاً رویكردی كه نهادها به سرمایه گذاری از خود نشان می دهند ، توسط نظام اطلاعاتی كه امكان كسب و فرآوری اطلاعات را می دهد ، پشتیبانی می شود .ساز و كاری كه در مقایسه با سرمایه گذاری های مستقیم توسط اشخاص حقیقی و سهامداران كوچك ، نهادها را در مقام بالاتری از قدرت تحلیل بازار و عملكرد شركت هایی كه در آنها سرمایه گذاری كرده اند ، قرار می دهد .
معمولاً شركت های سرمایه گذاری ، صندوق های سرمایه گذاری مشترك ، شركت های بیمه ، صندوق های بازنشستگی ، بانك های سرمایه گذاری و شركت های خصوصی را در زمره سرمایه گذاران نهادی ذكر كرده اند . در یك تقسیم بندی دیگر فیوزی ، مودیلیانی و فری نهادهای مالی را در دو گروه سپرده پذیر مانند بانك ها و اتحادیه های اعتباری و نهادهای مالی غیر سپرده پذیر شامل شركت های سرمایه گذاری و شركت های بیمه و صندوق های بازنشستگی قرار می دهند.
از دیدگاه نظری ، جایگاه سرمایه گذاران نهادی در حاكمیت شركتی بسیار پیچیده است . از یك دیدگاه ، سرمایه گذاران نهادی یكی دیگر از ساز و كارهای حاكمیت شركتی نیرومند را بازنمایی می كنند كه می توانند بر مدیریت شرك

ت نظارت داشته باشند زیرا آنان هم می توانند بر مدیریت شركت نفوذی چشمگیر داشته باشند و هم می توانند منافع مدیریت را با منافع گروه سهامداران همسو كنند .
هر روز بر اهمیت نقش نظارتی در سرمایه گذاران نهادی افزوده می شود ، زیرا آنان بسیار بزرگ و با نفوذ شده اند ، و در عین حال تمركز مالكیت قابل ملاحظه ی را به دست آورده اند . البته ، در نوشته های حاكمیت شركتی از تمركز مالكیت به عنوان ساز و كاری مهم یاد می شود كه مشكلات كارگزاری را كنترل می كند و حمایت از منافع سرمایه گذاران را بهبود می بخشد .
با این وجود ، چنین تمركزی می تواند اثرات منفی هم داشته باشد ، مانند دسترسی به اطلاعات محرمانه ، كه سبب ایجاد عدم تقارن اطلاعاتی بین آنان و سهامداران كوچكتر می گردد (حساس یگانه و پوریانسب ، 1384،105).
سرمایه گذاران نهادی همچنین می توانند تضادهای كارگزاری را به و

اسطه وجودشان درمقام كارگمار (یا مالكی) عمده ، كه مشكل برخاسته از جدایی مالكیت و كنترل را كاهش می دهد ، وخیم تر كنند . اگرچه با رشد تمركز مالكیت این مشكل هم برطرف می شود .
سرمایه گذار نهادی به عنوان یك میانجی بزرگ ، می تواند مشكلات كارگزاری را به دلیل توانایی برخورداری از مزیت تنوع بخشی و صرفه اقتصادی مقیاس، حل و فصل نماید . یكی از مشكلات سرمایه گذاران نهادی ، در مقام نظارت بر مدیریت شركت ، این است كه آنها در واقع سهامداران نیستند، رابطه آنها با شركت و با سهامداران حقیقی ، شبكه ای پیچیده و مسئولیت پاسخگویی را درگیر می كند . سهامداران واقعی ، موكلان این نهادهای سرمایه

گذاری هستند (همان منبع،105).
برای مثال ، اكثر كاركنان شركت ها عضو طرح های بازنشستگی مشاغل هستند . طرح های بازنشستگی توسط مدیر صندوق وجوه بازنشستگی اداره می شود . مدیر صندوق وجوه بازنشستگی شركت ها را برای تشكیل پرتفولیو برمی گزیند و سهام آنها را با استفاده از وجوهی كه كاركنان شركت ها در اختیارش گذاشته انذ ، می خرد . در واقع كاركنان مالك نهایی شركت هایی هستند كه مدیر صندوق وجوه بازنشستگی در آنجا سرمایه گذاری می كنند . این كاركنان هستند كه ذی نفع نهایی سرمایه گذاری (از طریق پرداخت های بازنشستگی) هستند .
چنانچه مدیر صندوق وجوه بازنشستگی نتواند اطمینان دهد كه شركت های سرمایه پذیر درصدد بیشینه سازی ثروت سهامداران هستند ، آنگاه پرداخت های بازنشستگی بیشینه نخواهد شد . بنابراین از چشم انداز نظریه كارگزاری مشكلی به مشكلات كارگزاری افزوده می شود . سهامداران نه تنها باید نگران واگرایی اهداف مدیریت شركت سرمایه پذیر باشند ، بلكه باید همچنین نگران فعالیت های مدیر صندوق وجوه بازنشستگی باشند .
تحلیلی همانند نیز برای كسانی كاربرد دارد كه در سایر شركت های سرمایه گذاری ، اقدام به سرمایه گذاری می كنند . به دلیل همین شبكه پیچیده مالكانه است كه مسئولیتهای مالكانه سرمایه گذاران نهادی تا این قدر برجسته و بارز است . آنها در قبال خودشان مسئولیتی ندارند بلكه در برابر دیگران ، موكلانشان ، مسئول اند .
یكی دیگر از مشكلات برخاسته از این ساختار مالكیت پیچیده ، گرایش به كوتاه مدت گرایی در سرمایه گذاری است . سرمایه گذاران نهادی آشكار و بی پرده به یبشینه سازی سود كوتاه مدت علاقمندند .

زیرا آنان می خواهند تا آنجا كه ممكن است سودهایشان را در كوتاه مدت تندرست و سالم جلوه دهند. بنابراین آنان به شركت ها فشار می آورند كه بیشتر بر سودهای كوتاه مدت تأكید كنند تا بر سودهای بلندمدت . این امر می تواند برای حیات بلندمدت شركت و آینده سرمایه گذاران ، زیان بار باشد ، زیرا شركت ها نیاز دارند تا برای حصول اطمینان از رشد و شكوفایی در طرح های بلندمدت سرمایه گذاری كنند (حساس یگانه و پوریانسب ، 1384،107).
موضوع ارتباط بین حاكمیت شركتی و ساختار مالكیت ، بر نقش سهامداران نهادی تأكید دارد . در ادبیات مالی از این سازمان ها به عنوان واسطه های مالی نام می برند كه در نهایت امر ، نقش همه آنها ، هدایت جریان منابع مالی به سوی مصرف كننده نهایی یا سرمایه گذار است . در بسیاری از كشورها ، سهامداران نهادی در بازارهای مالی از نقشی نافذ برخوردارند . لذا بسیاری از مطالعات تئوریك ، تاریخی و شواهد تجربی به بررسی این نقش پرداخته اند و تفاوت ساختار مالكیت در كشورها و اثر این تفاوت را در چارچوب نقش سهامداران نهادی در حاكمیت شركتی مورد تحلیل قرار داده اند .
اگرچه بین رویه های حاكمیتی در كشورهای مختلف در طی زمان ، تشابهاتی نیز وجود دارد ، لیكن ماهیت دوگانه ارتباط بین عوامل حاكمیتی سبب گردیده است كه ساختار حاكمیت بیش از پیش مورد تأكید قرار گیرد . افزایش ساز و كارهای نظارتی خارج از شركت ، بر حاكمیت سهامداران نهادی به عنوان مالكان شركت می افزاید . سهامداران نهادی به طور بالقوه ، به صورت مستقیم یا غیر مستقیم نفوذ مؤثری بر فعالیت های مدیران دارند . آنان نفوذ خود را از طریق مالكیت خود

و همچنین معاملات سهام اعمال می نمایند .
این نفوذ به نوبه خود می تواند بسیار قوی باشد به گونه ای كه عملیات شركت را به سمت و سویی خاص هدایت نماید . در مقابل سهامداران نهادی می توانند به صورت گروهی عمل نموده و از سرمایه گذاری در برخی از شركت های خاص اجتناب نمایند و بدین ترتیب هزینه سرمایه شركت را افزایش دهند. لذا نقش سهامداران نهادی در حاكمیت شركتی و انگیزه هایی كه منجر به ایفای چنین نقشی می شوند و همچنین چگونگی تغییر نقش آنان در سال های اخیر موضوع بحث بسیاری از محافل حرفه ای بوده است .
همانگونه كه محیط یك شركت در حال تغییر است ، رویه های حاكمیت شركتی نیز متحول می شوند . تغییرات حاكمیتی در كشورهای مختلف متفاوت است ، بطوركلی تحت تأثیر شرایط خاص اقتصادی كشورها از جمله نظام بانكداری، بازارهای سرمایه و نظام قانونی قرار داردو با افزایش نسبی سطح سهامداران نهادی ضرورت بیشتری می یابد . به علاوه ، سهامداران نهادی به خصوص سهامداران نهادی خارجی نقش اصلی رادر استقرار نظام های حاكمیت شركتی ایفا می نمایند.
تحقیقات نشان می دهند كه تغییرات درحاكمیت شركت ها ، شامل میزان پاسخگویی شركت ها در قبال عوامل محیطی، رو به افزایش است و به عنوان مثال شواهد تأیید می نمایند كه حاكمیت شركتی و طرح های حمایت از سرمایه گذاران ، قوی تر از قوانین عمومی عمل می كنندو در نقطه مقابل قوانین مدون كشورها قراردارند.
لذا اگرچه سهامداران نهادی در تغییرات حاكمیت شركتی و آزادسازی مالی در برخی از اقتصادها نقش مهمی را ایفا می كنند ، لیكن در سایر اقتصادها ، مالكیت نهادی در پاسخ به عملیات و تغییرات حاكمیتی در محیط قانونی تغییرمی یابند . اینكه چرا سهامداران عمده سهامداران نهادی به نظارت مدیران می پردازند ومزیت گسترش فعالیت سرمایه گذاران نهادی چیست و چگونه محیط های قانونی می تواند بر ساختار مالكیت و حاكمیت شركتی اثر داشته باشند و كاربرد ساختارهای مالكیت مختلف در حاكمیت شركتی چگونه است از جمله مهمترین موضوعاتی است كه مورد بحث و تبادل نظر قرار گرفته اند .
در نیمه دوم قرن بیستم ، سهامداران نهادی اگرچه از نقش اساسی برخوردار نبودند ، لیكن تأثیر مهمی در تعیین تركیب بازار سرمایه داشته اند . به عنوان مثال در آمریكا سهامداران نهادی از 1/6 % مجموع مالكیت خود در سال 1950 به 50% در سال 2002 رشد داشته اند .

دارایی های مربوط به سهامداران نهادی در سایر بازارها نیز همچنان رو به افزونی است . به عنوان مثال كل دارایی های مالی مربوط به نهادهای عضو اتحادیه اروپا طی سال های 92 تا 99 بیش از 150% رشد داشته است . هرچند حضور سهامداران نهادی به عنوان یك پیش شرط در ایجاد و توسعه خصوصی سازی عمل نمی كند ، لیكن نقش قابل ملاحظه ای در انباشت منابع مالی و فعال سازی بازار سرمایه ایفا می نمایند . به عنوان مثال در كشور شیلی وجوه بازنشستگی كه از انباشت منابع مربوط به سرمایه گذاران جزء حاصل شده است ، سهم بسزایی در بازار سرمایه دارد.
اما با این وجود حجم فعالیت های مربوط به نهادهای سرمایه گذار در اقتصادهایی كه كنترل سهامداران را مورد توجه خاص خود قرار می دهند ، متفاوت است . سهامداران به عنوان مالكان شركت دارای حقوق معینی هستند كه شامل حق انتخاب اعضای هیأت مدیره می باشد . هیأت مدیره به عنوان نماینده سهامداران ، مسئولیت نظارت بر مدیران شركت و عملكرد آنها را بر عهده دارد . در صورت عدم رضایت برخی از سهامداران از جمله سهامداران نهادی نسبت به عملكرد هیأت مدیره و بالطبع خود شركت ، آنان دو راه حل را پیش رو دارند . اول اینكه سهام خود را به فروش رسانند و دومین راه حل نیز نگه داشت سهام و دادخواهی نسبت به نارضایتی ایجاد شده است .
تفكیك مالكیت و كنترل در شركت ها، نه تنه ناشی از مسئله نمایندگی بین سهامداران و مدیران است ، بلكه جزء لاینفك مالكیت در شركت هایی را تشكیل می دهد كه سهام آن بین تعدادی زیادی از سهامداران كوچك توزیع شده است . در چنین وضعیتی یعنی شرایطی كه مالكیت یك شركت بین تعدادی زیادی از سهامداران توزیع شده است ، هیچ یك از مالكان انگیزه ای برای نظارت بر مدیریت شركت ندارند ، زیرا مالكان جزء باید كل هزینه های نظارتی را تحمل نمایند. اما با این وجود كلیه سهامداران از منافع شركت منتفع می شوند، بنابراین ماهیت و اهمیت مسائل نمایندگی مستقیماً با ساختار مالكیت در ارتباط می باشند .
با توجه به فرض تغییر در ساختارهای مالكیت ، انتظار می رود شكل ، نتایج و راه حل های مربوطه نیز در راستای مسائل نمایندگی بین سهامداران و مدیران تغییر یابند . در كشورهایی كه ساختار مالكیت شركت ها از سود سهامداران نهادی و عمده تعیین می شود ، مسائل مربوط به نمایندگی شیوع پیدا نمی كنند . به عنوان مثال تحقیقات گذشته نشان داده اند كه اگر سرمایه گذار عمده ، خود مؤسسه وام دهنده باشد ، توانایی كنترل و نظارت توسط مؤسسه یاد شده افزایش می یابد . در این زمینه بانك ها به جهت نظارت بر بدهی شركت به منظور ارزیابی وضعیت داخلی آنها از مزیت نسبی برخوردارند .
مطالعه پیرامون كشورهایی كه مؤسسات وام دهنده در آنها از جهت سرمایه گذاری با محدودیت مواجه اند ، بر مزیت نسبی بانك ها در این زمینه صحه می گذارد .برای مثال در آمریكا، قوانین و مقررات ، بانك ها را از نگه داشت سهم عمده یك شركت منع كرده اند ، در حالی كه در ژاپن بانك ها می توانند بخش عمده ای از سرمایه شركت ها را به خود اختصاص دهند ، حتی این شركت ها می توانند شركت هایی باشند كه از بانك سرمایه گذار وام دریافت نموده اند .
از لحاظ تئوریكی ، نظارت مؤسساتی كه هم سرمایه گذار و هم وام دهنده تلقی می شوند ، بسیار مؤثرتر و قوی تر خواهد بود . بر این اساس در شرایط مشابه ، كشور ژاپن نسبت به كشور آمریكا از مشكلات و مسائل نمایندگی كمتری برخوردار است و این خود از نتایج به كارگیری ساختار حاكمیت شركتی متفاوت در این دو كشور است .
بر اساس تحقیقات انجام شده ، سهامداران نهادی نقش بسیار نافذی در بازارهای مالی كشورها ایفا می نمایند و به همین جهت در حاكمیت شركتی از اهمیت خاصی برخوردارند . در حال حاضر ساختار مالكیت و سایر ویژگی ها در بازارهای گوناگون متفاوت اند . بخشی از این تفاوت ها به نظام قانونی و مقرراتی كشورها مربوط می شود و بخش دیگر آن نیز به بازارها و ویژگی های آنها .
به عنوان مثال ، تعامل بین سهامداران نهادی و سایر عوامل و متغیرهای دخیل در حاكمیت شركتی همچون نظارت باز

ار بر كنترل شركت ، ساختار هیأت مدیره ، سهامداران عمده ، وام دهندگان و كاركنان دارای نفوذ ، می توانند اثرات قابل ملاحظه ای بر بازار داشته باشند . نكته مهمتر اینكه ، ساختار سرمایه شركتی همواره ممكن است به دلایل گوناگون تغییر یابند . این دلایل شامل عواملی چون توسعه نظام های بازنشستگی ، آزادسازی مالی ، سیاست های سرمایه گذاری خارجی در قالب نهادهای مالی ، تدوین مقررات مربوط به حمایت از سهامداران ، تغییرات محیطی ، قانونی و مقرراتی می باشند.

3-3-2نمونه‌های ابعاد حقوقی و تجربی ترکیب سهامداری
ویژگی‌های اصلی ساختارهای مالکیت شرکت‌های بزرگ در کشورهای مختلف بین سال‌های 95-1980 به لحاظ وضعیت حقوقی/ قانونی و تجربی مورد بررسی قرار گرفته است. این مشخصات به‌طور خلاصه در یک طبقه‌بندی کلی شامل کشورهای در حال توسعه، آلمان، ژاپن، کشورهای آمریکایی و دانمارک به شرح جدول شماره 1 ارائه شده است.

جدول 1-2 نمونه‌های ابعاد حقوقی و تجربی ترکیب سهامداری
کشورهای در حال توسعه
الف) قوانین مالکیت خارجی
وضعیت قانونی: مالکیت خارجی اغلب ممنوع است. البته این وضعیت به سرعت در حال تغییر است و اکثر کشورهای در حال توسعه به سمتی پیش می‌روند که بازار سرمایه خود را به روی خارجیان باز کنند.
وضع موجود: مالکیت خارجی در اکثر کشورهای در حال توسعه بسیار نادر است.
ب) قوانین حاکم بر مالکیت شرکت‌های مالی در شرکت‌های غیر‌مالی
وضعیت قانونی: شرکت‌های مالی مجاز به مالکیت در شرکت‌های غیرمالی نیستند.

وضع موجود: مالکیت سرمایه‌گذاران نهادی در شرکت‌های غیر مالی به ندرت دیده می‌شود
ج) قوانین مالکیت دولت وضعیت قانونی: بیشتر صنابع مهم منحصراً در تملک دولت هستند. در اکثر کشورهای در حال توسعه اجرای برنامه‌های خصوصی‌سازی در مقیاس وسیع به تدریج جزء اولویت‌ها قرار می‌گیرد.
وضع موجود: مالکیت دولتی تقریباً شکل غالب و مشترک مالکیت است.
د) قوانین مربوط به انواع دیگر مالکیت وضعیت قانونی: مالکیت خانوادگی و مالکیت عمومی امکان‌پذیر است.
وضع موجود: مالکیت خانوادگی متمرکز به همراه مالکیت دولتی وجه غالب را تشکیل می‌دهند و بازارهای عمومی سهام بسیار کوچک هستند.
آلمان

الف) قوانین مالکیت خارجی
وضعیت قانونی: در حال حاضر برای مالکیت خارجیان در شرکت‌های آلمانی تقریباً محدودیتی وجود ندارد.
وضع موجود: تعداد قابل توجه و فزاینده‌ای از شرکت‌ها به‌طور کامل یا بخشی از آنها توسط سرمایه‌گذاران خارجی به تملک در‌آمده است.
ب) قوانین حاکم بر مالکیت شرکت‌های مالی در شرکت‌های غیرمالی
وضعیت قانونی: موانع بسیار اندکی وجود دارد.
بانک‌ها و سرمایه‌گذاران نهادی قادر به تملک سهام کنترلی در شرکت‌های غیر مالی هستند.
وضع موجود: بخش عظیمی از سهام سرمایه توسط سرمایه‌گذاران نهادی به صورت غیرعمومی تأمین مالی می‌شود که این سرمایه‌گذاران درجه‌ای از تعهد بلندمدت را در قبال شرکت دارند. درجه تمرکز مالکیت به‌طور کلی بسیار بالاست.
ج) قوانین مالکیت دولت وضعیت قانونی: در حوزه‌های مهم اقتصادی برای مالکیت دولتی ممنوعیت وجود دارد.
وضع موجود: راه آهن و اکثر خدمات پستی هنوز در مالکیت دولت هستند. همچنین در بخش‌های خدمات بهداشتی– درمانی، تحصیل، آسایشگاه سالمندان و خدمات عمومی مالکیت دولتی دیده می‌شود.
د)قوانین مربوط به انواع دیگر مالکیت وضعیت قانونی: موانع بسیار اندکی وجود دارد.
وضع موجود: بازارهای عمومی سهام کوچک هستند. بخش قابل توجهی از سهام سرمایه به‌طور اختصاصی توسط خانواده‌هایی تأمین مالی می‌شود که درجه‌ای از تعهد بلند‌مدت را در قبال شرکت دارند. درجه تمرکز مالکیت به‌طور کلی بسیار بالاست.
ژاپن
الف) قوانین مالکیت خارجی وضعیت قانونی: تا همین اواخر، موانعی در زمینه مالکیت خارجی وجود داشت.
وضع موجود: مالکیت خارجی نادر است.
وضع موجود: راه‌آهن، اکثر خدمات پستی، خدمات بهداشتی- درمانی، تحصیل و خدمات مراقبت از سالمندان همچنان در مالکیت دولت هستند.
د) قوانین مربوط به انواع دیگر مالکیت وضعیت قانونی: موانع بسیار کم است.
وضع موجود: بازارهای عمومی سهام وسیع بوده و اکثر سهام توسط سهامدارانی نگهداری می‌شود که درجه‌ای از تعهد بلند‌مدت به شرکت را دارا هستند. این شامل سرمایه‌گذاران نهادی و نیز عرضه‌کنندگان و مشتریان عمده می‌گردد.
کشورهای آمریکایی
الف) قوانین مالکیت خارجی وضعیت قانونی: در حال حاضر محدودیت‌های مالکیت خارجیان در شرکت‌های ایالات متحده عملاً برداشته شده است.
وضع موجود: تعداد قابل توجه و فزاینده‌ای از شرکت‌ها به‌طور کامل یا جزئی در تملک سرمایه‌گذاران خارجی قرار دارد.
ب) قوانین حاکم بر مالکیت شرکت‌های مالی در شرکت‌های غیرمالی وضعیت قانونی: موانع زیادی وجود دارد. بدین ترتیب که بانک‌ها و سرمایه‌گذاران نهادی مجاز به تملک شرکت‌های غیرمالی نیستند. با وجود این، اخیراً برای موارد موقت با هدف بازسازی ساختار مالی شرکت‌ها این اجازه داده شده است.
وضع موجود: در مجموع سرمایه سهام اکثر شرکت‌های سهامی عام در وهله اول از محل منابع سرمایه‌گذاران مالی، تأمین مالی می‌گردد.
ج) قوانین مالکیت دولت وضعیت قانونی: بخش بسیار محدودی از اقتصاد برای مالکیت دولت در نظر گرفته شده است.
وضع موجود: بیشتر حوزه‌های اقتصاد در اختیار بخش خصوصی است اگر چه بخش تحصیلات مبالغ هنگفتی از یارانه‌های دولتی استفاده می‌کند.
د) قوانین مربط به انواع دیگر مالکیت وضعیت قانونی: موانع بسیار محدودی وجود دارد.

وضع موجود: مالکیت خانوادگی در میان شرکت‌های بزرگ رایج نیست. بازارهای سهام وسیع و مالکیت‌ها بسیار پراکنده هستند به‌طوری که اکثریت سهام شرکت‌ها در اختیار سرمایه‌گذارانی است که ارتباط نزدیکی با شرکت ندارند.
دانمارک
الف) قوانین مالکیت خارجی وضعیت قانونی: موانع و محدودیت‌ها در زمینه مالکیت خارجیان در شرکت‌های دانمارکی امروزه تقریباً از بین رفته است.
وضع موجود: تعداد قابل توجه و فزاینده‌ای از شرکت‌ها به‌طور جزئی یا کامل تحت مالکیت سرمایه‌گذاران خارجی قرار دارد.
ب) قوانین حاکم بر مالکیت شرکت‌های مالی در شرکت‌های غیرمالی وضعیت قانونی: بانک‌ها و سرمایه‌گذاران نهادی مجاز به تملک سهام کنترلی در شرکت‌های غیرمالی نیستند.
وضع موجود: سرمایه‌گذاران نهادی و بانک‌ها در حال حاضر بیش از30% تأمین مالی شرکت‌های سهامی بزرگ را در بازارهای سهام تأمین مالی می‌کنند.
ج) قوانین مالکیت دولت وضعیت قانونی: در حوزه‌های مهمی از اقتصاد مالکیت دولتی ممنوع است.
وضع موجود: راه‌آهن، اکثر خدمات پستی، خدمات درمانی، تحصیل و مراقبت از بزرگسالان هنوز در تملک دولت قرار دارند.
د) قوانین مربوط به انواع دیگر مالکیت وضعیت قانونی: موانع بسیار اندکی وجود دارد.

وضع موجود: درجه تمرکز مالکیت به‌طور کلی بسیار بالاست و بازارهای عمومی سهام به‌تدریج از اهمیت بیشتری نسبت به بازارهای سهام غیرعمومی برخوردار می‌شوند. مالکیت خانوادگی برحسب مالکیت سهام مؤسس هنوز بسیار مهم است.

با بررسی کلی جدول شماره 1 ملاحظه می‌شود که چارچوب‌های مقرراتی و وضع موجود کشورهای توسعه یافته، صرف‌نظر از تفاوت‌های اندک، طی دوره مورد بررسی شبیه به هم بوده اما با کشورهای در حال توسعه تفاوت‌های چشمگیری داشته است. نکات مهم و قابل توجه که تقریباً در بین کشورهای توسعه یافته مشاهده می‌شود را می‌توان در موارد زیر خلاصه کرد:
– در رابطه با مالکیت خارجیان به لحاظ مقرراتی محدودیتی وجود ندارد و وضع موجود این کشورها حاکی از گستردگی مالکیت کامل یا جزئی خارجیان در شرکت‌های داخل هر کشور است و تنها موردی که مالکیت خارجیان نادر گزارش شده است کشور ژاپن بوده که علت اصلی آن را باید در نبود قوانین مربوط در گذشته و تازگی تدوین قوانین مجاز شمردن مالکیت خارجیان در این کشور(در دوره مورد بررسی) بوده است؛
– در خصوص مالکیت شرکت‌های مالی در شرکت‌های غیرمالی به لحاظ قانونی اختلاف زیادی بین کشورها دیده می‌شود؛ به نحوی که مثلاً در کشور آلمان موانع بسیار اندک و بانک‌ها و سرمایه‌گذاران نهادی حتی مجاز به تملک سهام کنترلی در شرکت‌های غیر مالی هستند و در کشورهای دیگر، با شدت و ضعف، خلاف این رویه مشاهده می‌شود. البته وضع موجود عمومی حاکم بر این کشورها بیانگر مالکیت قابل توجه نهادهای مالی در شرکت‌های غیرمالی و تأمین مالی سهام سرمایه این شرکت‌ها توسط بانک‌ها و سایر نهادهای مالی در سطح گسترده در دوره مورد بررسی بوده است.
– در حیطه سهم دولت در مالکیت بنگاه‌های اقتصادی در قوانین تمامی این کشورها برای مالکیت دولت بر بخش‌های مهم و اصلی اقتصاد محدودیت وجود دارد اما در عمل برای بخش‌هایی از اقتصاد که بیشتر جنبه رفاهی- اجتماعی و توسعه‌ای دارند؛ نظیر راه آهن، خدمات پستی، خدمات بهداشتی– درمانی، تحصیل، آسایشگاه سالمندان و برخی خدمات عمومی سطوحی از مالکیت یا حمایت‌های دولتی دیده می‌شود.

– و بالاخره در خصوص انواع دیگر مالکیت به لحاظ قانونی وضعیت یکسانی مشاهده می‌شود و در تمامی این کشورها موانع بسیار اندک است اما وضع موجود بیانگر وجود اختلاف قابل ملاحظه بین کشورهاست و بر اساس درجه وسعت و گسترگی بازارهای عمومی سهام، میزان تمرکز مالکیت و سطح رونق مالکیت‌های خانوادگی و نهادی تفاوت‌هایی بین کشورها به چشم می‌خورد.
در مقابل، شرایط حاکم بر کشورهای در حال توسعه در دوره مورد بررسی به‌گونه دیگری بوده است. از ویژگی‌های بارز عمومی این گروه از کشورها می‌توان در بعد قوانین و مقررات به ممنوعیت یا محدودیت جدی مالکیت خارجی اما روند رو به کاهش آن، محدودیت‌های نسبی مالکیت نهادهای مالی در شرکت‌های غیر مالی، انحصارات گسترده دولتی اما روند فزاینده تدوین مقررات خصوصی‌سازی و مجاز بودن مالکیت‌های خانوادگی اشاره کرد. وضع موجود این کشورها نیز نشان‌دهنده مالکیت خارجی نادر، سهم ناچیز مالکیت سرمایه‌گذاران نهادی در شرکت‌های غیرمالی، وجه غالب مالکیت دولتی، مالکیت‌های خانوادگی متمرکز و برخورداری از بازارهای کوچک سهام بوده است.
تحقیقات و مستندات سال‌های اخیر بیانگر این است که با وجود اختلاف در سطح آزادسازی مقررات، بین‌المللی شدن بازارهای سرمایه و سایر تحولات اقتصادی در بین کشورهای پیشرفته و کمتر توسعه یافته، همگی این کشورها از یک روند رو به جلو برخوردار بوده‌اند. کشورهای توسعه‌یافته طی دهه گذشته به‌سرعت موانع قانونی باقی‌مانده بر سر راه جهانی شدن اقتصاد و پیوند بازارهای مالی را از سر راه برداشته‌اند و با توجه ویژه به بخش خصوصی، تدوین و اجرای مقررات حاکمیت شرکت و تأکید بر عدم تمرکز مالکیت به‌ویژه در شرکت‌های بزرگ سهامی، باز کردن بازارهای سرمایه به روی سرمایه‌گذاران خارجی و تلاش در پذیرش شرکت‌های داخلی در بازارهای جهانی و با اقدامات مت

عدد دیگر راه‌های استفاده مطلوب و بهینه از سرمایه‌های خود و دیگران را هموار نموده‌اند. کشورهای در حال توسعه نیز با الهام از تجربیات کشورهای پیشرفته و برحسب درجه آمادگی و توان خود گام‌های مهمی هم به لحاظ تدوین و اجرای مقررات جدید و هم تغییر و بهبود بسترها و شرایط موجود خود برداشته‌اند اگر چه به دلیل نبود آمادگی‌های لازم سیاسی، فرهنگی، اجتماعی و اقتصادی و ضعف‌ها و کاستی‌های فنی اغلب آنها از سرعت مطلوبی برخوردار نبوده‌اند اما به هر حال مسیر حرکت به سمت کاستن از محدودیت‌های فعالیت بخش خصوصی و امکان درگیر کردن تعداد بیشتری از افراد و خانوارها در مالکیت و مدیریت فعالیت‌های اقتصادی بوده است.

4-2-بخش سوم ثروت ایجاد شده برای سهام داران
1-4-2مفهوم ثروت ایجاد شده برای سهام داران :
هدف سرمایه گذاران تحصیل سود و به حداكثر رسانیدن ثروت شان است . سرمایه گذاران با انجام سرمایه گذاری ، مصرف فعلی سرمایه خود را به تعویق می اندازند تا در آینده به امكان مصرف بیشتری دست یابند . از این رو در جهت تحقق این امر ، در دارایی هایی كه دارای بازدهی بالا ئ ریسك نسبتا پایین هستند ، سرمایه گذاری می كنند . نرخ بازده یك ورقه بهادار ، عامل اصلی در انتخاب یك سرمایه گذاری محسوب می شود . چنانچه نرخ بازده سرمایه گذار بیش از نرخ بازده مورد انتظارش باشد ، ارزش دارایی سرمایه گذاری شده بیشتر بوده و ثروت بیشتری ایجاد می شود . به این افزایش ارزش ایجاد شده سهامدار ، ثروت ایجاد شده برای سهامدار گویند . ثروت ایجاد شده برای سهامدار یكی از روش های ارزیابی و تعیین ارزش شركت ها است كه توسط فرناندز (2001) ارایه شد :
فرمول محاسبه ثروت ایجاد شده برای سهام دار (CSV) به شرح زیر می باشد :

1) CSV =ارزش بازار سرمایه شركت × (- نرخ بازده واقعی سهامداران Ke )
و Ke= نرخ هزینه سرمایه شركت (بازده مورد انتظار)(نوروش ،1383،124).
که در فرمول بالا نرخ بازده واقعی سهامداران با استفاده از فرمول زیر محاسبه شده است :

Pt+1 =قیمت در روز پس از tام،و
Pt = قیمت در روز t ام،و
D= سود خالص،و
M=مزایای حق تقدم،و
N=مزایای سود سهمی
و بازده مورد انتظار با استفاده از فرمول زیر قبل محاسبه می باشد :

Imo = شاخص کل بورس در ابتدای دوره t ،و
Imt = شاخص کل بورس در پایان دوره t.
2-4-2معیارهای مالی سنتی
پنج معیار در ارزیابی عملکرد سرمایه گذاری که مبتنی بر داده های تاریخی است،وجود دارد (حاتمی،1386،49-44).
1- بازده سرمایه گذاری (ROI).
2- سود باقیمانده .(RI)
3- بازده فروش (ROS).
4-رشد عایدی هر سهم (EPS).
5- نسبت قیمت به سود هر سهم .(P/E)

3-4-2بازده سرمایه گذاری (ROI)
یک معیار حسابداری است که از تقسیم سود عملیاتی بر سرمایه گذاری حاصل می شود.

ROI مبتنی بر سرمایه گذاری است و شامل همه عناصر سود آوری (در آمد، هزینه، و سرمایه گذاری) می باشد، این نرخ را نمی توان با نرخ فرصت از دسته رفته مقایسه کرد. از (ROI) می توان درک بیشتری پیدا کرد، زمانی که آن را به دو بخش زیر تقسیم کنیم :

که تحلیل سود آوری دوپونت نامیده می شود.
ROI نشان می دهد که مدیر می تواند با کاهش سرمایه گذاری در دارائیهای ثابت و جاری به سود تعیین شده دست یابد؛ یعنی فروش دارائیهای بدون استفاده؛ اکثر مدیران تمرکز خود را روی در آمد و هزینه دارند و توجه کمی به سرمایه گذاری دارند. کاهش سرمایه گذاری به معنی کاهش وجوه نقدی بلا استفاده ، مدیریت استفاده از اعتبارات ، تعیین سطح موجودی کالا و مصرف معقول از دارائیها است.

4-4-2سود باقیمانده (RI)
سود باقیمانده، عبارتست از سود منهای بازده مورد انتظار سرمایه گذاری.
(سرمایه گذاری نرخ بازده مورد انتظار) – سود عملیاتی= سود باقیمانده
به حاصل ضرب نرخ بازده مورد انتظار در سرمایه گذاری ، هزینه های منتسب سرمایه گذاری، گفته می شود. این هزینه ها در حسابداری شناسایی نمی شوند چون هزینه ها تفاضلی نیستند و بیانگر نتیجه بکار گیری وجوه نقد در سرمایه گذاری مختلف با ریسک مشابه هستند (بهره سرمایه به کار گرفته شده) .هدف از حداکثر کردن سود باقی مانده این است که: اگر نرخ سود یک بخش از نرخ مورد انتظار سرمایه گذاری بیشتر باشد، آن واحد باید گسترش یابد؛ در مقایسه با ROI وقتی هدف حداکثر نمودن (ROI) باشد، مدیران، پروژه های جدید سود ده را رد می کنند، برای مثال فرض کنید یک سرمایه گذاری جدید مستلزم سرمایه گذاری به مبلغ 800000 ریال بوده و سود عملیاتی ناشی از آن 160000 ریال باشد.
در این حالت (ROI) پروژه برابر 20% خواهد بود،( ) ولی اگر آن را با (ROI) کل واحد مقایسه کنیم خواهیم داشت:
قبل از پروژه بعد از پروژه

در این حالت به علت کاهش در ROI مدیر اقدام به سرمایه گذاری نمی نماید. حال اگر معیار عملکرد سود باقیمانده باشد خواهیم داشت:
سود باقیمانده قبل از پروژه سود باقیمانده بعد از پروژه
که در این حالت مدیر اقدام به سرمایه گذاری می نماید. ROIو سود باقیمانده نشان دهنده نتیجه یک دوره هستند(یکسال) ، به همین خاطر مدیران می توانند اقداماتی را انجام دهند که باعث افزایش کوتاه مدت در (ROI) و سود باقیمانده شود، ولی با منافع بلند مدت سازمان مغایرت داشته باشد. برای مثال مدیران کمتر به مخارج (R&D ) بپردازند تا سود آنها افزایش یابد. از این رو مدیران سطح بالا برای ارزیابی واحدها از ROI و سود باقیمانده چند ساله استفاده می کنند.

5-4-2بازده فروش
نسبت سود عملیاتی به در آمد را بازده فروش گویند.
ROS یکی از اجزا ROI در روش تحلیلی سود آوری دوپونت می باشد.
در مورد بازارهایی که محدودیت در آمدی وجود دارد، ROS یک معیار مناسب است.

بخش چهارم 5-2 پیشینه تحقیق

1-5-2تحقیقات خارجی:
وایت (1970) در یك تحقیق تجربی به این نتیجه رسید كه همزمان با كاهش سودآوری تمایل شركتها به آرایش سود بیشتر می شود . به طور خلاصه می توان گفت مدیران از طرح پاداش و نحوه ارزیابی عملكرد خود توسط سهامداران اطلاع دارند و با توجه به این موضوع جهت دریافت پاداش بیشتر متمایل به دستكاری سود می گردند . اگر پاداش مدیریت از سطح مورد نظر كمتر باشد مدیریت بخشی از سود آتی را به دوره جاری منتقل می نماید و در مواردی نیز مدیریت در راستای هدف ذكر شده ممكن است سودهای سالهای جاری را به دوره مالی آتی منتقل نماید .
واتز و زیمرمن (1986) به بیانِ تأثیرهزینه‌های سیاسی بر انتخاب‌های مدیران از بدیل‌های حسابداری پرداختند.برپایه فرضیه‌ی مطرح شده از سوی آنان، مدیران در انتخابِ روش‌های حسابداری از مواجه با هزینه‌های سیاسی(در مواجه با سهامداران) پرهیز می‌نمایند. با بزرگ‌تر شدن شرکت، پیامدها و هزینه‌های سیاسی اقدامات مدیریت نیز افزوده می‌شود.از این‌رو می‌توان انتظار داشت که بزرگ‌تر شدن شرکت باعث کاهش مدیریتِ ‌سود شود.

2-5-2تحقیقات داخلی :
نورش و كرمی (1383) در تحقیقی با عنوانبررسی رابطه جریان های نقدی عملیاتی ، سود عملیاتی و ارزش افزئده اقتصادی با ثروت ایجاد شده برای سهام داران به بررسی رابطه جریان های نقد عملیاتی ، سود عملیاتی و ارزش افزوده اقتصادی با ثروت ایجاد شده برای سهام داران ، میزان اعتبار این شاخص را در بورس اوراق بهادار تهران ارزیابی كردند . نتایج تحقیق آنها نشان می دهد در شركت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران ، ارزش افزوده اقتصادی شاخص بهتری برای پیش بینی ثروت ایجاد شده برای سهام داران بوده و قادر است به سهام داران نشان دهد مدیریت تا چه حد در ثروت آنها دخیل بوده است . از دیگر نتایج این تحقیق می توان به این مطلب اشاره كرد كه شاخص های حسابداری كه تا به امروز مورد استفاده قرار گرفته اند ، ناكافی هستند و در برابر چالش های رو به افزایش بازارهای سرمایه و مالكان مقاوم نخواهند بود و ارزش افزوده اقتصادی شاخصی است كه می تواند جایگزین سایر شاخص ها برای ارزیابی مدیریت در زمینه نیل به هدف اصلی كه همانا حد اكثر كردن ثروت سهام داران است بشود .
یزدانیان (1385) ، نشان داد زمانیکه درصد مالکیت سرمایه گذاران نهادی درشرکتها بیش از45 درصد باشد مدیریت سود کاهش می یابد علاوه براین یافته های پژوهش حاکی از آن است بین وجود مدیران غیر موظف درترکیب هیأت مدیره نبود مدیر عامل شرکت بعنوان رئیس یا نائب رئیس هیأت مدیره،وجودحسابرس داخلی درشرکتهادرایران و مدیریت سود رابطه معناداری وجود ندارد.نتایج پژوهش نشان می دهد تنها حضور سهامداران نهادی برکاهش مدیریت سود تأثیر دارد.درحالیکه وجوداعضای غیرموظف هیأت مدیره،تفکیک نقش مدیرعامل ورئیس هیأت مدیره وهمچنین وجود حسابرس داخلی تأثیری بر مدیریت سود ندارد.
اسماعیلی(1385) ، درپژوهش خود،ارتباط بین کیفیت سود وبرخی از جنبه های نظام راهبری را در بین 135 شرکت پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران در دوره زمانی سالهای 1381 تا 1383 بررسی نمود . کیفیت سود ، بر اساس معیار اقلام تعهدی ، ارزیابی گردید . پس از آزمون فرضیه های پژوهش مشخص گردید که بین کیفیت سود با درصد مالکیت اعضای هیأت مدیره ، رابطه ای وجودندارد ، اما بین اقلام تعهدی و درصد مالکیت اعضای هیأت مدیره ، رابطه غیر خطی مشاهده گردید. آزمون فرضیه

ها نشان داد تعداد مدیران غیرموظف و درصد مالکیت اعضای هیأت مدیره ، در ارتقای کیفیت سود شرکت های پذیرفته شده در بورس نقش با اهمیتی ندارند .
حسینی (1386)، به بررسیاثر میزان سهامداری نهادی به عنوان یكی از معیارهای حاكمیت شركتی بر بازدهسهامداران شركتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران پرداخته است ،بدین منظور اطلاعات 5 ساله 90شركت مورد بررسی قرار دادند و با استفاده ازروش رگرسیون، فرضیه تحقیق آزمون گردیده است . یافته های این تحقیق نشان داد با وجود آنكه میزان مالكیت نهادی در شركتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران بسیار زیاد می باشد، ولی هیچگونه رابطه معناداری بین سهامداران نهادی و بازده وجود ندارد. در حالی كه بر اساس نتایج بدست آمده از تحقیقات در سایر كشورها این رابطه مثبت ویا حتی منفی نیز بوده است .
رضایی ( 1387 ) ، تاثیر هیأت مدیره را ، به عنوان یکی از ابزارهای نظام راهبری شرکت ، بر عملکرد 72 شرکت پذیرفته شده در بورس تهران

در فاصله سالهای 1382 تا 1384 بررسی نمود . معیار سنجش تاثیر هیأت مدیره بر عملکرد شرکت ، نسبت مدیران غیر موظف هیأت مدیره و معیار های سنجش عملکرد شامل بازده حقوق صاحبان سهام ، حاشیه سود خالص و ناخالص و متوسط رشد فروش و سود خالص بود. وی دریافت که بین نسبت اعضای غیرموظف در ترکیب هیأت مدیره با هیچکدام از معیارهای عملکرد ، رابطه معناداری وجود ندارد.
فعلی و ابراهیمی کردلر (1387) ، بهبررسی رابطه بین حاكمیت شركتی و ارزش شركت پرداخته اند،هدف این تحقیق بررسی نقش سهامداران نهادی و درصد مدیران غیر موظف به عنوانمعیارهایی از معیارهای حاكمیت شركتی بر ارزش شركت بوده است و بدین منظوراطلاعات 4 ساله 97 شركت را مورد بررسی قرار داده

. یافته های این تحقیق نشان داد كه با توجه به آن كه میزان مالكیت نهادی در شركتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران زیاد می باشد، رابطه معناداری بین سهامداران نهادی و ارزش شركت وجود دارد. همچنین با توجه به اینكه در كلیه شركتهای نمونه حداقل یك عضو غیر موظف در هیئت مدیره وجود دارد، رابطه معناداری بین وجود مدیران غیر موظف و ارزش شركت وجود دارد. در نتیجه بیان نمودند كه بین معیارهای حاكمیت شركتی و ارزش شركت رابطه معناداری وجود دارد (رحمانی ، 1390، 62).

فصل سوم
روش‌ اجرای تحقیق

1-3) مقدمه
در این فصل ، پژوهشگر روش شناسی پژوهش خود را در چارچوب موارد زیر بیان می دارد :
جامعه آماری ، تعیین حجم نمونه ، فرضیه ها ، روش پژوهش ، گردآوری اطلاعات ، متغیر های پژوهش و ملاک آزمون کننده فرضیه ها.

2-3) متغیر های تحقیق
متغیر های این تحقیق عبارتند از:

جدول1-3 متغیر های تحقیق
شماره فرضیه متغیر مستقل متغیر وابسته
1 ارزش افزوده اقتصادی (EVA) ثروت ایجا د شده برای سهامداران(CSV)
2 ساز وكارهای راهبری شركتی اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران
3 سازوکارهای خارجی راهبری شرکتی اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران
فرضیه فرعی
درصد مالکیت سهامداران نهادی و درصد مالکیت سهامداران عمده اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران
4 سازوکارهای داخلی راهبری شرکتی اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران
فرضیه فرعی
بین درصد مالکیت هیئت مدیره، تعداد مدیران غیر موظف ، نسبت مدیران غیر موظف به هیئت مدیره، تعداد مدیران اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران

3-3) جامعه آماری

جامعه مطالعاتی پژوهش حاضر در برگیرنده شرکت های موجود در بورس اوراق بهادار تهران در طی سال های 87-84 به تعداد 454 شرکت می باشد.
حال با پیش فرض های زیر به ناچار بعضی از این شرکت ها از جامعه خارج شده اند.
1- شرکت هایی که صورت های مالی آنها به تاریخ 31/3 می باشد .
2- شرکت هایی که صورت های مالی آنها به تاریخ 31/6 می باشد.
3- شرکت هایی که صورت های مالی آنها به تاریخ30/ 8 می باشد.
4- شرکت هایی که صورت های مالی آنها به تاریخ 30/9 می باشد.
بنابراین با توجه به موارد بند 1 الی 4 تعداد 95 شرکت از جامعه آماری حذف شده اند و در ادامه از بین شرکت هایی که پایان سال مالی آن ها 29 اسفند ماه بود، شرکت هایی که وقفه های معاملاتی بیش از 6 ماه داشتند و شركتهایی كه اطلاعات مورد نیاز جهت محاسبه متغیر های پژوهش را ارائه ننموده اند، از جامعه مطالعاتی حذف) انتخاب شرکتهای نمونه ازبین جامعه آماری به صورت حذف سیستماتیک منظم بوده است.( و در نهایت 49 شرکت به عنوان جامعه مطالعاتی تحقیق انتخاب شدند(لیست شركتهای نمونه در پیوست آمده است) و برای هر متغیر این پژوهش تعداد 196 داده سال، جهت آزمون فرضیه های آماری محاسبه شده است.

4-3) تعیین حجم نمونه
چون دسترسی به تمام اطلاعات شرکت های مورد مطالعه بوده بنابراین به منظور دست یابی به یافته های واقعی تمام جامعه آماری با روش حذف سیستماتیک برابر با حجم نمونه گزیده شده است .

5-3) روش تحقیق
این پژوهش از نظر نوع هدف جزء پژوهش های کاربردی است . روش پژوهش از نظر ماهیت و محتوایی همبستگی می باشد . انجام پژوهش در چارچوب استدلالات قیاسی – استقرایی صورت گرفته است. بدین ترتیب که مبانی نظری و پیشینه پژوهش از راه مطالعات کتابخانه ای ، مقالات و سایت ها در قالب قیاسی و گردآوری اطلاعات برای تایید و رد فرضیه ها به صورت استقرایی انجام گرفته است.
6-3 ) مدل تحلیلی تحقیق

7-3) گرد آوری اطلاعات
اطلاعات مورد استفاده در این پژوهش از صورتهای مالی و یادداشت های پیوست صورتهای مالی و همچنین از اطلاعات اولیه تابلوی بورس (گردآوری شده در نرم افزار تدبیر پرداز ، ره آورد نوین و بانک اطلاعاتی اداره آمار شرکت بورس ) استفاده شده است .

8-3) متغیر های تحقیق و شیوه محاسبه آنها
در این تحقیق ابتدا به منظور آزمون فرضیات تحقیق از دو فرمول زیر مقدار EVA و CSV را برای شركت های نمونه بدست آورده و شركت ها را بر حسب مثبت یا منفی بودن مقادیر EVAو CSV در چهار گروه زیر طبقه بندی می كنیم:
گروه اول : ( EVA>0 و (CSV>0
گروه دوم : ( EVA<0 و (CSV<0
گروه سوم : ( EVA>0 و (CSV<0

گروه چهارم : ( EVA<0 و (CSV>0
سپس با جمع آوری ویژگی های مربوط به ساز وكارهای راهبری شركتی این شركتها، پیش بینی می نماییم كه شركتهایی كه در یك گروه قرار می گیرند دارای مكانیزمهای ساز وكارهای راهبری شركتی مشابهی می باشند.
1) EVAt=NOPATt-(WACCt x Capital t-1) یا
EVA=(ROAt* Capital t-1) – (WACCt- Capital t-1)
EVA= ارزش افزوده اقتصادی
Capital =سرمایه بكارگرفته شده
NOPAT= سود خالص عملیاتی پس از كسر مالیات
WACC= میانگین موزون هزینه سرمایه
برای محاسبه نرخ هزینه سرمایه از میانگین موزون هزینه سرمایه استفاده شده است كه برای شركتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار ایران به صورت زیر قابل محاسبه است:
Wd*Kd ) ) + Ws*Ks)) = WACC
كه در آن :
كه در آن :
Ws و Ws = به ترتیب وزن بدهی و حقوق صاحبان سهام عادی.
ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام عادی
Ws =
ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام عادی+ارزش دفتری بدهیهای بهره دار

ارزش دفتری بدهیهای بهره دار

= Wd
ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام عادی+ارزش دفتری بدهیهای بهره دار
Ks وKd = به ترتیب نرخ هزینه بدهی و نرخ هزینه حقوق صاحبان سهام عادی.
كه در این پژوهش نرخ هزینه حقوق صاحبان سهام عادی( (Ks از تقسیم سود نقدی كه شركت به سهامداران پرداخت نموده بر ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام بدست آمده است.

DPS
= Ks ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام

نرخ هزینه بدهی(Kd) :
كه در این پژوهش به دلیل عدم افشای نرخ هزینه تك تك اقلام بدهیهای بهره دار،این نرخ از تقسیم هزینه های مالی شركت بر بدهیهای بهره دار بدست آمده است.
هزینه های مالی
(1-t) = Kd
مجموع بدهیهای بهره دار
نرخ موثر مالیاتی(t) برای شركت های بورسی براساس قانون جدید مالیاتهای مستقیم 5/22 درصد در نظر گرفته شده است .(زنجیردار ، سربندی 1389،16-14).
ROA = نرخ بازده سرمایه گذاری
ثروت ایجاد شده برای سهام داران :
2) CSV =ارزش بازار سرمایه شركت × (- نرخ بازده واقعی سهامداران Ke )
و Ke= نرخ هزینه سرمایه شركت (بازده مورد انتظار)
که در فرمول بالا نرخ بازده واقعی سهامداران با استفاده از فرمول زیر محاسبه شده است :

Pt+1 =قیمت در روز پس از tام،و
Pt = قیمت در روز t ام،و
D= سود خالص،و

M=مزایای حق تقدم،و
N=مزایای سود سهمی
و بازده مورد انتظار با استفاده از فرمول زیر قبل محاسبه می باشد :

Imo = شاخص کل بورس در ابتدای دوره t ،و
Imt = شاخص کل بورس در پایان دوره t.
ثروت ایجاد شده برای سهامداران برای زمان ده روزه قبل از تشکیل مجامع سالیانه محاسبه گردیده است .همانگونه دربالا به آن اشاره شد و با پیش بینی این موضوع که شرکت های دارای مکانیزم های ساز وكارهای راهبری شركتی مشابه، درگروه های یکسان قرار خواهند گرفت با استفاده از دو مدل تحلیلی زیر به آزمون فرضیات تحقیق می پردازیم.
مدل رگرسیون شماره I:
در این مدل نشان خواهیم داد بین ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران رابطه وجود دارد.
مدل I:CSVi,t=a0 +1 EVAi,t+ 2 VEVAi,t +i,t
a0: مقدار ثابت (عرض از مبدا ) مدل
EVA: ارزش افزوده اقتصادی و به عنوان متغیر مستقل
VEVA: تغییرات EVA و به عنوان متغیر مستقل
CSV: ثروت ایجاد شده برای سهامداران و به عنوان متغیر وابسته
1: ضریب مربوط به EVA
2: ضریب مربوط به VEVA و نشان دهنده اهمیتی است که بازار برای تغییرات EVA قائل است.
مدل رگرسیون شماره :
پس از برآورد مدل I و پیش بینی این موضوع که بین EVA و CSV رابطه وجود دارد اینک با استفاده از این مدل سعی می کنیم تا نشان دهیم كه آیا اختلاف بین EVA و CSV را می توان با استفاده از مکانیزم ساز وكارهای راهبری شركتی توضیح داد؟
مدل :
(CSV-EVA) i,t=B0+B1 INSTi+B2 BLOCKi+B3 PERINSOWNi+B4 BSIZEi+B5 NON EXECUTIVE DIRECTORS SIZE i+B6PEROUT DIRi +B8ROA+B9 LEVERAGE+ B10DIVIDENd YIELDi+B11SIZE OF THE FRIMi+E
متغیر مستقل

درصد مالکیت سهامداران نهادیINST
درصد مالکیت سهامداران عمدهBLOCK
درصد مالکیت هیئت مدیرهPERINSOWN
تعداد هیئت مدیره BOARD SIZE
تعداد مدیران غیر موظف NON EXECUTIVE DIRECTORS SIZE
نسبت مدیران غیر موظف به هیئت مدیره PEROUT DIR

متغیر کنترل :
ROA نسبت سود خالص به دارایی سود خالص تقسیم بر ارزش دفتری دارایی

LEVERAGE نسبت کل بدهی به حقوق صاحبان سهام
DIVIDEND YIELD درصد سود پرداخت شده به حقوق صاحبان سهام
SIZE OF THE FRIM لگاریتم طبیعی فروش سالانه

درصد مالکیت سهامداران نهادی
درصد مالکیت سهامداران عمده

درصد مالکیت هیئت مدیره

تعداد هیئت مدیره
تعداد مدیران غیر موظف
نسبت مدیران غیرموظف به هیئت مدیره

ن سازمانی به شكل زیر تقسیم كرده ایم :
1-برون سازمانی مالکیت سهامداران نهادی
مالکیت سهامداران عمده
2-درون سازمانی مالکیت هیئت مدیره
تعداد هیئت مدیره
تعداد مدیران غیر موظف

نسبت مدیران غیر موظف به هیئت مدیره
9-3) تابع آماری
1-9-3) تحلیل رگرسیون
تحلیل رگرسیون، فن و تکنیکی آماری برای بررسی و به مدل درآوردن ارتباط بین متغیرها است. به عبارت دیگر در رگرسیون به دنبال برآورد رابطه ای ریاضی و تحلیل آن هستیم، به طوری که بتوان به کمک آن کمیت یک متغیر را با استفاده از متغیر یا متغیرهای دیگر تعیین کرد. شیوه کار به این صورت است که ابتدا باید معنی داری کل مدل رگرسیون مورد آزمون قرار گیرد که این کار توسط جدول ANOVA صورت می گیرد . سپس باید معنی داری تک تک ضرایب متغیر های مستقل بررسی شود.
پژوهش های همبستگی شامل کلیه پژوهش هایی است که در آنها تلاش می شود رابطه متغیرهای مختلف با استفاده از ضریب همبستگی کشف و تعیین شود این ضریب شاخص دقیقی است که با محاسبه آن می توان نشان داد که یک متغیر تا چه اندازه با متغیرهای دیگر پیوند دارد و می توان برای همبستگی (مثبت یا منفی) میزان و مقدار آن را محاسبه کرد .
به دلیل اینکه متغیر های پژوهش از نوع فاصله ای بوده رو ش پژوهش همبستگی می باشد جهت انجام آزمون های آماری از رگرسیون و تحلیل واریانس که دارای خطای معیار کمتری در مقایسه با سایر روش های آماری می باشند استفاده شده است .

2-9-3) آزمون کولموگوروف – اسمیرنوف (K-S)
این آزمون روش ناپارامتری سادهای برای تعیین همگونی اطلاعات تجربی با توزیعهای آماری منتخب است بنابراین آزمون کولموگوروف – اسمیرنوف روشی برای همگونی یک توزیع فراوانی نظری برای اطلاعات تجربی است( آذر و مومنی ، 1383، 284)1 .
از این آزمون جهت بررسی ادعای مطرح شده در مورد توزیع داده های یک متغیر کمی مورد استفاده قرار می گیرد .
فرض صفر در این آزمون همگون بودن توزیع مشاهدات با توزیع نظری مشخص (با پارامتری معین) است که با حدس یا قراین مختلف آن را تعیین کرده ایم و فرض مخالف مناسب نبودن توزیع مورد نظر برای متغیر است .

یکی از مزایای آزمون K-S این است که هر یک از مشاهدات را به صورت اصلی در نظر می گیرد .
پارامترهای مورد نظر در این آزمون شامل تعداد داده ها ، پارامترهای مورد نظر در بررسی وجود توزیع (مانند میانگین و انحراف معیار در توزیع نرمال)، قدر مطلق مقدار بیشترین انحراف ، بیشترین انحراف مثبت، بیشترین انحراف منفی ، مقدار آماره Z و مقدار Sig (معنی داری) می باشد .
فرمول آزمون به صورت زیر می باشد :

که در آن eF و oF به ترتیب فراوانی نظری نسبی تجمعی و فراوانی مشاهده شده نسبی تجمعی است .
نحوه داوری:
اگر مقدار Sig محاسبه شده از 05/0 کمتر باشد فرض H1 رد و فرض H0 پذیرفته می شود . اگر مقدار Sigمحاسبه شده از مقدار 05/0 بیشتر باشد فرض H0رد و فرض H1 پذیرفته می شود . بدین معنی که داده ها از توزیع نرمال برخوردار است .

2-9-3) آزمون دوربین – واتسون (DW)
یکی از مفروضاتی که در رگرسیون مد نظر قرار می گیرد ، استقلال خطا (تفاوت بین مقادیر واقعی و مقادیر پیش بینی شده توسط معادله رگرسیون ) از یکدیگر است . در صورتیکه فرضیه استقلال خطاها رد شود و خطاها با یکدیگر همبستگی داشته باشند امکان استفاده از رگرسیون وجود ندارد (مومنی، منصور، سال1386،ص128). به منظور بررسی استقلال خطاها از یکدیگر از آزمون دوربین –واتسون استفاده می شود که آماره آن به کمک فرمول زیر محاسبه می شود .

et = میزاناختلال یا خطا در دوره زمانی t
et-1= میزان اختلال یا خطا در دوره زمانی قبل t
اگر همبستگی بین خطاها را با نشان دهیم در این صورت آماره DW به کمک رابطه زیر محاسبه می شود .

مقدار آماره این آزمون در دامنه 0 و +4 قرار دارد زیرا :
اگر =0 آنگاه DW=2 خواهد بود که نشان می دهد خطاها از یکدیگر مستقل هستند (عدم خود همبستگی).
اگر =1 آنگاه DW=0 خواهد بود که نشان می دهد خطاها دارای خود همبستگی مثبت هستند.
اگر =-1 آنگاه DW=4 خواهد بود که نشان می دهد خطاها دارای خود همبستگی منفی هستند.

و نحوه داوری بدین شکل است که اگر این آماره در بازه 15 تا 25 قرار گیرد H0 آزمون (عدم همبستگی بین خطاها) پذیرفته می شود و در غیر این صورت H0 رد می شود (همبستگی بین خطاها وجود دارد) و مواقعی که فرض همبستگی بین خطاها رد می شود می توان از رگرسیون استفاده کرد .

3-9-3) تحلیل رگرسیون چند گانه و منطق آزمون فرضیه
گاهی دو یا چند متغیر تاثیر عمده ای روی متغیر وابسته ای دارند . در این وضعیت از رگرسیون چندگانه جهت پیش بینی متغیر وابسته استفاده می شود . پارامترهایی که در رگرسیون آنها را برآورد می کنیم بر اساس مشاهدات یک نمونه است . با تغییر نمونه این پارامترها نیز تغییر می یابند .در رگرسیون چندگانه می خواهیم رگرسیون جامعه ای را که دارای K متغیر مستقل به این صورت است برآورد کنیم :

پارامترهایK, ;.j , j=0,1,ضرایب رگرسیون نامیده می شود . این مدل یک ابر صفحه در فضای K بعدی از متغیرهای رگرسیونی Xj است .
پارامترj نشان دهنده تغییرات مورد انتظار متغیر پاسخ به ازای یک واحد تغییر در Xj است ، وقتی که همه متغیرهای رگرسیونی باقیمانده دیگر (ij) ثابت نگه داشته شوند . به همین جهت پارامترهای K, ;.j , j=1,2, ضرایب جزئی رگرسیون نامیده می شود .
نحوه داوری :
نحوه داوری با توجه به مقدار آماره F و سطح معنی داری بدست آمده

می باشد ، که اگر مقدار P-Value کمتر از 05/. باشد فرض H0 رد می شود ، و وجود رابطه بین متغیر ها پذیرفته می شود .
آزمون های مربوط به هر یک از ضرایب رگرسیون یکی از آزمون های واقعی فرضیه ها درباره پارامترهای مدل برای اندازه گیری مناسب مدل رگرسیون مورد استفاده قرار می گیرد .
در این آزمون از آماره t برای معنی دار بودن ضرایب متغیرهای مستقل استفاده می کنیم .
باید توجه کرد که در حقیقت این یک آزمون جزئی یا حاشیه ای است زیرا ضرایب رگرسیونی

jبه کلیه متغیرهای رگرسیونی دیگر Xi (ij) که در مدل حضر دارند ، بستگی دارد. بنابراین این یک آزمون برای ، سهم تاثیر گذاری Xj به مدل ، به شرط موجود بودن دیگر متغیرها در مدل می باشد .
و نحوه داوری با توجه به مقدار آماره t و سطح معنی داری بدست آمده می باشد اگر سطح معنی داری کمتر از 05/0 باشد ضریب متغیر مستقل معنی دار خواهد بود .

4-9-3) دیاگرام پراکنش و معادله خط
نمودار پراکنش توزیع همزمان دو متغیر کمی را نشان می دهد . از این نمودار معمولا قبل از محاسبه همبستگی و انجام آنالیز رگرسیون استفاده می شود (مومنی،1386،62).
نمودار پراکنش می تواند سه نوع اطلاعات را در اختیار ما قرار دهد: 1- آیا الگویی که نشان دهنده نوعی ارتباط بین مشاهدات باشد موجود است یا نه 2- در صورت وجود نوعی ارتباط ، آیا ارتباط خطی است یا غیر خطی 3- در صورتی که رابطه خطی باشد، نوع رابطه چگونه است؟ (آذر و مومنی ،1383،165)2
معادله خط برابر است با :

به عبارت دیگر متغیر وابسته به کمک مقدار متغیر مستقل برآورد می شود .

فصل چهارم
تجزیه و تحلیل داده‌ها

1-4مقدمه‏
فرآیند تجزیه و تحلیل داده ها فرآیندی چند مرحله ای است که طی آن داده هایی که از طریق بکارگیری ابزارهای جمع آوری در جامعه (نمونه) آماری فراهم آمده اند خلاصه ، کدبندی ، و دسته بندی ;;و در نهایت پردازش می شوند تا زمینه برقراری انواع تحلیل ها و ارتباط ها بین این داده ها به منظور آزمون فرضیه ها فراهم آید .
تجزیه و تحلیل داده از پایه های اساسی هر تحقیق علمی به شمار می رود که به وسیله آن کلیه فعالیت های تحقیق تا رسیدن به نتیجه ، کنترل و هدایت می شوند . در این فصل هر یک از فرضیه های تحقیق مورد آزمون قرار می گیرند .
در این تحقیق ابتدا به منظور آزمون فرضیات تحقیق از دو فرمول زیر مقدار EVA و CSV را برای شركت های نمونه بدست آورده و شركت ها را بر حسب مثبت یا منفی بودن مقادیر EVAو CSV در چهار گروه زیر طبقه بندی می كنیم:
گروه اول : ( EVA>0 و (CSV>0
گروه دوم : ( EVA<0 و (CSV>0
گروه سوم : ( EVA>0 و (CSV<0

گروه چهارم : ( EVA<0 و (CSV<0
با توجه به اینكه شركت های نمونه با توجه به توضیحات بالا به چهار گرو تقسیم می شوند برای سهولت در فهم تجزیه و تحلیل های انجام شده فصل چهارم را به چهار گروه تقسیم می كنیم .
گروه اول :
( EVA>0 و (CSV>0
در این گروه 44 داده وجود داشت.

2-4 بررسی فرض نرمال بودن متغیرها:

از آن جائی كه نرمال بودن متغیر وابسته به نرمال بودن باقیمانده های مدل می انجامد؛ لازم است قبل از برازش مدل ، نرمال بودن آن كنترل شود.
آزمون کولموگروف – اسمیر نوف (K-S)
برای انجام تحلیل رگرسیونی ابتدا آزمون نرمال بودن متغیرها به وسیله آزمون K-S مورد بررسی قرار می گیرد .
فرض صفر و فرض مقابل آزمون نرمالیتی به صورت زیر است:

نحوه داوری : با توجه به جدول (1-4) چون سطح معنی داری (Sig) در متغیرها از 05/0 بزرگتر است ، فرض H0 پذیرفته و فرض H1 رد می شود . به دیگر سخن دیگر داده ها دارای توزیع نرمال می باشند . بنابراین فرض نرمال بودن متغیرهای این فرضیه پذیرفته می شود.
جدول(1-4) آزمون کولموگروف – اسمیرنوف
CSV EVACSV
44 44 تعداد داده ها
6336477 1990833 میانگین
9851901 9798813 انحراف معیار
0262 0307 قدر مطلق بیشترین انحرافات
0259 0307 بیشترین انحراف مثبت
-0262 -0281 بیشترین انحراف منفی
1735 2034 مقدار آماره Z
0.059 0.051 سطح معنی داری

3-4) آزمون فرضیه ها بدون دخالت متغیرهای كنترل
1-3-4) آزمون فرضیه اول
بین ارزش افزوده اقتصادی (EVA) و ثروت ایجا د شده برای سهامداران(CSV)رابطه وجود دارد آزمون فرضیه یک پژوهش
گاهی دو یا چند متغیر تاثیر عمده ای روی متغیر وابسته ای دارند . در این وضعیت از رگرسیون چندگانه جهت پیش بینی متغیر وابسته استفاده می شود . در رگرسیون چندگانه نیز فرض خطی بودن رابطه بین متغیرها برقرار می باشد و بر همین اساس معادله رگرسیون چند گانه با دو متغیربه شکل زیر تعریف می شود .

1-1-3-4فرضیه صفر و فرضیه مقابل آن به صورت زیر تعریف می شوند:
H0= بین ارزش افزوده اقتصادی (EVA) و ثروت ایجا د شده برای سهامداران(CSV)رابطه وجود ندارد.
H1= بین ارزش افزوده اقتصادی (EVA) و ثروت ایجا د شده برای سهامداران(CSV)رابطه وجود دارد.

برای آزمون فرضیه با این شاخص نتیجه آزمون ، شامل چهار خروجی می باشد .
خروجی اول جدول (2-4) متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون را نشان می دهد .
جدول(2-4) متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده
مدل متغیرهای وارد شده متغیرهای حذف شده روش
1 veva, EVA(a) . Enter

روش Enter رویکردی در انتخاب متغیرهاست که در آن کلیه متغیرهای وارد شده در یک مرحله در تعیین رگرسیون مورد استفاده قرار می گیرند .
خروجی دوم جدول (3-4)
جدول (3-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته
مدل R ضریب تعیین ضریب تعیین تعدیل شده خطای معیار تخمین آماره دوربین – واتسون

1 0076a 0.006 -0.043 100600.936 2.256

خروجی دوم جدول(3-4) به ترتیب ضریب همبستگی بین ارزش افزوده اقتصادی و تغییرات ارزش افزوده اقتصادی به عنوان متغیر مستقل و ثروت ایجاد شده برای سهام داران به عنوان متغیر وابسته برابر 076/0است ، ضریب تعیین(میزان تغییر پذیری درمتغیروابسته كه میتواند بوسیله رگرسیون آن راتوضیح داد)ضریب تعیین تعدیل شده و خطای معیار تخمین را ارایه می كند .
آماره آزمون دوربین – واتسون برابر 256/2 است که در بازه 5/1 تا 5/2 قرار دارد ،فرض عدم خود همبستگی بین خطاها رد نمی 
فرضیه های آماری آزمون معنی داری كل مدل رگرسیون به صورت زیر می باشد :

در خروجی زیر سطح معنی داری بزرگتر از 5 درصد می باشد ، پس فرض خطی بودن رابطه دو متغیر تایید نمی شود .
جدول (4-4)تحلیل واریانس رگرسیون
مجموع مربعات درجه آزادی میانگین مربعات F سطح معنی داری مدل
2E+009 2 1.21E+009 0.119 0.888a رگرسیون 1
4E+011 41 1.01E+010 باقیمانده
4E+011 43 کل

جدول 4-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر است . طبق این خروجی 119/0=F و همچنین سطح معنی داری 888/0 و بزرگتر از 05/0 می باشد. بنابراین در سطح 05/0= رابطه معنی داری بین متغیر وابسته (ثروت ایجاد شده برای سهام داران) با متغیر مستقل (ارزش افزوده اقتصادی و نوسانات ارزش افزوده) وجود ندارد.
آماره F از تقسیم میانگین مربعات رگرسیون بر میانگین مربعات باقیمانده بدست می آید . در جدول (4-4) آماره F برابر 119/0=Fحاکی از معنی دار نبودن رگرسیون در سطح اطمینان 95% است. مقدار P-Value بدست آمده گواه بر این مدعاست . بنابراین فرض H0 رد نمی شود و وجود رابطه معنی دار ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهام داران تایید نمی شود .

خروجی چهارم جدول (5-4)
جدول (5-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته
مدل ضرایب استاندارد نشده ضرایب استاندارد شده t سطح معنی داری Collinearity Statistics
1 B خطای معیار ضریب Beta تلورانس عامل تورم واریانس
(Constant) 65066.70 15727.91 4.137 0.000
EVA -0.003 0.018 -0.034 -0.192 0.849 0.757 1.321

veva -11.039 37.246 -0.053 -0.296 0.768 0.757 1.321

آزمون های مربوط به هر یک از ضرایب رگرسیون یکی از آزمونهای واقعی فرضیه ها درباره پارامترهای مدل برای اندازه گیری مناسب مدل رگرسیون مورد استفاده قرار می گیرد. برای بررسی معنی داربودن ضرایب متغیرهای مستقل از آماره t استفاده شده است .
با توجه به جدول (5-4)، آماره t برای متغیر(ارزش افزوده اقتصادی و نوسانات ارزش افزوده اقتصادی) ،در سطح اطمینان 95% معنی دار نمی باشد ، که مقادیر P-Value بدست آمده در ستون مربوطه گواه بر این مدعا می باشد .
در ستون عامل تورم واریانس (VIF) تمامی مقادیر کمتر از 5 می باشد که نشان از عدم هم خطی میان متغیرهای مستقل است . در ستون ضرایب (B) به ترتیب مقدار ثابت و ضریب متغیرهای مستقل در معادله رگرسیون ارائه شده است.
معادله رگرسیون به صورت زیر می باشد :

(CSV) = 65066 – .003EVA -11.039VEVA
همان طور كه از آماره t پیداست ارتباطی بین ارزش افزوده اقتصادی با ثروت ایجاد شده برای سهامداران وجود ندارد .

2-3-4) آزمون فرضیه دوم
بین ساز وكارهای راهبری شركتی با اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای
سهامداران رابطه وجود دارد.
آزمون فرضیه دو پژوهش
گاهی دو یا چند متغیر تاثیر عمده ای روی متغیر وابسته ای دارند . در این وضعیت از رگرسیون چندگانه جهت پیش بینی متغیر وابسته استفاده می شود . در رگرسیون چندگانه نیز فرض خطی بودن رابطه بین متغیرها برقرار می باشد و بر همین اساس معادله رگرسیون چند گانه با شش متغیربه شکل زیر تعریف می شود .

فرضیه صفر و فرضیه مقابل آن به صورت زیر تعریف می شوند:
H0= بین ساز وكارهای راهبری شركتی با اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران رابطه وجود ندارد.
H1= بین ساز وكارهای راهبری شركتی با اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران رابطه وجود دارد

برای آزمون فرضیه با این شاخص نتیجه آزمون ، شامل چهار خروجی می باشد .

جدول(6-4)خروجی اول متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون را نشان می دهد .
جدول(6-4)خروجی اول متغیرهای مستقل
مدل متغیرهای وارد شده متغیرهای حذف شده روش
1 PEROUTDI 0 Enter
R, INST,
BLOCK,
BOARDSIZE,
PERINSO WN,

NONEXECUTIVEDIR
ECTORSSIZEa

روش Enter رویکردی در انتخاب متغیرهاست که در آن کلیه متغیرهای وارد شده در یک مرحله در تعیین رگرسیون مورد استفاده قرار می گیرند .
خروجی دوم جدول (7-4)
جدول (7-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته
مدل R ضریب تعیین ضریب تعیین تعدیل شده خطای معیار تخمین آماره دوربین – واتسون
1 0302a 0.091 -0.056 1007010.22 1.988

خروجی دوم (جدول7-4) به ترتیب ضریب همبستگی بین ساز و کارهای راهبری شرکتی به عنوان متغیر مستقل و اختلاف ارزش افزوده اقتصادی با ثروت ایجاد شده برای سهام داران به عنوان متغیر وابسته برابر 302/0 است ، ضریب تعیین(میزان تغییرپذیری درمتغیر وابسته كه می تواند بوسیله رگر

سیون آن را توضیح داد) ضریب تعیین تعدیل شده و خطای معیار تخمین را ارایه می كند .
آماره آزمون دوربین – واتسون برابر 1988 است که در بازه 15 تا 25 قرار دارد ،فرض عدم خود همبستگی بین خطاها رد نمی شود و بنابراین می توان از رگرسیون استفاده کرد .
خروجی سوم جدول (8-4) حاوی تحلیل واریانس رگرسیون ، به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین متغیرهاست .
فرضیه های آماری آزمون معنی داری كل مدل رگرسیون به صورت زیر می باشد :

در خروجی زیر سطح معنی داری بزرگتر از 5 درصد می باشد ، پس فرض خطی بودن رابطه دو متغیر تایید نمی شود .
جدول 8-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون
مجموع مربعات درجه آزادی میانگین مربعات F سطح معنی داری مدل
AE+012 6 6.28E+011 0.619 0.714 رگرسیون 1
AE+013 37 1.01E+012 باقیمانده
AE+013 43 کل

جدول 8-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر است . طبق این خروجی 619/0=F و همچنین سطح معنی داری 714/0 و بزرگتر از 05/0 می باشد. بنابراین در سطح 05/0= رابطه معنی داری بین متغیر وابسته (اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهام داران) با متغیر مستقل (ساز و کارهای راهبری شرکتی) وجود ندارد.
آماره F از تقسیم میانگین مربعات رگرسیون بر میانگین مربعات باقیمانده بدست می آید . در جدول (8-4) آماره F برابر 619/0=Fحاکی از معنی دار نبودن رگرسیون در سطح اطمینان 95% است. مقدار P-Value بدست آمده گواه بر این مدعاست . بنابراین فرض H0 رد نمی شود و وجود رابطه معنی دار ساز و کارهای راهبری شرکتی با اختلافارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهام داران تایید نمی شود .

خروجی چهارم جدول (9-4)
جدول (9-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته
مدل ضرایب استاندارد نشده ضرایب استاندارد شده t سطح معنی داری Collinearity Statistics
1 B خطای معیار ضریب Beta تلورانس عامل تورم واریانس
(Constant) -4E+006 1E+007 -0.357 0.723
INST -2041.15 5182.906 -0.062 -0.394 0.696 0.980 1.021
BLOCK 17196.66 13831.00 0.242 1.243 0.222 0.650 1.539
PERINSOWN 3246.209 9714.193 0.069 0.334 0.740 0.584 1.713
NONEXECUTIVE

DIRECTORSSIZE -619554 3309210 -0.459 -0.187 0.853 0.004 4.449

BOARDSIZE 525481.5 2283501 0.164 0.230 0.819 0.049 2.568
PEROUTDIR 3462183 2E+007 0.440 0.212 0.834 0.006 4.738

آزمون های مربوط به هر یک از ضرایب رگرسیون یکی از آزمونهای واقعی فرضیه ها درباره پارامترهای مدل برای اندازه گیری مناسب مدل رگرسیون مورد استفاده قرار می گیرد. برای بررسی معنی داربودن ضرایب متغیرهای مستقل از آماره t استفاده شده است .
با توجه به جدول (9-4)، آماره t برای متغیر(درصد مالکیت سهامداران نهادی ، درصد مالکیت سهامداران عمده ، درصد مالکیت هیئت مدیره ، تعداد هیئت مدیره ، تعداد مدیران غیر موظف ، نسبت مدیران غیرموظف به هیئت مدیره) ، در سطح اطمینان 95% معنی دار نمی باشد ، که مقادیر P-Value بدست آمده در ستون مربوطه گواه بر این مدعا می باشد .
در ستون عامل تورم واریانس (VIF) تمامی مقادیر کمتر از 5 می باشد که نشان از عدم هم خطی میان متغیرهای مستقل است . در ستون ضرایب (B) به ترتیب مقدار ثابت و ضریب متغیرهای مستقل در معادله رگرسیون ارائه شده است.
معادله رگرسیون به صورت زیر می باشد :
(EVA-CSV) = -4E+006-2041.16INST+17196.66BLOCK+3246.209 PERINSOWN – 619554NONEXECUTIVEDIRECTORSSIZE +525481.5 BOARDSIZE +3462183PEROUTDIR
همان طور كه از آماره t پیداست ارتباطی بین ساز و کارهای راهبری شرکتی با اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران وجود ندارد .

3-3-4) آزمون فرضیه سوم
بین سازوکارهای خارجی راهبری شرکتی و اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران رابطه وجود دارد.
این فرضیه به صورت فرضیه فرعی ذیل مورد آزمون قرار خواهد گرفت :
فرضیه فرعی:

بین درصد مالکیت سهامداران نهادی و درصد مالکیت سهامداران عمده با اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران رابطه وجود دارد.
آزمون فرضیه سه پژوهش
گاهی دو یا چند متغیر تاثیر عمده ای روی متغیر وابسته ای دارند . در این وضعیت از رگرسیون چندگانه جهت پیش بینی متغیر وابسته استفاده می شود . در رگرسیون چندگانه نیز فرض خطی بودن رابطه بین متغیرها برقرار می باشد و بر همین اساس معادله رگرسیون چند گانه با دو متغیربه شکل زیر تعریف می شود .

فرضیه صفر و فرضیه مقابل آن به صورت زیر تعریف می شوند:
H0= بین درصد مالکیت سهامداران نهادی و درصد مالکیت سهامداران عمده با اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران رابطه وجود ندارد.
H1= بین درصد مالکیت سهامداران نهادی و درصد مالکیت سهامداران عمده با اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران رابطه وجود دارد.

برای آزمون فرضیه با این شاخص نتیجه آزمون ، شامل چهار خروجی می باشد .
خروجی اول جدول (10-4) متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون را نشان می دهد .
جدول 10-4 متغیرهای مستقل وارد شده
مدل متغیرهای وارد شده متغیرهای حذف شده روش
1 BLOCK,INSTa . Enter

روش Enter رویکردی در انتخاب متغیرهاست که در آن کلیه متغیرهای وارد شده در یک مرحله در تعیین رگرسیون مورد استفاده قرار می گیرند .
خروجی دوم جدول (11-4)
جدول (11-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته
مدل R ضریب تعیین ضریب تعیین تعدیل شده خطای معیار تخمین آماره دوربین – واتسون
1 0289a 0.083 0.039 960715.421 1.951

خروجی دوم (جدول11-4) به ترتیب ضریب همبستگی بین ساز و کارهای خارجی راهبری شرکتی به عنوان متغیر مستقل و اختلاف ارزش افزوده اقتصادی با ثروت ایجاد شده برای سهام داران به عنوان متغیر وابسته برابر 289/0 است ، ضریب تعیین(میزان تغییرپذیری درمتغیر وابسته كه می تواند بوسیله رگرسیون آن را توضیح داد) ضریب تعیین تعدیل شده و خطای معیار تخمین را ارایه می كند .
آماره آزمون دوربین – واتسون برابر 1951 است که در بازه 15 تا 25 قرار دارد ،فرض عدم خود همبستگی بین خطاها رد نمی شود و بنابراین می توان از رگرسیون استفاده کرد .
خروجی سوم جدول (12-4) حاوی تحلیل واریانس رگرسیون ، به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین متغیرهاست .
فرضیه های آماری آزمون معنی داری كل مدل رگرسیون به صورت زیر می باشد :

جدول(12-4) شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر است
مجموع مربعات درجه آزادی میانگین مربعات F سطح معنی داری مدل
3E+012 2 1.72E+012 1.866 0.168a رگرسیون 1

4E+013 41 9.23E+011 باقیمانده
4E+013 43 کل

جدول 12-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر است . طبق این خروجی 866/1=F و همچنین سطح معنی داری 168/0 و بزرگتر از 05/0 می باشد. بنابراین در سطح 05/0= رابطه معنی داری بین متغیر وابسته (اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهام داران) با متغیر مستقل (ساز و کارهای خارجی راهبری شرکتی) وجود ندارد.
آماره F از تقسیم میانگین مربعات رگرسیون بر میانگین مربعات باقیمانده بدست می آید . در جدول (12-4) آماره F برابر 866/1=Fحاکی از معنی دار نبودن رگرسیون در سطح اطمینان 95% است. مقدار P-Value بدست آمده گواه بر این مدعاست . بنابراین فرض H0 رد نمی شود و وجود رابطه معنی دار ساز و کارهای خارجی راهبری شرکتی با اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهام داران تایید نمی شود .
خروجی چهارم جدول (13-4)
مدل ضرایب استاندارد نشده ضرایب استاندارد شده t سطح معنی داری Collinearity Statistics
1 B خطای معیار ضریب Beta تلورانس عامل تورم واریانس
(Constant) -1E+006 813470.6 -1.347 0.185

INST -2024.43 4915.088 -0.062 -0.412 0.683 0.991 1.009
BLOCK 19667.93 10680.61 0.277 1.841 0.073 0.991 1.009
آزمون های مربوط به هر یک از ضرایب رگرسیون یکی از آزمونهای واقعی فرضیه ها درباره پارامترهای مدل برای اندازه گیری مناسب مدل رگرسیون مورد استفاده قرار می گیرد. برای بررسی معنی داربودن ضرایب متغیرهای مستقل از آماره t استفاده شده است .
با توجه به جدول (13-4)، آماره t برای متغیر(درصد مالکیت سهامداران نهادی ، درصد مالکیت سهامداران عمده) ، در سطح اطمینان 95% معنی دار نمی باشد ، که مقادیر P-Value بدست آمده در ستون مربوطه گواه بر این مدعا می باشد .
در ستون عامل تورم واریانس (VIF) تمامی مقادیر کمتر از 5 می باشد که نشان از عدم هم خطی میان متغیرهای مستقل است . در ستون ضرایب (B) به ترتیب مقدار ثابت و ضریب متغیرهای مستقل در معادله رگرسیون ارائه شده است.
معادله رگرسیون به صورت زیر می باشد :
(EVA-CSV) = -1E+006-2024.43INST+19667.93BLOCK
همان طور كه از آماره t پیداست ارتباطی بین ساز و کارهای خارجی راهبری شرکتی با اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران وجود ندارد .

4-3-4) آزمون فرضیه چهارم
بین سازوکارهای داخلی راهبری شرکتی و اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران رابطه وجود دارد.
این فرضیه به صورت فرضیه فرعی ذیل مورد آزمون قرار خواهد گرفت :
فرضیه فرعی:
بین درصد مالکیت هیئت مدیره، تعداد مدیران غیر موظف ، نسبت مدیران غیر موظف به هیئت مدیره، تعداد مدیران با اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران رابطه وجود دارد.
آزمون فرضیه چهار پژوهش
گاهی دو یا چند متغیر تاثیر عمده ای روی متغیر وابسته ای دارند . در این وضعیت از رگرسیون چندگانه جهت پیش بینی متغیر وابسته استفاده می شود . در رگرسیون چندگانه نیز فرض خطی بودن رابطه بین متغیرها برقرار می باشد و بر همین اساس معادله رگرسیون چند گانه با چهار متغیربه شکل زیر تعریف می شود .

1-4-3-4) فرضیه صفر و فرضیه مقابل آن به صورت زیر تعریف می شوند:
H0= بین درصد مالکیت هیئت مدیره، تعداد مدیران غیر موظف ، نسبت مدیران غیر موظف به هیئت مدیره، تعداد مدیران با اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران رابطه وجود دارند.
H1= بین درصد مالکیت هیئت مدیره، تعداد مدیران غیر موظف ، نسبت مدیران غیر موظف به هیئت مدیره، تعداد مدیران با اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران رابطه وجود دارد.

برای آزمون فرضیه با این شاخص نتیجه آزمون ، شامل چهار خروجی می باشد .
خروجی اول جدول (14-4) متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون را نشان می دهد .
جدول (14-4) متغیرهای مستقل وارد شده ، متغیر های حذف شده و روش مورد استفاده در تعیین رگرسیون را نشان می دهد .
مدل متغیرهای وارد شده متغیرهای حذف شده روش
1 BOARDSIZE 0 Enter
PERINSOWN
PEROUTDIR
NONEXEC UTIVEDIR ECTORSSI ZEa

روش Enter رویکردی در انتخاب متغیرهاست که در آن کلیه متغیرهای وارد شده در یک مرحله در تعیین رگرسیون مورد ا

ستفاده قرار می گیرند .
خروجی دوم جدول (15-4)
جدول (15-4) : ضریب همبستگی ، ضریب تعیین و آزمون دوربین –واتسون بین متغیرهای مستقل و متغیر وابسته
مدل R ضریب تعیین ضریب تعیین تعدیل شده خطای معیار تخمین آماره دوربین – واتسون
1 0220a 0.048 -0.049 1003792.55 2.124

خروجی دوم (جدول15-4) به ترتیب ضریب همبستگی بین ساز و کارهای داخلی راهبری شرکتی به عنوان متغیر مستقل و اختلاف ارزش افزوده اقتصادی با ثروت ایجاد شده برای سهام داران به عنوان متغیر وابسته برابر 220/0 است ، ضریب تعیین(میزان تغییرپذیری درمتغیر وابسته كه می تواند بوسیله رگرسیون آن را توضیح داد) ضریب تعیین تعدیل شده و خطای معیار تخمین را ارایه می كند .
آماره آزمون دوربین – واتسون برابر 2124 است که در بازه 15 تا 25 قرار دارد ،فرض عدم خود همبستگی بین خطاها رد نمی شود و بنابراین می توان از رگرسیون استفاده کرد ..
خروجی سوم جدول (16-4) حاوی تحلیل واریانس رگرسیون ، به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین متغیرهاست .
فرضیه های آماری آزمون معنی داری كل مدل رگرسیون به صورت زیر می باشد :

در خروجی زیر سطح معنی داری بزرگتر از 5 درصد می باشد ، پس فرض خطی بودن رابطه دو متغیر تایید نمی شود .
جدول 16-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر است
مجموع مربعات درجه آزادی میانگین مربعات F سطح معنی داری مدل
2E+012 4 4.98E+011 0.494 0.740a رگرسیون 1
AE+013 39 1.01E+012 باقیمانده

AE+013 43 کل

جدول 16-4 شامل تحلیل واریانس رگرسیون به منظور بررسی قطعیت وجود رابطه خطی بین دو متغیر است . طبق این خروجی 494/0=F و همچنین سطح معنی داری 740/0 و بزرگتر از 05/0 می باشد. بنابراین در سطح 05/0= رابطه معنی داری بین متغیر وابسته (اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهام داران) با متغیر مستقل (ساز و کارهای داخلی راهبری شرکتی) وجود ندارد.
آماره F از تقسیم میانگین مربعات رگرسیون بر میانگین مربعات باقیمانده بدست می آید . در جدول (16-4) آماره F برابر 494/0=Fحاکی از معنی دار نبودن رگرسیون در سطح اطمینان 95% است. مقدار P-Value بدست آمده گواه بر این مدعاست . بنابراین فرض H0 رد نمی شود و وجود رابطه معنی دار ساز و کارهای داخلی راهبری شرکتی با اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهام داران تایید نمی شود .

خروجی چهارم جدول (17-4)
جدول (17-4) : ضرایب معادله رگرسیون (coefficients) متغیر مستقل و متغیر وابسته
مدل ضرایب استاندارد نشده ضرایب استاندارد شده t سطح معنی داری Collinearity Statistics
1 B خطای معیار ضریب Beta تلورانس عامل تورم واریانس
(Constant) -1E+006 1E+007 -0.096 0.924
PERINSOWN 10606.95 7825.978 0.224 1.355 0.183 0.894 1.119
NONEXECUTIVE

DIRECTORSSIZE 147501.4 3247565 0.109 0.045 0.964 0.004 3.938

PEROUTDIR -167719 2E+007 -0.021 -0.010 0.992 0.006 4.785
BOARDSIZE 40342.42 2246271 0.013 0.018 0.986 0.050 4.031

آزمون های مربوط به هر یک از ضرایب رگرسیون یکی از آزمونهای واقعی فرضیه ها درباره پارامترهای مدل برای اندازه گیری مناسب مدل رگرسیون مورد استفاده قرار می گیرد. برای بررسی معنی داربودن ضرایب متغیرهای مستقل از آماره t استفاده شده است .

با توجه به جدول (17-4)، آماره t برای متغیر(درصد مالکیت هیئت مدیره ، تعداد هیئت مدیره ، تعداد مدیران غیر موظف ، نسبت مدیران غیرموظف به هیئت مدیره) ، در سطح اطمینان 95% معنی دار نمی باشد ، که مقادیر P-Value بدست آمده در ستون مربوطه گواه بر این مدعا می باشد .
در ستون عامل تورم واریانس (VIF) تمامی مقادیر کمتر از 5 می باشد که نشان از عدم هم خطی میان متغیرهای مستقل است . در ستون ضرایب (B) به ترتیب مقدار ثابت و ضریب متغیرهای مستقل در معادله رگرسیون ارائه شده است.
معادله رگرسیون به صورت زیر می باشد :
(EVA-CSV) = -1E+006 +10606.95 PERINSOWN – 1475014NONEXECUTIVEDIRECTORSSIZE + 40342.42 BOARDSIZE -167719 PEROUTDIR
همان طور كه از آماره t پیداست ارتباطی بین ساز و کارهای داخلی راهبری شرکتی با اختلاف ارزش افزوده اقتصادی و ثروت ایجاد شده برای سهامداران وجود ندارد .

4-4) آزمون فرضیه ها با دخالت متغیرهای كنترل
1-4-4) آزمون فرضیه اول
بینارزشافزودهاقتصادی (EVA) وثروتایجادشدهبرایسهامداران(CSV)رابطهوجوددارد.

آزمون فرضیه یک پژوهش
گاهی دو یا چند متغیر تاثیر عمده ای روی متغیر وابسته ای دارند . در این وضعیت از رگرسیون چندگانه جهت پیش بینی متغیر وابسته استفاده می شود . در رگرسیون چندگانه نیز فرض خطی بودن رابطه بین متغیرها برقرار می باشد و بر همین اساس معادله رگرسیون چند گانه با دو متغیربه شکل زیر تعریف می شود .

برای دریافت اینجا کلیک کنید